三人行(605168)Q3净利下滑因返点延后，Q4预计回升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 三人行 (605168 CH) Q3 净利下滑因返点延后,Q4 预计回升 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 96.64 2022 年 10 月 21 日│中国内地 营销 22Q3 营收同增 108%，归母净利同降 8.37%，维持“买入”评级 公司公布 22 年 3 季报：Q3 营收 15.36 亿元，同增 108%。归母净利 0.86亿元，同减 8.37%。扣非后归母净利 0.78 亿元，同减 18.57%。Q1-Q3 实现 营 收 / 净 利 润 / 扣 非 后 归 母 净 利35.69/3.02/2.39亿 元 ， 同 增 66.62%/15.88%/0.52%。营收高增长显示公司业务发展态势良好，Q3 净利下降主因返点节奏的影响，我们预计全年将回复至相对合理水平。考虑返点节奏，出于谨慎性，我们下调 22-24 年归母净利润至 6.62/10.06/13.11 亿元，采用可比公司估值法，可比公司 Wind 一致预期 22 年 PE 为 14.8X，给予公司 22 年 PE 14.8X，对应目标价 96.64 元，维持“买入”评级。 营收高增长，净利同降因返点结算节奏影响，预计全年将有所恢复 公司 Q3 营收 15.4 亿元，同增 108%。22 年公司加大挖掘头部存量客户的增量预算，并成功拓展如上汽通用别克、东风本田、一汽丰田、东风风神等头部汽车客户，推动营收高增长（Q1-Q3 营收 35.7 亿元，同增 66.6%）；Q3 毛利率 12.8%，同比-8.9pct。Q1-Q3 毛利率 14.44%，同比-5.31pct。主因 22 年部分媒体将返点由 21 年的按季结算推迟到按年结算，我们预计全年毛利率将回复至相对合理水平；Q3 销售费用率 4.5%，同比-0.6pct。管理费用率 0.9pct，同比-1.1pct，主要因推进降本增效及出差活动减少。其他费用率影响较小。综上，Q3 净利同降 8.37%。 加快元宇宙业务布局，“数字藏品+数字虚拟人”构筑第二增长极 公司积极响应国家发展数字文化产业战略，加快元宇宙业务布局：1）公司与北文中心签订战略合作框架协议，共同建立在线数字文化创意产品交易平台，合作方北文中心为国资背景，叠加公司自身头部优势，强强联合，有望打造数字藏品头部平台。目前平台已上线并首发几款数字藏品；2）公司与一线厂商魔珐科技合作打造自有虚拟人，为客户提供丰富的营销选择。 主业持续较快增长，看好元宇宙业务潜力，维持“买入”评级 公司为领先的整合营销服务商，主要客户包括电信运营商、银行、快消巨头等，客户优质且粘性强，受经济周期影响相对较小，公司营收高增长是业务发展良好的有力说明。元宇宙业务符合国家数字文化发展战略，数字藏品和数字虚拟人有望打造第二成长曲线。考虑返点节奏，出于谨慎性，我们调整公司 22-24 年归母净利润至 6.62/10.06/13.11（前值 7.31/10.08/13.12）亿元，对应 EPS 6.53/9.92/12.93 元，采用可比公司估值法，可比公司 Wind一致预期 22 年 PE 为 14.8X，给予公司 22 年 PE 14.8X，对应目标价 96.64元（前值 102.38 元），维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济疲软、客户开拓不及预期、元宇宙业务发展不及预期等。 研究员 朱珺 SAC No. S0570520040004 SFC No. BPX711 zhujun016731@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 周钊 SAC No. S0570517070006 SFC No. BQA910 zhouzhao@htsc.com +(86) 10 5679 3958 基本数据 目标价 (人民币) 96.64 收盘价 (人民币 截至 10 月 20 日) 84.00 市值 (人民币百万) 8,518 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 135.91 52 周价格范围 (人民币) 77.00-225.00 BVPS (人民币) 21.12 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 2,808 3,571 5,612 7,660 9,852 +/-% 72.10 27.18 57.17 36.48 28.63 归属母公司净利润 (人民币百万) 362.82 504.98 662.40 1,006 1,311 +/-% 87.39 39.18 31.17 51.90 30.30 EPS (人民币，最新摊薄) 3.58 4.98 6.53 9.92 12.93 ROE (%) 21.47 25.16 26.92 29.02 27.44 PE (倍) 23.48 16.87 12.86 8.47 6.50 PB (倍) 5.04 4.24 3.46 2.46 1.78 EV EBITDA (倍) 17.45 13.21 9.32 5.73 3.62 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(3)271277114151188225Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22(%)(人民币)三人行相对沪深300 仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 三人行 (605168 CH) 可比公司估值表 图表1： 可比公司估值表（Wind 一致预期，2022 年 10 月 20 日） 股票代码 股票简称 总市值（亿元） PE 归母净利润（亿元） 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 300058 CH 蓝色光标 116.33 22.3 21.9 15.3 5.22 5.31 7.60 300280 CH 紫天科技 27.62 8.9 7.5 6.5 3.10 3.66 4.28 603825 CH 华扬联众 38.63 16.9 13.5 9.6 2.29 2.87 4.01 600986 CH 浙文互联 64.40 21.9 16.4 13.2 2.94 3.94 4.89 平均 14.8X 资料来源：Bloomberg、Wind、华泰研究 图表2： 三人行 PE-Bands 图表3： 三人行 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 0100200300400May 20Sep 20Jan 21May 21Sep 21Jan 22May 22Sep 22(人民币)三人行20x25x35x45x55x03006009001200May 20Sep 20Jan 21May 21Sep 21Jan 22May 22Sep 22(人民币)三人行3.6x14.9x26.1x37.4x48.7x