呷哺呷哺(00520.HK)拨云见日，火锅龙头重整出发

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市价（港币）： 7.630 元 目标（港币）：9.70 元 市场数据(港币) 流通港股(百万股) 1,086.16 总市值(百万元) 8,287.40 年内股价最高最低(元) 7.630/2.890 香港恒生指数 18597.23 股价表现(%) 3 个月 6 个月 12 个月 绝对 105.66 111.36 41.56 相对香港恒生 112.46 124.52 62.34 苏晨 分析师 SAC 执业编号：S1130522010001 suchen＠gjzq.com.cn 叶思嘉 联系人 yesijia＠gjzq.com.cn 拨云见日，火锅龙头重整出发 主要财务指标 项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 5,455 6,147 4,960 7,311 10,666 营业收入增长率 -9.53% 12.69% -19.31% 47.41% 45.87% 归母净利润(百万元) 2 -293 -237 322 647 归母净利润增长率 -99.36% -16061% 19.28% 236.01% 101.12% 摊薄每股收益(元) 0.00 -0.27 -0.22 0.30 0.60 每股经营性现金流净额 1.17 0.97 0.88 1.36 2.62 ROE(归属母公司)(摊薄) 0.08% -14.89% -14.61% 19.12% 33.13% P/E 8,769.80 NA NA 23.65 11.76 P/B 8.26 3.36 5.11 4.92 4.24 来源：公司年报、国金证券研究所 基本结论  公司为火锅龙头，主品牌呷哺呷哺 2H21 出现集中关店，1H22 营收 21.6 亿元/-29.2%、归母净利-2.8 亿元，疫后经历低谷期。本文主要回答目前市场关心的管理层变动、湊湊品牌势能及空间、呷哺能否重启净开店三大问题。  人事调整已落定，考核侧重利润指标，激励机制改善明显。创始人兼实控人贺总回归担任集团总裁；呷哺品牌新 COO 为内部提拔，曾担任华中区域总、熟悉基层运营，湊湊新 COO 为集团产品研发总监且有一定运营经验；保留良性赛马机制同时精简团队，店长及以上层级提升人员素质。考核重点由增长转向利润，加强财务部门作用，新开店增设租售比限制。激励方面门店实施利润分成，21 年以来集中回购限制性股票提升对高管激励。通过租金、人力、资本开支等维度精细化管理，预计 22 年两大品牌盈亏平衡月销售额较过去均有约 5 万元下降，为后续需求回暖积蓄更大弹性。  湊湊门店数仍有翻倍以上空间。首创“火锅+茶憩”拓展多元社交场景，产品、环境氛围为主要卖点，原研发负责人任新 COO 后预计优势继续发扬，根据国金数字未来 Lab，目前 30 岁以下客群占比约 56%、客群年轻化程度高，品牌势能良好。截至 1H22 末无关店记录，针对中国大陆一至三线城市，中性预测门店空间 587 家、仍有 161%空间。叠加海外拓店，中性预计23E、24E 新开有望加速至每年 80 家，至 24E 末总数增至 374 家。  呷哺深度调整后轻装上阵，东扩南进潜力足。2021/1H22 集中关闭 229/37家，截至 22 年 11 月的 840 家门店超过 60%仍集中于北京、河北、天津，异地扩张潜力大。公司于上海设立第二总部，品牌定位回归大众、升级门店形象、调拨优秀店长，22 年 8 月翻座率达到过去 20 个月高点、其中上海已超全国平均，向南扩张无实质性阻碍。21 年末门店总数 841 家，预计22E~24E 净变动-39/+60/+85 家，至 24E 末门店数回升至 947 家。 投资建议  我们认为公司核心看点为α层面困境反转+β层面疫后复苏带来业绩、估值修复，预计 22E~24E 归母净利-2.4/3.2/6.5 亿元，给予 23E PE 估值 30X、目标价 9.7 港元，仍有约 38%上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示  疫情反复，内部改革进度不及预期，原材料价格上涨，食品安全风险等。 0501001502002502.893.574.254.935.616.296.97211130220228220531220831221130港币(元) 成交金额（百万元） 成交金额 呷哺呷哺 呷哺呷哺(00520.HK) 买入 (首次评级) 港股公司深度研究 证券研究报告 2022 年 11 月 30 日 国金证券研究所 仅供内部参考，请勿外传港股公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1、呷哺呷哺：拨云见日，火锅龙头再出发 .....................................................4 1.1、台式火锅龙头，产品创新、供应链能力强............................................4 1.2、困境：开店失当、人事变动，疫情加速低谷到来 .................................5 1.3、变化：人事调整落定，激励机制优化，重视利润指标 ..........................7 2、湊湊保持稳健成长，呷哺有望触底反弹，趁烧试水新品类 .........................9 2.1、湊湊：经营表现稳健，门店数仍有翻倍以上空间 ...............................10 2.2、呷哺：回归大众初心，深度调整后东扩南进 ...................................... 11 2.3、趁烧：新品牌主打烤肉+欢乐，供应链有望协同.................................13 3、盈利预测与投资建议 ...............................................................................14 3.1、盈利预测...........................................................................................14 3.2、敏感性分析 .......................................................................................17 3.3、投资建议...........................................................................................19 4、风险提示 ......................