京东健康(06618.HK)发挥产品供应链优势，打造高质量“药”＋“医”平台

敬请参阅最后一页特别声明 1 公司简介 互联网医疗政策逐步落地，行业有望进入规范化发展新阶段。2022年以来《互联网诊疗监管细则（试行）》、《网络药品销售监督管理办法》等靴子落地，从实际执行角度看，头部平台规范化程度较高，相应整改逐步落地，对业务及产品销售实际影响较小。此外，疫情之下消费者习惯加速转变，线上医疗渗透率有望加速提升。 收入体量最大的互联网医疗平台，公司有望在行业集中度提升下持续获益。公司借助技术和供应链等优势，与京东集团展开深度合作，持续提升专业化能力。2017-2021 年，公司收入年复合增长率为 53%，其中 2021 年公司实现营业收入 307 亿元（+58%），1H22实现营收 202 亿元（+48%）。我们认为，随着行业规范化程度逐步提高与竞争进一步激烈，头部集中度提升为未来发展方向，公司作为收入体量最大的互联网医疗平台将在长期发展中持续获益。 医药健康供应链和医疗健康服务双线并行，推动公司稳健发展。公司打造以产品供应链为核心、医疗服务为抓手、数字驱动的用户全生命周期全场景的健康管理平台。一方面，通过自营医药商品销售，并积极引入第三方商家拓展全渠道销售，获取稳定现金流，确保公司稳健发展，2021 年自营业务收入 262 亿元，占比 85%。另一方面，公司整合医疗健康价值链，打造健康服务生态体系，2021 年公司服务收入 45 亿元（+73%），通过专业化的服务能力打开获客渠道的同时提高用户粘性，从而带动公司长期发展。 投资逻辑： 短期：防疫政策优化带动线上医疗业务发展，公司 4Q22 及 1Q23业绩有望快速增长。长期：1）监管趋严有望加速淘汰不规范企业，头部平台市占率进一步提高；2）线上医疗渗透率提高趋势确定，供应链与品牌效应有望打造公司核心竞争力。 盈利预测、估值和评级 我们预测，2022/2023/2024 年公司实现营业收入 438/597/795 亿元，同比+43%/+36%/+33%，对应 PS 为 5.22/3.83/2.88，考虑到公司供应链独特优势和集团赋能效应，给予公司 2023 年 4.3 倍 PS，目标价 90 港币，给予“增持”评级。 风险提示 政策风险；竞争加剧风险；处方外流进度不及预期，医保药品限价风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 19,383 30,682 43,814 59,701 79,499 营业收入增长率 78.77% 58.30% 42.80% 36.26% 33.16% 归母净利润(百万元) -17,234 -1,074 625 1,394 2,151 归母净利润增长率 -1673% 93.77% 158.19% 123.10% 54.34% 摊薄每股收益(元) -5.41 -0.34 0.20 0.44 0.68 每股经营性现金流净额 1.16 1.07 0.54 0.95 1.19 ROE(归属母公司)(摊薄) -43.91% -2.69% 1.51% 3.27% 4.80% P/S 24.58 6.37 5.22 3.83 2.88 P/B 12.17 4.93 6.20 6.00 5.71 来源：公司年报、国金证券研究所 01,0002,0003,0004,0005,00031.0043.0055.0067.0079.0091.00103.00211213港币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 京东健康 恒生指数 仅供内部参考，请勿外传公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 政策落地叠加疫情催化，互联网医疗加速发展........................................................ 4 互联网电商加速发展，行业增速高于线下市场.................................................... 4 疫情推动用户习惯养成，在线问诊市场有望持续高增长............................................ 4 监管细则相继落地，互联网医疗行业趋势确定.................................................... 5 京东健康：国内收入体量最大的医疗健康平台........................................................ 8 协同集团资源，领跑优势显著.................................................................. 8 零售药房与在线医疗双线并行，看好公司长期发展................................................ 9 国内最大互联网医疗平台，营收利润持续高增长................................................. 10 依托集团供应链优势，自营商品收入持续提升....................................................... 11 自营供应链优势显著，向全品类扩展........................................................... 13 全渠道布局，收割长尾效益................................................................... 14 打造高质量“医”平台，构建长期竞争优势 ........................................................... 15 互联网医院短期导流，提供高质量专科服务..................................................... 15 中期布局家庭医生，塑造京东健康品牌......................................................... 16 医疗消费服务平台化模式，看好长期发展潜力................................................... 16 智慧医疗隐藏增长点，为智能化赋能........................................................... 17 盈利预测与投资建议............................................................................. 18 风险提示....................................................................................... 19 图表目录 图表 1：全国药店市场（线上+线