棉糖年报：利空未尽棉价见底，驱动无力糖价难涨

本报告仅代表研究员个人观点，并不代表中银期货及其联营机构的观点。中银研究可在中银期货网站上（www.bocifco.com）下载。投资咨询业务资格：证监许可【2013】21 号1棉糖年报2022 年 11 月 30 日中银期货研究部周新宇投资咨询号：TZ013174从业资格号：F3000475联 系 方 式 ：021-61088084联系人：熊涛从业资格号：F3030576联 系 方 式 ：021-61088051历史报告：棉糖半年报-高棉价渐行渐远，低价糖一去不返（2022 年 6 月 30 日）利空未尽棉价见底，驱动无力糖价难涨摘要：棉花估值角度而言，60 美分/磅是近 10 年美棉历史低位，100 美分/磅上方估值较高。2023 上半年为主要产棉国销售时段，4 月前后是新棉播种时点。由于全球棉花消费下降的担忧仍在，并不能排除美棉价下行风险，但我们偏向于美棉 70 美分下方空间有限。美棉本年度减产力度较大，当下整体出口销售情况较好，2022 年 5 月合约逼空行情重演的概率仍大。同时，这将为实体企业提供较好的卖空套保契机。国内疆棉收购基本结束，本年度成本在 13000-13500 元/吨，短期企业没有销售压力，现货降价空间有限。上轮棉花收储结束，政策将视市场情况择机启动下一轮收储。我们偏向于政策对棉价偏多支持。操作上，关注美棉 70 美分/磅下方，郑棉前低附近低吸机会。观点供参考。白糖全球食糖供需格局由 2021/22 年度的微幅短缺向略微过剩转化，但绝对量相对产量较小，整体供需矛盾不大。巴西 2023/24 榨季预计甘蔗产量将增加，但新任总统能源政策或不利食糖生产。印度 E20 乙醇计划预计到 2025 年国内汽油将实现 20%的乙醇混合比例，也即意味着更多的糖被制作成乙醇，届时国际糖市将面临紧张，这将是未来国际原糖新的向上驱动因素。国内白糖工业库存偏高，近期陈糖销售速度有所提升但仍不乐观。短期新糖上市后势必会受到陈糖供应充足、需求较淡的影响，价格走弱的可能性较大。但中长期来看，进口糖高位回落，加上成本支撑，郑糖估值不高，向下的空间有限。操作上，郑糖估值偏低，回调多头配置。观点供参考。21.2022 年棉花市场行情回顾图表 1：内外棉价格走势 （美分/磅，元/吨）资料来源：博易大师，中银期货截至 11 月 29 日，美棉主力 2022 年开盘价 112.76 美分/磅，最高至 155.95 美分/磅，最低至 70.21美分/磅，报收 80.67 美分/磅，年度累计下跌 31.98 美分（或-28.39%）。截至 11 月 29 日，郑棉主力 2022 年开盘价 21860 元/吨，最高至 22500 元/吨，最低 12270 元/吨，报收 13310 元/吨，年度累计下跌 8540 元（或-39.08%）。2022 年棉花行情可分为四个阶段：1-5 月初，美棉主力由 102 美分/磅涨至高点 155 美分/磅，涨幅 53%；郑棉主力则在 20000-22000元/吨之间宽幅震荡。美棉价大涨，一则出口销售较好，USDA 供需平衡表持续调增全球棉花消费，二是 5 月及 7 月合约 on-call 卖单数量持续高位，引发“逼空”行情，三是 4 月美国播种受到nMoNpPrRzRtNnMnRmPrOoN7N9R6MmOpPnPoMjMoPsQlOmNmMaQrQqNMYnMmRNZpMvN3干旱影响。国内棉花播种期间，主产棉区新疆天气正常，且国内棉花库存高位难消，整体表现明显弱于外棉。5 月中旬至 7 月，内外棉价大幅跳水，美棉主力由 155 美分/磅下跌至 83 美分/磅附近，跌幅 46%；郑棉主力由 22000 元/吨一线下探至 14000 元/吨下方，跌幅 36%。棉价大幅调整，宏观方面，美联储加速加息导致经济衰退风险，国内疫情反复引发经济放缓担忧。产业方面，美棉转入季节性销售淡季，天气炒作降温；国内产业高库存订单不足，棉花在销售及还贷压力下挺价失败。政策方面，美国对新疆产品禁令开始实施，这令国内纺织产业雪上加霜。8 月内外棉价均在大跌后企稳反弹。该阶段印度和巴基斯坦棉区受到洪水和虫害影响，且美棉超低的优良率再次引发市场对美棉产量担忧，而国内在 7 月启动收储，政策开始稳定市场。9 月至今棉价重归跌势，美棉由 113 美分/磅下探至 70 美分/磅，跌幅 38%，郑棉由 15000 元/吨下跌至 13000 元/吨，跌幅 13%。美棉销售持续偏弱，以及 USDA 连续下调全球棉花消费，是导致此轮美棉下行的导火索。国内疆棉上市期籽棉收购价格大幅低于去年，“金九银十”消费旺季不旺，国内棉价亦承压下行。目前美棉在 70 美分一线止跌回升，而郑棉表现偏弱。2. 逻辑分析2.1 全球棉花市场图表 2：全球棉花供需平衡表（2022 年 11 月，万吨）国家2017/182018/192019/202020/212021/222022/23较上月较上年产量印度631.4566.1620.5600.9533.4598.70.065.3中国598.7609.6597.7644.5583.5609.60.026.1美国455.5399.9433.6318.1381.5305.54.8-76.0巴基斯坦178.5165.5135.098.0130.698.0-15.2-32.6巴西200.7283.0300.0235.6250.4283.00.032.6其他643.1555.7529.6529.9529.9640.2-24.94.0总计2707.92579.82616.42427.02515.62535.0-35.319.4消费中国892.7860.0740.3892.7762.0794.70.032.7印度538.9529.1446.3566.1544.3522.50.0-21.8巴基斯坦237.3233.0206.8235.1233.0211.2-6.5-21.8土耳其164.4150.2143.7167.6189.4180.70.0-8.7孟加拉163.3156.8150.2185.1185.1178.5-6.6-6.6越南143.7152.4143.7158.9145.9145.90.00.0其他550.6526.8434.8475.5495.7469.2-1.1-26.5总计2690.92608.32265.82681.02555.42502.7-14.2-52.74进口巴基斯坦165.5152.4163.3180.7178.5174.2-8.7-4.3越南152.4150.9141.1158.7144.4148.10.03.7中国124.3209.6155.4280.0170.7185.1-4.314.4土耳其95.678.5101.7116.0120.3102.30.0-18.0印尼76.666.454.750.256.153.3-1.1-2.8孟加拉74.062.187.1117.698.0108.94.410.9其它290.3204.4182.9157.0165.7169.11.03.4总计904.7924.3886.21060.2933.7941.0-8.77.3出口美国354.532