A股2018年中报分析：存量时代，低增速孕育新格局

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018 年 9 月 2 日 策略研究 存量时代，低增速孕育新格局 ——A 股 2018 年中报分析 策略深度 2018 年上半年全部 A 股归母净利润增速整体平稳。在经历一季度利润增速大幅下行后，二季度归母净利润增速总体保持平稳。2018 年上半年，全部 A 股、A 股（非金融）和 A 股（非金融石油石化）的归母净利润同比增速分别为 14.1%、22.2%和 19.6%，2018 年一季度增速分别为 13.4%、21.4%和 20.8%。全 A 和 A 股非金融小幅度上行，剔除金融和石油石化后，归母净利润同比增速有所放缓。建议关注：（1）边际改善的周期中上游和金融，如盈利加速增长的石化、基础化工，ROE 边际提升的建材、钢铁，营收和利润增速均上升的银行板块；（2）科创板块中，国防军工盈利大幅提升，景气度较高；计算机归母净利增速由负转正，通讯行业盈利降幅减小，建议对具体标的加强关注；（3）消费品中食品饮料、医药仍保持 30.4%、22.8%的利润增速水平，且 ROE 居于所有行业的高位，虽然在 G2双杀下半场消费品面临补跌，但补跌有利于对必需消费的长远布局，建议在调整之后重点关注。主板盈利增速稳定，中小创盈利增速下滑。主板方面，2018 年 H1归母净利润同比增速为 14.28%（前值 12.64%，同期 16.22%），增速环比上升但同比回落。剔除金融和石油石化后，2018 年 H1 归母净利润同比增速为 23.22%（前值 22.86%，同期 34.55%）。中小板2018 年 H1 归母净利润同比增速延续下行趋势，同比增长 14.56%（前值 18.94%，同期 23.07%），扣除异动明显的苏宁易购和宁波东力和金融股后，同比增长 13.03%（前值 19.81%，同期 23.91%）。创业板 2018 年 H1 归母净利润同比增速大幅下行，同比增长 8.08%（前值 28.40%，同期 5.48%），剔除乐视网、温氏股份和宁德时代后，同比增速为 13.41%（前值 34.00%，同期 25.17%）。石化、煤炭等周期上游以及地产、建材、金融景气度较高，国防军工增速大幅提升，消费增速放缓，TMT 内部分化。石化、基础化工、钢铁、地产、建材盈利增速较高，医药、食品饮料增速略下行基本稳定；科创板块中，军工营收利润增速提升幅度较大，计算机归母净利润增速由负转正、通信利润仍降但降幅减小；银行营收和利润增速上行，交运受汇兑损益影响较大。销售净利率同比提升助力周期、消费 ROE 提升。周期上游、中游提升更明显，受益于销售净利率和资产周转率的提升，资产负债率小幅下降。必需消费品 ROE 提升主要受益于销售净利率的提升，杠杆率也有所上行，资产周转率下降，可选消费品销售净利率同比提升，资产周转率和资产负债率下降。TMT、金融、交运 ROE 略有下降，主要是销售净利率下降的影响。国防军工以“在建工程+固定资产”的变动描述资本开支较高，一定程度上说明产能转化程度较高。风险提示：1 利率大幅上行；2 中国改革不及预期；3 美股大幅波动。 分析师 谢超（执业证书编号：S0930517100001） 010-56513031 xiechao@ebscn.com 联系人 黄亚铷021-2216 9322 huangyr@ebscn.com 相关报告2018.05.03：《新格局下的此消彼长——A 股2018 年中报点评》 2018.07.18：《全 A 盈利增速回落，消费景气度高，创业板业绩证伪——2018 年中报业绩预告分析》 2018-09-02 策略研究 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1、全 A 业绩速览：增速基本稳定 截至 8 月 31 日，A 股 3540 家上市公司除 ST 长生外已全部披露 2018年中报。2018 年上半年，全部 A 股、A 股（非金融）和 A 股（非金融石油石化1）的归母净利润同比增速分别为 14.1%、22.2%和 19.6%，2018 年一季度增速分别为 13.4%、21.4%和 20.8%。在经历一季度利润增速大幅下行后，二季度归母净利润增速总体保持平稳，全 A 和 A 股非金融小幅度上行，剔除金融和石油石化后，归母净利润同比增速有所放缓。 图 1：全 A 归母净利润累计同比增速（%） 资料来源：Wind、光大证券研究所 1.1、盈利端基本稳定 （1）营业收入：2018 年 Q1 以来的加速下行趋势缓解，2018Q1 全部A 股、A 股（非金融）和 A 股（非金融石油石化）的营业收入同比增速分别为11.4%、13.3%和14.2%，2018年H1增速分别为12.4%、13.8%和14.0%。从趋势上来看，全部 A 股与 PPI 走势相关度高，2018 年 H1 增速保持平稳的原因在于 PPI 的止跌企稳。 图 2：营业收入增速与 PPI（右）同比（%） 资料来源：Wind、光大证券研究所 1 这里石油石化是指中国石油和中国石化，下同。 -20-1001020304050602013Q22014Q22015Q22016Q22017Q22018Q2全A 全A(非金融) 全A(非金融石油石化) -6-4-202468-10-50510152025302013Q22014Q22015Q22016Q22017Q22018Q2全A 全A(非金融) 全A(非金融石油石化) PPI(右) 2018-09-02 策略研究 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 （2）销售毛利率：销售毛利率小幅下降。2018 年 H1，全 A、A 股（非金融）、A 股（非金融石油石化）的销售毛利率分别为 20.0%（前值 20.1%）、19.9%（前值 20.0%）、19.8%（前值 20.0%）。2018 年二季度，CPI 小幅回升但并不明显，原材料价格受供给侧影响保持高位，上游成本向下游传导仍受阻碍。 图 3：A 股销售毛利率（%）与 CPI-PPI 同比（右，%） 资料来源：Wind、光大证券研究所 （3）期间费用率：期间费用率整体下行。2018 年 Q1 全 A 期间费用率下降，剔除金融和石油石化之后的部分，期间费率上升。2018 年 H1 期间费用率呈现同步下行，全部 A 股、A 股（非金融）和 A 股（非金融石油石化）分别为 12.8%、10.3%和 11.1%，2018 年 Q1 为 13.4%、10.9%和 11.8%。 相对于 2018 年 Q1，期间费用率的下行主要来自于管理费用的下行，但相比去年同期略有上升，管理费用的下降没有抵消销售费用。2018 年上半年，全部 A 股、A 股（非金融）和 A 股（非金融石油石化）的销售费用率分别为 4.22%、4.23%和 4.52%，前值 4.40%、4.41%和 4.74%，同期 4.09%、4.10%和 4.35%；管理费用分别为 7.11%、4.60%和 4.91%，前值 7.36%、4.94%和 5.24%，同期 7.51