股权策略周报：香港办公楼的市况——1H23

东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 1 香港写字楼空置率惊人。香港的写字楼空置率为 14.7%，高于其他大城市。例如，曼克顿和新加坡的空置率分别为 12.5%和 4.6%。这是因为 30%的香港办公楼用量是提供给金融行业。由于金融行业从去年开始萎缩，全球差不多最昂贵的写字楼租金的香港，现在面临过剩的写字楼供应，和急跌的租金和价格。 金融行业裁员。今年各大投行都在考虑裁员，据彭博报道，摩根士丹利将裁 7%亚太区员工，摩根大通裁了 30 个，其他公司如德银、渣打、法巴已部分搬迁到较便宜的地区。 核心地区空置率破 25%，仍有新供应接着上市。据彭博报道，长江中心现时空置率为 25%，长江中心 II 期暂时只有签上一个新租客。在邻近、未落成的恒基新项目“The Henderson”，签上总面积的 30%。长江中心高层最近录得尺价港元 109（一层约每月 2.3M HKD)，比去年 2月份高峰的港元 148（一层约每月 3.1M HKD)，有 26%的跌幅。近一年新租宗数也不多。（2022 年：6 宗） 租金回报不吸引。虽然香港物业一直以来都是全球最贵的一个地区，但租金回报在楼价大跌下，只有一点回升。证明租务市场还受经济问题困扰。由于港元跟美元挂钩，投资者自然会看美国国债的利率作为参考——现时美国债 2Y/10Y/30Y 利率为 4.5%/3.7%/3.9%。但因为投资物业的业务有额外成本如大厦管理费、差饷等，所以实际回报率并不一定有官方数字的高。香港办公楼的市况——1H23 2023 年 6 月 8 日 股权策略周报 冯皓霆 (SFC CE: BKB324) 分析师 +852 3519 1201 ht.fung@dfzq.com.hk ht.fung@dfzq.com.hk 分析师 +852 3519 1201 ht.fung@dfzq.com.hk ht.fung@dfzq.com.hk ht.fung@dfzq.com.hk 图 1: 香港物业租金回报不吸引 数据来源：RVD、东方证券（香港） 0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.0甲级写字楼B类型住宅（ 40 m2 to 69.9 m2） 东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 2 一、写字楼需求级别下降 与之前周期不同的是，写字楼三种级别需求的变化。97-98 的亚洲金融海啸和 2003 SARS 爆发时候，甲级写字楼空置率较为低，而丙级写字楼空置率较高。这是出现“flight to quality”的现象。 2008 年的金融危机，甲级写字楼的空置率明显比乙和丙级高，因为香港的金融工（金融在 GDP 的占比）已经有成熟的上升趋势。 今次一轮空置率上升其实由 2014 年开始，估计当时不是核心 CBD 的问题，而可能是九龙东——观塘、九龙湾一系列的工业大厦转换写字楼和大量新建的“甲级”写字楼造成供应过剩。 现在供过于求的情景已影响核心 CBD，如中环中心地区等，据差饷物业估价署，中上环租金已回落到 2013 年的水平。 甲乙级写字楼的租金影响最大，丙级的反而有承托力，这可能因为租金价格较吸引。这个可说是租金消费降级的现象。 图 2: 私人寫字樓 - 各級別年底空置量 数据来源：RVD、东方证券（香港） 0%5%10%15%20%1985198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015201720192021甲級乙級丙級 东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 3 二、供应持续增加 内地买家也不足 退租情况部分由国际银行收缩引起，但国内公司如字节跳动、中石油等只代表了 1Q23 新约的 11%，比 2017-19 的平均 15%，略微逊色。据CBRE，在同期，中资占商业物业买卖成交的 8%，而疫情前占 19%。 新供应堆积如山 新供应在未来 3 年预期增加 7 百万平方尺（约 65 万平方米），或平均每年增加 2.3 百万平方尺（约 22 万平方米）。在疫情前，一般每年平均可以吸纳 1.8 百万平方尺约（17 万平方米）。即是，预计平均每年会出现过剩，平均每年增加 0.4%的写字楼空置率。（总存量约 12.9百万平方米） 整栋办公楼折让更深 Schroders 旗下的 Pamfleet 在 2 月份，沽售了九龙旺角一栋物业，价格为 3.5 亿港元，与 2015 买入价相若，CBRE 估计到在 2023 年，整栋办公楼的价值将下降 5% 至 10%。 图 3: 私人寫字樓 - 各級別使用量 数据来源：RVD、东方证券（香港） - 250 000- 200 000- 150 000- 100 000- 50 000 0 50 000 100 000 150 000 200 000 250 000 300 0002013201420152016201720182019202020212022平方米私人寫字樓 - 各級別使用量甲級乙級丙級图 4: 甲级写字楼落成 数据来源：RVD、东方证券（香港） 0500001000001500002000002500003000003500002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025平方米甲级写字楼落成落成预测吸收率 东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 4 三、香港经济关键指标 纯看香港传统的经济数据，我们还可能以为经济处于蓬勃的状态。类似现象也同时在美国出现——劳动市场非常紧张、失业率低、高通胀率等。但其实可能因疫情而出现“流离失所的工人”（displaced workers），这从日趋下跌的劳动参与率能看到。香港人口下降与较低的劳动参与率将对基层岗位的需求增加，导致人工成本通胀上升，削减公司盈利。这会形成恶行循环，降低对于本地物业的需求，尤其是商务用的办公楼造成下行压力。 图 5: 香港通胀率 数据来源：Trading economics、东方证券（香港） 图 6: 香港 GDP 增长 数据来源：Trading economics、东方证券（香港） 图 7: 香港失业率 数据来源：Trading economics