美国经济的现状与变化：复苏后的下一步

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo]宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2018 年 10 月 15 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《减税治好了“英国病”——财税改革系列之五》2018.09.25 《美国税改的前世今生——财税改革系列之四》2018.09.25 《减税几时有？——财税改革系列之六》2018.09.25 [Table_AuthorInfo]分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:李金柳 Tel:(021)23219885 Email:ljl11087@htsec.com 证书:S0850518070004 复苏后的下一步 ——美国经济的现状与变化 [Table_Summary]投资要点：  今年 1-2 季度，在减税政策的刺激下，美国经济表现强劲，核心通胀也达到目标区间。美国经济的这种趋势会持续多久？未来需要注意哪些变化？ 当前经济：税改助力强劲复苏。今年以来，美国经济整体保持强劲的复苏。而 7-9 月的消费、生产、就业等数据显示，3 季度美国经济仍有望维持不错的表现。今年美国经济强劲的主要贡献，在于经济复苏时期减税带来的刺激。据美国税务政策中心（TPC）测算，本轮减税实施，会提升美国 2018 财年名义 GDP 达 0.8 个百分点。实际数据也印证了减税的效果。企业方面，2 季度美国企业利润增速 7.3%、私人固定投资实际同比 5.8%，均处于历史较高位臵，减税对提升企业利润，进而促进投资起到了作用。居民方面，年初以来美国个人所得税增速从 4%以上大幅降到 1%以下，同时期美国个人可支配收入和个人消费增速分别上升到 5.2%和 5.3%的高位，减税对居民消费的刺激也十分显著。减税的助力下，美国今年以来经济表现的确抢眼，但我们认为未来更需要关注流动性、政策扰动和外部环境等方面的变化。 变化一：加息后期，货币收紧抑制投资。首先，通胀稳步回升达到目标区间，而薪资持续改善，美国进入了加息后期。根据美联储 9 月 FOMC 会议的预测，2019 年可能还有三次加息，基准利率达到 3.1%，2020 年可能还有一次加息，利率将达 3.4%，这都高于 3.0%的长期中性利率水平。过去每次美国加息中后期，流动性收紧都对企业盈利产生挤压，进而又促使其减少投资，带来私人固定投资增速回落。而随着利率上升，美国 30 年期房贷利率从 16年底的 3.4%左右上行至当前的接近 5%，住房贷款余额增速今年开始放缓，美国新建住房销售套数也出现了回落，这也将最终使私人住宅投资降温。 变化二：政策扰动，增速明年或放缓。其次，今年美国的一些新的政策一定程度上也会改变经济增长的节奏。一是减税政策对经济增速带来的变化。减税的刺激效果在之后几年会递减，并且本次减税还不同于以往几轮经济下行时的减税，是发生在经济复苏时期，因而效果传导也可能更快；二是今年特朗普发起贸易摩擦可能透支美国未来的增长，短期内，美国企业倾向于抢先进口，扩大库存投资。但未来如果短期扩大进口带来的主动补库存减弱，那么存货投资在经历前期透支后，很可能回落。2 季度美国制造业存货同比增速已从 1 季度的 5%左右降至 3%。而长期看，贸易摩擦也会提升经济运行的成本，不利于美国经济效率提升和增长。这两方面因素叠加，又拉高了今年的基数，也会压制明年经济的增速。 变化三：新兴市场减速，美国难逃拖累。最后，今年新兴市场经济普遍减速，欧洲、日本经济复苏步伐也有所放缓，也必然会拖累美国经济。一方面，美国很多大企业都是跨国经营，17 年境外利润大约占到美国企业全部利润的21%，外国经济增长放缓，将影响利润汇回及企业投资扩张；另一方面，新兴市场减速叠加加息周期美元升值，外需对美国经济的拉动也会进一步减弱。8 月美国对墨西哥、中国等主要新兴市场的出口增速已降至 2.7%的近两年最低水平，美国总出口增速也连续第三个月放缓。 总结来说，减税对消费和投资的贡献可能仍会在未来 1-2 个季度内持续。但往后看，随着加息后期流动性收紧，明年减税效应减弱，叠加贸易摩擦和新兴市场经济减速的影响逐渐显现，美国经济正逐步接近复苏的尾声。18015751/36139/20181016 16:35 宏观研究—宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 当前经济：税改助力强劲复苏 ................................................................................... 5 1.1 美国经济稳步复苏 ........................................................................................... 5 1.2 减税刺激效果显著 ........................................................................................... 5 2. 变化一：加息后期，货币收紧抑制投资..................................................................... 7 3. 变化二：政策扰动，增速明年或放缓 ........................................................................ 8 3.1 减税仍刺激，但效应渐弱................................................................................. 8 3.2 贸易加关税，补库存提前................................................................................. 9 4. 变化三：新兴市场减速，美国难逃拖累................................................................... 11 18015751/36139/20181016 16:35 宏观研究—宏观专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 美国 GDP 实际环比和同比增速 .......................................................................... 5 图 2 美国制造业 PMI（%） ...........................................