专注黄金主业，自营开拓天地

公司报告 | 公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 菜百股份（605599） 证券研究报告 2023 年 07 月 12 日 投资评级 行业 纺织服饰/饰品 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 12.91 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 777.78 流通A 股股本(百万股) 586.68 A 股总市值(百万元) 10,041.11 流通A 股市值(百万元) 7,574.01 每股净资产(元) 4.70 资产负债率(%) 40.21 一年内最高/最低(元) 13.50/8.56 作者 孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 尉鹏洁 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521070001 weipengjie@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《菜百股份-季报点评:第三季度实现营收 31.96 亿元同增 51.18%，拓宽市场核心竞争力持续提升》 2022-11-14 2 《菜百股份-半年报点评:22H1 实现归母净利润 2.5 亿同增 26%，稳北京市场延伸京外辐射圈，产品研发持续突破提升品牌知名度》 2022-09-01 3 《菜百股份-年报点评报告:22Q1 实现归母净利 1.8 亿同增 72%，持续延伸京外辐射拓展市场，多品牌搭建立体化发展 战略》 2022-04-28 股价走势 专注黄金主业，自营开拓天地 坚持直营发展，北京市场收入规模领先。 公司位于黄金珠宝行业的产业链终端零售环节，主要经营黄金饰品、贵金属投资产品、贵金属文化产品和钻翠珠宝饰品等在内的全品类黄金珠宝产品，是北京市场收入规模领先的黄金珠宝企业。公司始终坚持全直营发展模式，充分发挥直营模式优势，快速根据市场需求和消费者偏好进行产品调整，促进整体销售业绩。 公司持续拓展营销网络建设，截止 22 年末，拥有覆盖北京各行政区以及河北、天津、西安、包头、苏州等地的 70 家直营门店、银行渠道等线下销售网络，以及覆盖全国市场的包括各大电商平台店铺、自营官方商城、直播销售等在内的线上电商销售网络。 23Q1 迎来开门红，营收同比高增。 随着经济回暖，线上及线下消费复苏带来消费增长，23Q1 公司实现营收50.5 亿元，同增 45.6%，归母净利润 2.3 亿元，同增 30.6%。分产品，22年贵金属投资产品/黄金饰品/贵金属文化产品/钻翠珠宝饰品营收分别57.0/40.0/9.4/2.1 亿元，同比+24.0%/-7.5%/-10.5%/-6.6%，22 年贵金属投资产品收入增长，系国际经济预期等不确定性因素综合影响。 黄金珠宝市场规模广阔，供需改变迎来新机。 根据欧睿国际，2022 年中国黄金珠宝市场规模达 8159 亿元，市场规模稳步增长。黄金饰品为主要的消费品类，占比约 57%。供给上，产品工艺更加多元，根据中国黄金报社调研统计，21 年古法金在零售商的黄金产品库存中排名第三，占比 16.7%。需求上，自戴已成为消费者最重要的珠宝消费场景，占比达 39%，供需同步拉动黄金珠宝市场向好。 产品矩阵式发展迎合需求，子品牌聚焦垂直赛道。 公司持续加大自主研发投入力度，构建平台化研发体系，不断优化产品线。进行多品牌战略布局，建立子品牌聚焦垂直赛道，加大对专注古法金品类的“菜百传世”和专注钻石镶嵌品类的“菜百悦时光”两个子品牌的培育力度。凭借“北京菜百黄金珠宝博物馆”，公司打造馆店结合的消费场景，积极提升品牌力。 推进全渠道布局，积极发力新兴平台。 公司在线下通过直营模式稳步扩张，以北京为核心逐步向全国深入，北京总店坪效突出，22 年达 71.4 万/平方米。银行渠道占比较小，收入维持稳定增长。公司通过自建平台和外部加盟布局线上，同时通过直播业务与私域运营获取流量，自播团队日趋成熟。22 年公司线上渠道收入为 14.7 亿元，同比+34.4%，保持较高增速。 调整盈利预测，维持“买入”评级。 公司打造黄金类“三架马车”，各产品齐头并进。持续加密北京门店，巩固华北优势，同时布局空白市场，运用直营连锁经营模式逐步扩张全国。随着线上、线下消费复苏，新工艺和需求转变为黄金市场带来新活力，公司坚持直营模式扩张更易受宏观消费环境改善展现经营弹性，故调整盈利预测，我们预计 23-25 年营业收入为 160.4/187.9/205.9 亿元（23/24 年原值为 146.6/176.0 亿元），归母净利润为 6.3/7.2/8.1 亿元（23/24 年原值为6.1/7.2 亿元），对应 PE16/14/12x。 风险提示：经营区域集中风险；原材料价格波动风险；委外加工风险等。 -19%-12%-5%2%9%16%23%2022-072022-112023-03菜百股份沪深300 公司报告 | 公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 10,405.75 10,989.87 16,037.27 18,785.58 20,585.42 增长率(%) 47.23 5.61 45.93 17.14 9.58 EBITDA(百万元) 578.59 664.81 967.93 1,097.04 1,189.71 归属母公司净利润(百万元) 363.95 460.13 628.47 722.46 812.37 增长率(%) 0.61 26.42 36.59 14.96 12.45 EPS(元/股) 0.47 0.59 0.81 0.93 1.04 市盈率(P/E) 27.59 21.82 15.98 13.90 12.36 市净率(P/B) 3.13 2.95 2.69 2.55 2.38 市销率(P/S) 0.96 0.91 0.63 0.53 0.49 EV/EBITDA 15.19 8.96 9.99 7.53 8.79 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 内容目录 1. “中华老字号”企业，直营发展独具优势 ............................................................................... 5 1.1. 缘起北京构筑地域优势，多年耕耘成就行业领先 .............................................................. 5 1.2. 国资委控股，股权结构清晰 ....................................................................................................... 5 1.3. 23Q1 迎来开门红，营收同比增长 45.6% ..................................................