Q2扭亏，有望进一步复苏！

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 桐昆股份于 2023 年 8 月 29 日发布公司 2023 年半年度报告，1H23公司实现营业收入 368.97 亿元，同比增加 23.60%；实现归母净利润 1.05 亿元，同比减少 95.44%。其中，2023Q2 公司实现营业收入 209.84 亿元，同比增加 14.48%，环比增加 31.87%；实现归母净利润 5.95 亿元，同比减少 25.53%，环比增加 221.43%。公司业绩环比显著修复，上半年业绩实现扭亏为盈。 经营分析 浙石化环比扭亏，聚酯板块带动公司业绩复苏：公司 2023Q2 来自浙石化投资收益 1.61 亿元，环比扭亏。与此同时，公司涤纶长丝板块持续修复。1H23 公司涤纶长丝加权平均价差为 2183 元/吨，同比增加 4.81%。公司现有 1162 万吨/年涤纶长丝权益产能，市场占有率达到 23.3%，同时 2023 年下半年以及 2024 年公司还将有约150 万吨/年涤纶长丝产能陆续投产，公司边际议价能力进一步提升，涤纶长丝价差有望走阔为公司带来业绩边际增量。 Q3 涤纶长丝行业旺季到来，公司产品有望实现量价齐升：POY 在4-8 月产品价差均值分别为 929 元/1169 元/1268 元/1024 元/1116元/吨，FDY 在 4-8 月价差均值分别为 1429 元/1687 元/1824 元/1615 元/1663 元/吨，DTY 在 4-8 月份价差均值分别为 2141 元/2332 元/2500 元/2399 元/2474 元/吨，4-6 月长丝价差环比持续改善，7 月由于原油价格上涨导致长丝价差承压但 8 月以来长丝价差环比有所修复，整体价差水平仍处于中高区间。与此同时，涤纶长丝持续去库，开工负荷率维持较高水平，2023 年 8 月POY/FDY/DTY 权益库存水平均值分别为 12.5 天/18.75 天/23.75天，8 月涤纶长丝平均开工负荷达到 87.85%，行业旺季到来后公司涤纶长丝产品有望实现量价齐升。 印尼炼化项目&长丝产能投放，公司业绩成长性显著：公司印尼北加炼化一体化项目持续推进，项目建成后公司原油加工量将达到1600 万吨/年。此外，公司年产 500 万吨 PTA、240 万吨聚酯纺丝桐昆（洋口港）聚酯一体化项目及配套项目、桐昆（沭阳）年产240 万吨新型绿色功能性纤维项目均有序进行，伴随公司聚酯产能投放，市占率提升，公司将进一步强化成本优势与议价能力，公司业绩成长确定性较强。 盈利预测、估值与评级 我们看好需求回暖时长丝产业存在的业绩弹性，但当前长丝恢复仍在初期，因此我们下调了 2023 年盈利预测，下调比例为 13%，预计公司 2023-2025 年归母净利润为 13 亿元/30 亿元/60 亿元，对 应EPS为0.54元 /1.25元 /2.50元 ， 对 应PE为27.00X/11.69X/5.87X，维持“买入”评级。 风险提示 （1）印尼炼化项目审批不通过或审批时间过长风险（2）油价单向大幅波动风险；（3）终端需求恢复不及预期风险；（4）地缘政治风险；（5）聚酯项目建设进度不及预期；（6）美元汇率大幅波动风险；（7）其他不可抗力影响。 公司基本情况（人民币） 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 59,131 61,993 76,766 86,011 93,546 营业收入增长率 29.01% 4.84% 23.83% 12.04% 8.76% 归母净利润(百万元) 7,332 130 1,307 3,019 6,017 归母净利润增长率 157.58% -98.22% 903.87% 130.98% 99.30% 摊薄每股收益(元) 3.041 0.054 0.542 1.252 2.496 每股经营性现金流净额 1.16 0.44 -0.13 2.61 3.78 ROE(归属母公司)(摊薄) 20.46% 0.38% 3.65% 7.83% 13.68% P/E 6.96 267.57 27.00 11.69 5.87 P/B 1.43 1.00 0.98 0.92 0.80 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,00012.0013.0014.0015.0016.0017.0018.00220829人民币(元)成交金额(百万元)成交金额桐昆股份沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 1、长丝板块带动业绩复苏，印尼炼化打开成长曲线 桐昆股份于 2023 年 8 月 29 日发布公司 2023 年半年度报告，1H23 公司实现营业收入368.97 亿元，同比增加 23.60%；实现归母净利润 1.05 亿元，同比减少 95.44%。其中，2023Q2 公司实现营业收入 209.84 亿元，同比增加 14.48%，环比增加 31.87%；实现归母净利润 5.95 亿元，同比减少 25.53%，环比增加 221.43%。公司业绩环比显著修复，上半年业绩实现扭亏为盈。 图表1：1H23 公司营业收入同比增加 23.60% 图表2：1H23 公司归母净利润同比减少 95.44% 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 公司持有浙石化 20%股份，1H23 浙石化净利润亏损 17.52 亿元，同比减少 120.51%，受此影响桐昆股份 1H23 投资收益亏损 3.50 亿元，拖累公司业绩；剔除浙石化贡献业绩后，1H23 公司聚酯等板块实现净利润 4.55 亿元。其中，2023Q2 浙石化净利润为 8.04 亿元，剔除浙石化业绩贡献后，2023Q2 公司聚酯等板块实现归母净利润 4.34 亿元，同比增加174.98%，环比增加 1948.25%，聚酯板块业绩好转受益于 2023 年以来涤纶长丝需求回暖。伴随浙石化化工品终端需求恢复以及年产 140 万吨乙烯及下游化工品项目、高性能树脂项目、高端新材料等项目投产，有望为公司带来业绩增量。 图表3：2023Q2 浙石化净利润环比增加 131.47% 图表4：2023Q2 桐昆股份业绩环比修复 来源：桐昆股份、荣盛石化公司公告，国金证券研究所 来源：桐昆股份、荣盛石化公司公告，国金证券研究所 伴随终端需求好转，公司聚酯板块持续修复。1H23 公司涤纶长丝加权平均售价为 7002 元/吨，同比减少 3.66%；1H23 公司涤纶长丝加权平均成本为 4817 元/吨，同比减少 7.06%；涤纶长丝加权平均价差为 2183 元/吨，同比增加 4.81%，公司涤纶长丝产品价差同比增加的原因为公司涤纶长丝产品成本下降幅度大于售价下降幅度。 公司现有 1162 万吨/年涤纶长丝权益产能，市场占有率达到 23.3%，同时 2023 年下半年以及 2024 年公司还将有约 150 万吨/年涤纶长丝产能陆续投产，届时公司市场占有率将进一步突破 24.5%，公司边际议价能力进一步提升，涤纶长丝价差有望走阔为公司带来业绩边际增量。 -20%-10%0%10