公司半年报：新游集中推广致业绩季度性波动，预计23Q3进入利润释放期，新游储备丰富

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/信息服务/互联网软件与服务 证券研究报告 三七互娱（002555）公司半年报 2023 年 09 月 11 日 新游集中推广致业绩季度性波动，预计23Q3 进入利润释放期，新游储备丰富 [Table_Summary] 投资要点：  新游集中推广致业绩季度性波动，预计 23Q3 进入利润释放期。公司发布 2023年半年报，23H1 收入同比下滑 4.1%为 77.6 亿元，归母净利润同比下滑 27.7%为 12.3 亿元，扣非归母净利润同比下滑 32.1%为 11.2 亿元。对应 23Q2 收入同比下滑 0.18%为 40.0 亿元，归母净利润同比下滑 51.7%为 4.51 亿元，扣非归母净利润同比下滑 49.5%为 4.45 亿元，业绩下滑主因公司在第二季度上线的《凡人修仙传：人界篇》等新产品，加大销售费用投入，23Q2 销售费用环比增加 4.44 亿元，销售费用率同比/环比分别提升 8.3pct/8.2pct 为 59.1%，公司预计新品将在第三季度释放业绩，利润率将环比提升，预计 23Q3 归母净利润为 9.5 亿元至 10.5 亿元，同比增长 69.2%至 87.0%，扣非归母净利润为 8.5亿元至 9.5 亿元，同比增长 49.8%至 67.5%。此外，公司 2023 年半年度利润分配预案现金分红 9.98 亿元，分红率达 81.4%，每 10 股派送现金股 4.5 元（含税），按 8/30 收盘价计算股息率为 1.7%。  多元转型步伐加快，长生命周期产品收入占比稳步提升。公司 23H1 全球新增注册用户超 1.98 亿人，长周期品类收入占比超 50%，较 2022 年底提升约10pct。国内《斗罗大陆：魂师对决》《叫我大掌柜》等多款长周期产品仍保持旺盛的产品生命力和潜力，新上线《凡人修仙传：人界篇》《最后的原始人》等产品表现优异，此外微信小游戏《寻道大千》持续位列微信游戏小游戏畅销榜前列。23H1 公司海外收入 30.27 亿元，占公司收入比重达 39%，其中核心产品《Puzzles & Survival》2023 年 7 月流水达 3.1 亿元，累计流水已超 84亿，其余《云上城之歌》《叫我大掌柜》《绝世仙王 M》《Ant Legion》等多款出海标杆产品亦表现稳健。  产品储备矩阵持续丰富。目前公司国内外产品储备超过 30 款（其中 13 款自研），唯美古风 MMO《扶摇一梦》、神话题材卡牌游戏《龙与爱丽丝》、Q 版3D 异世界冒险 MMO《空之勇者》及西方魔幻 MMO《失落之门：序章》等自研产品均已获得版号，《Puzzles & Chaos》预计将在近期上线海外，我们认为公司目前版号及全球化新品储备丰富，关注新游上线带动业绩持续向上。  盈利预测。我们预计公司 2023~2025 年的 EPS 分别为 1.50 元、1.74 元和 1.98元（原为 1.55 元、1.74 元和 2.12 元）。参考同行业可比公司一致预期，并考虑行业估值提升和公司作为游戏发行运营的龙头地位， 1）给予公司 2023 年30 倍 PE 不变，对应合理价 45.00 元；2）给予公司 2023 年 5 倍 PS，对应合理价 40.21 元；综上我们给予公司目标价 45.00 元，维持“优于大市”评级。  风险提示。手游新品表现不及预期；老产品流水快速下滑；海外市场风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 16216 16406 17836 20346 23272 (+/-)YoY(%) 12.6% 1.2% 8.7% 14.1% 14.4% 净利润（百万元） 2876 2954 3327 3865 4380 (+/-)YoY(%) 4.2% 2.7% 12.6% 16.2% 13.3% 全面摊薄 EPS(元) 1.30 1.33 1.50 1.74 1.98 毛利率(%) 84.8% 81.4% 81.6% 81.7% 81.9% 净资产收益率(%) 26.7% 24.2% 21.4% 19.9% 18.4% 资料来源：公司年报（2021A-2022A），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·三七互娱（002555）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 三七互娱主营业务各分项收入预测与假设（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 16406 17836 20346 23272 毛利 13357 14554 16631 19050 移动游戏 15632 17195 19774 22741 移动游戏 12778 14069 16196 18644 移动游戏 599 466 396 357 移动游戏 423 328 278 250 其他主营收入 175 175 175 175 其他主营收入 157 157 157 156 营业成本 3049 3282 3715 4222 毛利率（%） 81.4% 81.6% 81.7% 81.9% 移动游戏 2854 3126 3578 4097 移动游戏 81.7% 81.8% 81.9% 82.0% 移动游戏 176 138 118 107 移动游戏 70.5% 70.4% 70.3% 70.1% 其他主营收入 18 18 18 19 其他主营收入 89.9% 89.7% 89.5% 89.3% 资料来源：公司 2022 年年报，HTI 表 2 三七互娱可比公司盈利预测及估值表 公司名称 股票代码 股价（元/股） 每股收益（元/股） 市盈率（倍） 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 宝通科技 300031.SZ 18.30 1.00 1.37 1.80 18 13 10 完美世界 002624.SZ 13.30 0.71 0.90 1.05 19 15 13 吉比特 603444.SH 380.80 20.69 25.07 28.53 18 15 13 平均 18 14 12 注：股价取自 2023 年 9 月 8 日收盘价，盈利预测来自 wind 一致预期 资料来源：wind，HTI 表 3 三七互娱可比公司盈利预测及 PS 估值表 公司名称 股票代码 股价（元/股） 每股销售额（元/股） 市销率（倍） 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 宝通科技 300031.SZ 18.30 9.72 11.59 13.77 1.9 1.6 1.3 完美世界 002624.SZ 1