全球资产配置2018年2月投资策略报告：短期震荡不改中期趋势

本研究报告仅通过邮件提供给 工银瑞信基金 工银瑞信基金管理有限公司(reports@icbccs.com.cn) 使用。1策略研究策略研究证券研究报告大类资产配置 2018 年 02 月 06 日 短期震荡不改中期趋势 ——全球资产配置 2018 年 2 月投资策略报告 相关研究 证券分析师 金倩婧 A0230513070004 jinqj@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 王洋阳 A0230517070009 wangyy2@swsresearch.com 联系人 金倩婧 (8621)23297818×7701 jinqj@swsresearch.com 主要内容： 2018 年开年全球躁动，海外通胀利率如期回升。2018 年 1 月全球市场躁动，市场延续2017 年“高增长”、“弱美元”的核心逻辑，权益>大宗>债券。新兴市场继续跑赢发达市场。在经济乐观预期发酵、油价回升的背景下，海外利率与通胀预期如期回升，并呈现一定加速的状态。如何看待近期的全球市场波动？经历了 2018 年 1 月份全球股市的“高举高打”，全球市场短期（1-2 个月）震荡概率确有提升。首先从商业周期角度看部分经济软性指标面临修正的可能性。年初以来经济乐观预期不断发酵，全球各国 PMI 指数、花旗经济超预期等具有一定均值回归属性的“软指标”近期开始出现高位回落的迹象，这意味着，尽管全球经济整体依然向好，但进一步超预期的难度也在加大。其次，从估值角度看，经历 2016 年中以来的估值修复，全球股市当前估值总体已经显著脱离低估值区间，部分市场估值偏高，市场抗风险能力有所下降。以全球股市风向标美股为例，当前 PE、PB 估值均到达历史均值正一倍标准差，行业估值分布上看将近半数的行业估值位于历史 80-100%分位数，估值结构性矛盾不小。最后，从历史复盘角度来看，美股在一月份涨幅超过 6%之后，2 月份赚钱效应大概率有所收缩，2 月份涨幅超过 1%的概率约为 40%, 但仍可能有正收益（概率为 70%），且全年收益率为正的概率依然较高（约为 85%）。但从战略配置角度来看，说全球股市已经中期见顶可能言之过早，核心逻辑还在于全球经济复苏的基本面大趋势尚未破坏，而通胀与利率回升的幅度仍在可控的范围之内，市场在经历了阶段性的震荡之后仍可能再度向上。我们继续维持对于权益类资产的战略性看好。 从基本面角度看，全球经济复苏仍有韧性，企业盈利能力修复，实体经济抗风险能力增强。宏观经济层面，当前全球同周期回升仍在进行时中，全球企业资本处于资本开支底部复苏区间。全球正呈现温和去杠杆的特征，整体信用杠杆水平可控，全球经济短期内大幅衰退的风险较小，全球竞争性减税的大格局也将给全球经济中期带来支撑。企业层面，本轮经济复苏带动实体经济投资回报率提升，应对利率回升带来的融资成本上升的能力有所增强。相比 2016 年年中复苏之前，目前全球各国上市公司投资回报率（ROIC）相对融资成本（企业债利率）的差值普遍提高，实体经济对于利率回升的承受力进一步增强。当前美股盈利趋势依然向好，靓丽的年报、一季报后续将对美股基本面乃至全球市场情绪带来支撑，从目前的公布的情况来看，超过 80%的公司年报超预期。从分子与分母的关系来看，通胀与利率温和回升能被企业高增长所消化，需要警惕的是通胀过高与利率回升过快，目前从绝对水平看仍在可控范围之内。从历史数据来看，美国 CPI在 2%-3%区间，对应美股市场估值水平较高，美国十年期国债收益率在 4-6%区间对应美股市场估值水平相对较高。当前美股市场估值正处于历史同等通胀与利率水平下中性偏高的估值区间。但从历史角度来看，当前美股市场的高估值实际上与过低的市场利率密切相关，当前美股股权风险溢价仍处于相对高位，这意味着当前股票相对债券估值仍有一定性价比。配置建议上，我们维持 2018 年全球资产配置报告的观点：战略资产配置层面看，全球改革与刺激进一步深入概率提升、经济复苏仍有韧性的背景下，权益类资产大方向上仍好于债券类资产。考虑到 2018 年通胀潜在压力回升、全球流动性收紧边际提速，风险资产波动性较 17 年将有所提升，建议进一步聚焦盈利能力强、估值相对合理的高增长资产，对于前期估值过高的部分风险资产予以一定再平衡或加强风险对冲。温和通胀前期下，权益>大宗>债券；如果油价大幅超预期，则大宗>权益>债券。权益类资产方面，选股的重要性进一步提升，Alpha 机会或多于 Beta 机会。结构上，除了进一步聚焦高增长龙头，板块风格方面，我们继续提示伴随未来全球利率曲线进一步陡峭化，全球价值风格较成长风格或将进一步占优，海外金融股的配置机会将继续凸显。大宗商品方面，我们建议继续密切关注中东局势变化对于油价带来的上行风险。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 工银瑞信基金 工银瑞信基金管理有限公司(reports@icbccs.com.cn) 使用。2 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 1.2018 年开年全球躁动 ............................................... 51.1 2018 年开年全球 Risk-on，权益类资产领跑 .................................... 51.2 特朗普税改落地，海外通胀预期与利率加速回升 ............................. 62.全球市场短期波动加剧概率将提升 ............................ 92.1 部分经济软指标出现高位回落迹象 ................................................... 102.2 估值层面整体便宜，部分市场估值偏贵 ........................................... 112.3 历史复盘显示 2 月份赚钱效应可能收缩 ........................................... 133.短期震荡不改中期趋势，维持权益超配 ................... 143.1 全球经济有韧性的基本面趋势尚未打破 ........................................... 143.2 盈利回升带动企业抗风险能力有所增强 ........................................... 153.3 利率与通胀回升幅度仍在可控范围之内 ........................................... 163.4 继续聚焦高增长，价值风格或占优 ................................................... 17目 录本研究报告仅通过邮件提供给 工银瑞信基金 工银瑞信基金管理有限公司(reports@icbccs.com.cn) 使用。3 策略研