农药行业深度之二：复盘草甘膦50年周期轮动，关注转基因需求新增量

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 农药行业深度之二：复盘草甘膦 50 年周期轮动，关注转基因需求新增量 [Table_IndNameRptType] 基础化工 行业研究/行业专题 [Table_IndRank] 行业评级：增持 报告日期： 2023-09-26 [Table_Chart] 行业指数与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002 电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com [Table_Report] 相关报告 1.华安证券基础化工行业研究深度报告：农药步入景气修复期，龙头α与β有望共振 20230117 主要观点： [Table_Summary] 草甘膦自 1971 年被拜耳产业化，经历了半个世纪的市场化竞争和行业格局变迁，我们复盘草甘膦 50 年的价格变化，认为草甘膦有望逐步走出底部区间，迎来新一轮景气周期的开端。草甘膦过去 50年共经历了四个阶段：第一阶段（1971-2008），草甘膦于 1971 年开发，1976 年商业化销售，2006 年孟山都宣布关闭 10 万吨/年的草甘膦产线，草甘膦迎来第一轮景气周期。2006-2008 年间，草甘膦价格由 2.9 万元/吨上涨至顶峰的 10 万元/吨。在此期间，新安化工等众多中国企业纷纷进行草甘膦产能投资扩产；第二阶段（2008-2013），2008 年孟山都 10 万吨/年产线复产，草甘膦价格迅速回落。随中国新增产能纷纷投产，草甘膦供应严重过剩，价格在 2 万元/吨的底部徘徊。草甘膦企业亏损严重，开始降负生产或停产。2012-2013 年间，国内环保政策收紧，企业环保成本提升，开工受限。与此同时，转基因作物对草甘膦需求进一步提升，草甘膦迎来第二轮上涨行情。2013 年 9 月，草甘膦价格上涨至第二轮顶峰的4.46 万元/吨；第三阶段（2013-2022），随价格上涨，草甘膦盈利改善，企业纷纷复产。草甘膦供需弱势平衡被打破，再度进入供给过剩阶段。2016 年 8 月份，草甘膦价格到达低点 1.7 万元/吨。之后数年，环保收紧、成本上升、致癌风波、极端天气等因素导致行业供需格局不断变化，草甘膦价格在低位持续震荡。2021 年，卫生事件爆发引发粮食安全问题，粮价走高带动农户粮食种植意愿和农资需求。叠加原料价格上涨、开工受限、运费飙升等因素，草甘膦进入第三个景气周期，2021 年底价格涨至 8 万元/吨；第四阶段（2022 年至今），进入 2022 年，随开工率提升，草甘膦供需状况得到改善，价格回归理性。2022 年下半年，海外进入去库周期，需求不佳导致价格进一步回落。2023 年 6 月初，草甘膦价格低至 2.45 万元/吨，接近历史低位。2023 年 6-7 月，海外需求启动带动行情出现短暂上涨，7 月底最高报价 4 万元/吨。受价格影响，行业开工率迅速爬升，市场再度供大于求，草甘膦价格短暂上涨后重新进入下跌通道。截至 2023 年 9 月25 日，草甘膦价格已经下跌至 2.9 万元/吨企稳，处于历史低位。 ⚫ 需求端：巴西、美国和阿根廷为前三消费国，转基因玉米、大豆为主要需求作物 2019 年全球草甘膦使用量达 73.84 万吨，其中巴西、美国和阿根廷为前三大使用国，总用量分别为 14.2、10.89、8.4 万吨，合计用量占全球的 45.2%，中国消费量约 6.6 万吨。用途方面，2019 年草甘膦农业用途占比 76.2%。大豆和玉米是主要的草甘膦需求作物，大豆田草甘膦用量 19.54 万吨，玉米田草甘膦用量 9.81 万吨。 -26%-18%-9%0%8%17%9/2212/223/236/239/23基础化工沪深300[Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 28 证券研究报告 ⚫ 供给端：行业格局趋于稳定，新增产能有限，开工率决定供给 全球草甘膦总产能 118.3 万吨，其中海外拜耳公司 37 万吨，其余都在中国。中国主要草甘膦厂家共 10 家，行业 CR5 达到 74.2%。目前仅有 2.5 万吨在建产能，增量有限。近年来中国草甘膦产量和开工率呈上升趋势，2022 年两项分别为 56.99 万吨和 70%。 我国草甘膦产能以甘氨酸法为主，占比达到 72%。IDA 路线三废排放更少，环保成本低，随国内厂家技术工艺逐渐成熟，IDA 法或成为未来国内主流工艺。 ⚫ 转基因作物推广有望拉动中长期草甘膦需求 全球来看，草甘膦需求量与转基因作物种植面积呈现强正相关。美国绝大部分草甘膦用于转基因玉米、大豆和棉花的田地除草。目前中国仅批准了转基因棉花的商业化种植。近年来国内转基因育种政策持续出台，2019 年以来已经陆续批准 17/6 个转基因玉米/大豆安全证书。如果中国转基因玉米/大豆的商业化落地，我们悲观/中性/乐观估计转基因作物渗透率将于商业化第 5/8/10 年达到 80%。假设明年中国开始转基因商业化，乐观估计到 2030年转基因作物渗透率达到 95%，有望带来 6.6 万吨的草甘膦需求增量。 ⚫ 投资建议 ⚫ 全球草甘膦需求逐步复苏，预计四季度海外补库需求加速回暖 草甘膦是一种非选择性内吸传导型广谱除草剂，也是全球用量最大的除草剂品种。我国是全球最主要的草甘膦生产国和出口国。受高库存影响，海外去库存已持续一年有余。当前全球草甘膦需求初显回暖迹象，我们判断四季度海外将陆续停止去库并进入补货期，补货需求将加速回暖，提振草甘膦价格。判断依据如下：一，从中国海关数据出口来看，巴西已于 6 月份停止去库并进入补货期，美国和阿根廷补货需求已连续多月在低位震荡并初显上行态势；二，四季度美洲各国将陆续进入草甘膦需求作物种植季或收获季，草甘膦用药将迎来高峰期，预计海外草甘膦库存将迅速消耗；三，据百川盈孚数据，2023 年 9 月 22 日当周，草甘膦价格为 2.9 万/吨，已经跌至历史底部区间，在成本上涨压力下，当前草甘膦单吨毛利低至3350 元/吨，同样跌至近三年底部。由此判断，草甘膦价格下探空间不大。在价格、需求和库存三重因素作用下，我们预计四季度海外需求将加速回暖并带动草甘膦市场行情反转向上。 当前草甘膦价格处于历史底部区间，四季度为传统草甘膦需求旺季，海外去库周期将陆续结束并进入补货阶段，有望提振草甘膦价格回暖。建议关注兴发集团(草甘膦 23 万吨)、江山股份（草甘膦 7万吨）、广信股份（草甘膦 3 万吨）、和邦生物（5 万吨）。 ⚫ 风险提示 行业竞争加剧风险； pOnQsPoPsNqMrMqPmRmNsN9PdN7NmOqQnPnOkPqQwPiNmOtM9PmNnRM