2023年9月经济数据点评：政策效果显现，经济持续修复

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2023.10.19 政策效果显现，经济持续修复 ——2023 年 9 月经济数据点评 [Table_Guide] 本报告导读： 三季度 GDP 和 9 月经济数据普遍超预期，主因中小城市经济活动改善强于大城市。预计 2023 年 GDP 增长 5.2%-5.3%，完成经济目标基本无压力，短期继续刺激经济的必要性也有所下降。 摘要： [Table_Summary]  GDP：三季度同比增长 4.9%，两年平均增速 4.4%。7 月受自然灾害等短期因素的扰动为三季度数据低点，8-9 月经济逐步企稳回升，特别是生产恢复较快，而服务业生产指数维持高位。从环比来看，二三产业环比均强于季节性，而三产则达到除 2020 年和 2022 年之外最强的三季度环比。2023年9月工业增加值同比增长4.5%（前值4.5%），两年平均增速 5.4%，显著回升。从行业大类来看，采矿业同比增速为 1.5%（前值 2.3%）；制造业 5.0%（前值 5.4%）；电热水 3.5%（前值 0.2%）。大宗商品价格回升带动上游采掘业生产触底回升，出口回暖带动制造业维持韧性，其中，设备有所回暖，低库存的原材料生产维持韧性。  制造业、基建回升，地产低位震荡，存量房贷优惠流向服务和必选消费。制造业投资小幅回升，有色、食品和运输设备较 8 月改善幅度较大；房地产投资同比降幅较 8 月小幅扩大，但新开工和地产销售同比降幅有所收窄，可能指向土地购置费的拖累，实物工作量则有所改善；狭义和广义基建投资均明显改善，除电力投资维持高增外，9 月交通运输改善幅度较大。9 月社会消费品零售总额当月同比增速 5.5%（前值 4.6%），环比也来到历史偏高水位。消费的修复与前期政策密集出台相关，存量贷款利率调降很大程度上修复了居民的现金流和悲观预期，阶段性支撑消费。结构角度，餐饮收入持续增长，依然处于历史高位；商品内部依然呈现分化，限上好于限下，其中汽车维持韧性，必选消费是主要的边际贡献，同比增长 8.4%。  导致市场普遍低估三季度GDP的可能原因是易被忽略的中小城市经济复苏力度强于大城市。9 月城镇调查失业率整体表现（5.0%，较 8月-0.2%）好于 31 个大城市（5.2%，较 8 月-0.1%），中小城市经济活动改善好于大城市，这一情况与 2022 年四季度类似，彼时同样由于三产的韧性带来 GDP 超预期。  年初以来在经历了积压需求释放带来的超预期复苏和超季节性回落之后，经济可能正向疫后新的常态化增长中枢靠拢，完成全年经济目标基本无压力。2023 年二、三季度相对一季度的复合环比为 10.7%，略低于 16-19 年平均 12.0%的水平；同时，三季度 GDP 两年平均 4.4%也符合我们对未来经济中期增长中枢在 4.0%-4.5%之间的判断。我们预计 2023 年 GDP 增长 5.2%-5.3%，完成经济目标基本无压力，短期继续刺激经济的必要性也有所下降。  风险提示：经济内生动力恢复不及预期，居民购房意愿不及预期 [Table_Author] 报告作者 董琦(分析师) 021-38674711 dongqi020832@gtjas.com 证书编号 S0880520110001 黄汝南(分析师) 010-83939779 huangrunan@gtjas.com 证书编号 S0880523080001 韩朝辉(研究助理) 021-38038433 hanchaohui@gtjas.com 证书编号 S0880121120065 [Table_Report] 相关报告 通胀修复的方向不变 2023.10.16 “社融强，信贷弱”的原因分析 2023.10.14 出口的积极转向 2023.10.14 服务通胀大超预期 2023.10.13 景气再度回升，补库仍需等待 2023.10.01 事件点评 宏观研究 宏观研究 证券研究报告 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 14 目 录 1. GDP：三季度同比 4.9%，高于市场预期 ........................................... 3 2. 生产：分化延续，低库存下韧性足 ...................................................... 4 3. 投资：制造业、基建回升，地产低位震荡 ......................................... 5 4. 消费：存量房贷优惠流向服务和必选消费 ......................................... 9 5. 完成全年经济目标难度不大 ................................................................. 11 6. 风险提示 ................................................................................................... 13 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 14 1. GDP：三季度同比 4.9%，高于市场预期 三 季度 GDP 同比增长 4.9%，两年平均增速 4.4%。三季度 GDP 两年平均增速远高于二季度的 3.3%，略低于一季度两年平均增速 4.6%。7 月受自然灾害等短期因素的扰动为三季度数据低点，8-9 月经济逐步企稳回升，特别是生产恢复较快，而服务业生产指数维持高位。 表 1：三季度 GDP 增速 4.9%，超市场预期 数据来源：wind，国泰君安证券研究 分产业来看，二产和三产均明显强于季节性。第一产业同比增长 4.2%，环比略弱季节性；第二产业和第三产业同比增长分别为 4.6%和 5.2%，环比均强于季节性，其中第三产业环比为除 2020 年和 2022 年之外最强水平。 图 1：第一产业环比弱于季节性 数据来源：wind，国泰君安证券研究。 图 2：第二产业环比强于季节性 实际值市场预期前值GDP（单季度，%）4.94.56.3生产（%）4.54.64.5固定资产投资（%）3.13.13.2社零（单月，%）5.54.94.6出口（单月，%）-6.2-7.6-8.8进口（单月，%）-6.2-5.7-7.3 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 14 数据来源：wind，国泰君安证券研究。 图 3：第三产业环比强于季节性 数据来源：wind，国