四季度和12月经济数据点评：短期“稳”恰恰埋下了后续不稳的压力

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo][Table_Title]2019.01.21 短期“稳”恰恰埋下了后续不稳的压力 ——四季度和 12 月经济数据点评 [Table_Author]花长春(分析师) 董琦(研究助理) 高瑞东(研究助理) 韩旭(研究助理) 0755-23976621 010-59312761 021-38676720 0755-23976213 huachangchun@gtjas.comdongqi020832@gtjas.comgaoruidong@gtjas.com hanxu019257@gtjas.com证书编号 S0880518110004 S0880118090020 S0880118060001 S0880117090101 本报告导读： 12 月经济数据依靠房地产与基建支撑，整体表现平稳，预计 2019 年一季度建筑活动偏强对冲外需和消费下行，经济真正下行压力将在二、三季度出现。 摘要： [Table_Summary]  四季度 GDP 增速如期回落，但 12 月份数据较 10、11 月回落来说比较平稳——支撑生产回升，消费和投资平稳的原因主要是基建和房地产相关的建筑活动。因此，短期市场有对之前经济过于悲观预期的纠正需要。 我们预计经济在一季度相对平稳，但房地产市场的调整将会给经济在二、三季度带来明显的下行压力。由于人口结构变化、居民的资产负债表、房地产市场三大指标背离等因素，我们预计房地产市场将会在二季度中后期开始进入 2-3 年的调整周期，届时经济下行压力将在地产投资下行时加大。因此，下半年经济反弹的预期或难以实现。长期经济基本面，2018 年的出生人口情况与我们此前提示的人口进入“通缩”时代相一致，人口红利在加速消退，将对今后相当长时期内对经济潜在增长率、房地产投资需求等形成制约。政策方面，我们预期逆周期政策将会逐渐加码：财政政策方面，基建和减税将共同起作用，我国广义财政赤字将上升到 5.5%；货币政策方面，在央行释放流动性和财政提前下发专项债带动下，信贷在上半年或有所企稳，但经济自发信用扩张动能仍然很弱，我们预计年中下调贷款基准利率概率较大；房地产政策方面，我们预计放松将主要在地方政府层面，主要土地财政压力较大的城市放松限购。宏观研究团队 花长春（研究所全球首席经济学家） 电话：0755-23976621 邮箱：huachangchun@gtjas.com 证书编号：S0880518110004 张捷（首席宏观分析师） 电话：010-59312761 邮箱：zhangjie018644@gtjas.com 证书编号：S0880517050006 高瑞东（首席宏观分析师） 电话：021-38676720 邮箱：gaoruidong@gtjas.com 证书编号：S0880118060001 解运亮（资深经济学家） 电话：010-59312751 邮箱：xieyunliang@gtjas.com 证书编号：S0880518030002 魏凤（分析师） 电话：021-38676675 邮箱：weifeng@gtjas.com 证书编号：S0880517050005 韩旭（研究助理） 电话：0755-23976213 邮箱：hanxu019257@gtjas.com 证书编号：S0880117090101 董琦(研究助理) 电话：010-59312761 邮箱：dongqi020832@gtjas.com 证书编号：S0880118090020 [Table_Report]相关报告 《短期经济如期平稳，但蕴含明显下行压力》 20181201 《信贷结构仍存隐忧，量化宽松成为可能》 20181201 《外需走弱叠加抢跑消退，贸易增速跌至负区间》 20181201 《PPI 通缩压力渐显，货币政策宽松力度将加大》 20181201 《美国就业意外强劲，整体经济韧性强》 20181201 事件点评 宏观研究 宏观研究 证券研究报告 股票报告网整理http://www.nxny.com 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 12 目 录 1. 关于当前及后续经济运行的两个核心观点 ........................................ 3 2. 生产端：生产回暖主因建筑活动支撑，制造业结构有所恶化 ....... 3 3. 投资端：基建投资弱“V”型反弹，房地产市场景气度高，当前的“稳”或是后续的“弱” ............................................................................................. 4 3.1. 地产投资：短期韧性仍在，2019 年年中或将步入 2-3 年的调整期4 3.2. 制造业投资：抢跑消失、PPI 下行、信用不畅持续施压 ................ 5 3.3. 基建投资：反弹持续，后续空间值得关注 ........................................ 7 4. 消费：地产相关可选消费与部分必选消费改善，整体依然疲弱 ... 7 5. 人口数量红利加快衰退，正在开启“人口通缩”时点 ....................... 9 6. 展望未来：经济下行持续，政策环境改善加强 ............................. 11 股票报告网整理http://www.nxny.com 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 12 1. 关于当前及后续经济运行的两个核心观点 12 月数据反映出当前经济仍然主要依赖地产与基建相关建筑活动支撑。全年来看，投资相对平稳，消费逐渐疲弱，贸易由于抢跑呈现前高后低，叠加外需走弱压力加大。投资端，依赖地产与基建维持短期平稳。12 月社融数据反映出结构性隐忧（企业贷款仍处于收缩状态），货币政策传导仍然不畅。 结合四季度和 12 月经济数据，我们对短期经济和市场形成以下两个核心观点： （1）短期有对之前过于悲观预期的修复的需求，但当前基本面对强反弹的支撑并不充足。与其它新兴经济体一起，我国资本市场整体反映对经济基本面、贸易谈判过于悲观的预期修复，与基本面是否改善无关。基本面角度，经济数据符合我们前期预期，整体较为平稳，我们认为四季度与 2019 年一季度房地产与基建带来的建筑活动会对经济持续带来支撑，对冲消费与出口的下行压力。 （2）经济真正的下行压力还未出现，调整期将在 2019 年年中出现。由于人口、家庭资产负债表、金融等因素，房地产将会在 2019 年二季度中后期，开始进入2-3 年的调整周期，届时经济下行压力将在地产投资下行时加大，过于乐观态度不可取。 图 1：2018 年经济运行热力图 指标名称2018-032018-