宏观深度研究：自上而下观察中国消费新趋势

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 自上而下观察中国消费新趋势 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 吴宛忆 SAC No. S0570122090215 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 华泰证券 2024 年度投资峰会 2023 年 11 月 08 日│中国内地 深度研究 一、 消费增长呈现分层化特征 疫情后社零增速有所放缓，居民消费预期指数有所回落，居民存款亦同比多增、可能体现居民的防御性储蓄意愿提升。与此同时，以外卖骑手、网约车司机为代表的自由职业者、加盟店等个体户业态增速有所加快。 除了总量特征，消费亦呈现出一些趋势性的特征：1）需求端，出行需求和“体验式”消费需求相对强劲，城镇消费回升的动能弱于乡村，必选消费增速高于可选消费；2）供给端，零售企业“头部效应”突出，集中度提升。 二、 理性消费和“多巴胺消费”成为趋势 消费行为“进化”：更注重性价比，消费者更加专业和理性。背靠丰富的供应链和多样化的购买渠道，消费者面临更多可能更倾向于选择更具性价比的产品。对于可选消费品，尤其是耐用品，对品质需求可能易升难降；对于必选消费品，如食品饮料、日用品等，性价比产品可能更得到消费者的青睐。 后疫情时代消费更关注精神需求、追求情绪价值。随着“90 后”逐渐成为消费市场的重要参与者，成本不高的新奇消费和治愈消费爆款频出, 如淄博烧烤、酱香拿铁、彩票销量等增长较快；同时，消费者对于服务消费、体验式消费或有相对更高的支付意愿。 在我国人口结构变化、呈现出一定的老龄化趋势的背景下，健康化消费需求或将呈现结构性提升。例如无糖饮料、保健品等品类高速增长。 此外，随着人均 GDP 的提升，消费结构上可能会呈现类似的变化趋势，我们对照发达经济体消费结构变化来看（以日本为例），观察消费品类结构变迁——1）食品：整体回落，饮料增长最快；2）服装：几乎所有品类均下降、性价比消费成为主流；3）医疗保健：各品类均上升，包括药品、医疗用品和设备以及医疗服务，其中医疗服务的支出占比最高；4）娱乐消费——以笔记本电脑、数码相机为代表的休闲耐用品消费上升。 三、 哪些企业可能更具竞争力？ 和上述消费变化趋势相对应的，注重性价比、高股利等特点的企业在低利率时间段有着相对更佳的股价表现。我们参照发达经济体中日本股市的表现回溯来看—— ➢ 分行业而言，医疗保健、个人护理品表现较为突出; ➢ 分类型而言，主打性价比的可选消费品，如朝日、优衣库等股票表现明显优于日经 225。 ➢ 分风格而言，具有较为稳健现金流的高股利企业，在利率下行环境下可能享有更高估值，如日本高股利收益率指数持续高于日经 225。 风险提示：地产周期超预期下行拖累增长、消费趋势变化与预期不符。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 正文目录 一、消费增长呈现分层化的特征 ................................................................................................................................... 4 二、理性消费和“多巴胺消费”成为趋势 ...................................................................................................................... 10 三、哪些企业更具竞争力？ ........................................................................................................................................ 18 风险提示.............................................................................................................................................................. 19 图表目录 图表 1： 社会消费品零售总额增速结构性回落 ............................................................................................................ 4 图表 2： 中国居民平均消费倾向尚未恢复至疫情前 ..................................................................................................... 5 图表 3： 居民储蓄存款同比多增 .................................................................................................................................. 5 图表 4： 居民消费预期偏弱 ......................................................................................................................................... 5 图表 5： 2023 年以来，居民工作时长提升 .................................................................................................................. 5 图表 6： 2022 年网约车人均跑单量回落，2023 年以来小幅回升 ............................................................................... 5 图表 7： 2023 年以来，网约车驾驶员月均新增数量增加 ............................................................................................ 5 图表 8： 美团外卖骑手人均订单数增长放缓 ......................................................................