建筑行业周观点：重申基建新模式下的结构性机会

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年12月12日超 配建筑行业周观点重申基建新模式下的结构性机会核心观点行业研究·行业周报建筑装饰超配·维持评级证券分析师：任鹤联系人：朱家琪010-88005315021-60375435renhe@guosen.com.cnzhujiaqi@guosen.com.cnS0980520040006联系人：卢思宇0755-81981872lusiyu1@guosen.com.cn市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《建筑行业周观点-展望 2024 年三条投资主线》——2023-12-04《建筑行业 2024 年度投资策略-稳中求变，顺时而谋》 ——2023-12-01《建筑行业周观点-基建开工的回顾及展望》 ——2023-11-27《建筑行业周观点-增量资金推动重点领域投资加速，年内基建回暖可期》 ——2023-11-20《统计局 1-10 月基建数据点评-万亿国债供应增量资金，年内基建投资增速企稳可期》 ——2023-11-16预期基建持续发力但会避免强刺激，预测 2024 年狭义基建投资+4.5%。基建投资往往作为政府逆周期调节的工具，其投资强度很大程度上取决于政府投资的意愿，而投资意愿取决于非基建领域的投资强度。从三驾马车角度来看，不管是消费、出口、还是地产投资，尽管复苏进程相对偏弱，但总量上 2024年预计仍会好于 2023 年，因此总体的基建投资意愿并不会强于今年。我们假设 2024 年的经济增速目标定为 5%，在各环节弱复苏的假设下，需要固投增长 4.1%，基建增长 4.5%。我们选择消费、出口、地产投资作为确定基建投资目标的三个核心观测指标，定义“其他经济发展观测指标”=社零增速*60%+地产投资增速*25%+出口总值增速*15%，那么可以观察到过去十年基建增速与“其他经济发展观测指标”呈现出越来越强的负相关性。因此，展望2024 年，在其他因素弱复苏的背景下，基建相关政策不会偏重于强刺激。把握基建领域的结构性机会，关注中央财政直接或间接支持的细分赛道。尽管总量上继续保持高增速存在难度，但基建的驱动因素和资金结构正在发生显著变化。未来居民和企业部门信心相对不足，地方政府债务压力较大，面对经济持续增长需要，中央财政加杠杆扩内需成为必然选择，2022 年末中国中央政府杠杆率 21.4%，低于大多数世界主要经济体，仍然有较大加杠杆空间，能够以国债形式为基建提供融资，为重大项目建设提供支持。10 月中央财政决定增发 1 万亿国债，支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，此次增发的国债由中央还本付息，全部通过转移支付的方式安排给地方使用。可以预见的是，未来债务发行的信用主体上移仍将继续演绎，由专项债置换城投债基本实现了新增债务由政府表外向政府表内转移，下一步由“发行国债+转移支付”置换地方政府债或能够有效控制地方债务规模增长，降低融资成本。地方基建逻辑转变，存量关注化债，增量关注 PPP 新模式。10 月、11 月集中发行 1.37 万亿“特殊再融资债券”，用于偿还债券融资以外的债务，“特殊再融资债”重启发行有助于地方履行存量到期的支出责任，建筑企业 PPP项目应收款减值压力有望得到缓解。11 月发改委与财政部发布《关于规范实施政府和社会资本合作新机制的指导意见》首次提出 PPP 模式应全部采取特许经营模式实施，政府与社会资本合作范围应限定于有经营性收益的项目，对市场化程度较高、公共属性较弱的项目，应由民营企业独资或控股；关系国计民生、公共属性较强的项目，民营企业股权占比原则上不低于 35%。此次 PPP 新政对 PPP 项目回报机制做出了严格界定，明确提出了对社会资本参与度的要求，具有丰富 PPP 项目实施经验的建筑企业，尤其是民营建筑企业预计将在新承接的项目中获得更多融资支持和资源倾斜。投资建议：推荐三条投资主线。1）关注中央财政重点支持的基建领域 2）关注地方“化债”背景下，PPP 模式发展新机遇 3）政策暖风吹拂，关注“改造更新”新主线。除以上三条投资主线外，2024 年建筑行业亦存在一些相对独立于基建主线的优质标的。重点推荐：中国交建、太极实业、安徽建工、建科院、德才股份。风险提示：宏观经济下行风险；政策落地不及预期的风险；改造类项目审批进度不及预期；地方财政压力持续增大。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元）（亿元）2023E2024E2023E2024E601800.SH中国交建买入7.5810351.351.545.614.92600667.SH太极实业买入7.491580.380.4919.7115.29600502.SH安徽建工买入4.62790.620.577.458.11300675.SZ建科院增持14.89220.140.48106.3631.02605287.SH德才股份买入16.69231.672.019.998.30资料来源：iFinD、国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3内容目录本周核心观点 .................................................................. 5重申基建新模式下的结构性机会 .......................................................... 5地方债：1-11 月累计发行 3.85 万亿元，完成全年计划 ...................................... 7城投债：发行 973.95 亿元，净融资-324.77 亿元 ........................................... 7市场表现回顾 .................................................................. 8板块：下跌 0.93%，跑输上证指数 0.62 个百分点 ........................................... 8个股：31%个股上涨 ..................................................................... 9行业政策要闻 ................................................................. 10公司公告要闻 ................................................................. 11请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图表目录图1： “三驾马车”对 GDP 的拉动预测（单位：%） ............................................. 5图2： 基建增速与其他顺周期指标负相关性增强（单位：%） ......................