乳制品10月线下商超-11月线上淘系月度数据跟踪：双十一提振短期需求，低温奶线上增速亮眼

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 乳制品 10 月线下商超&11 月线上淘系月度数据跟踪 双十一提振短期需求，低温奶线上增速亮眼 2023 年 12 月 30 日 ➢ 行业：全年来看，“量”季度间波动、“价”整体保持平稳，双十一多平台大促提振需求。根据木丁商超及魔镜淘系数据显示：线下商超：10 月乳制品商超渠道实现销售额 130.96 亿元，同比-9.12%，增速环比下降 1.96pct，双节线下需求或多集中体现在 9 月。量价拆分来看：10 月乳制品线下商超渠道销量70.18 万吨，同比-8.22%，平均吨价 18660.23 元/吨，同比-0.98%。23 年年初至今累计实现销售额 1465.46 亿元，同比-5.51%，销售量累计 780.02 万吨，同比-4.51%，行业累计平均价增为-1.05%。线上淘系：11 月淘系渠道液乳实现销售额 24.23 亿元，同比+2.78%，环比增速+5.04pct，多平台大促效果显著。23年年初至今累计实现销售额 192.85 亿元，同比+5.12%。 ➢ 品类：双十一线上淘系低温奶 40.83%增速领跑全渠道全品类。线下商超：10 月液体奶/酸奶/奶粉/奶油奶酪分别实现销售额 68.15/42.61/15.00/5.20 亿元，分别同比-7.67%/-7.12%/-14.44%/-24.42%。双节期间液态奶下滑或因需求前置所致，酸奶品类降幅收窄。线上淘系：11 月淘系渠道液态奶/奶酪/奶粉分别实现 16.47/0.86/6.90 亿元销售额，同比+3.19%/-29.02%/+7.75%；液奶中常温/低温乳制品分别实现 14.15/2.3 亿元销售额，同比-1.14%/+40.83%，低温奶增速领跑全渠道全品类。奶粉行业上半年受新国标影响，各品牌加速清库存，2-4 月同比超 50%，随着库存出清行业格局趋于稳定。11 月淘系奶粉销售额同比+7.75%，年初至今累计同比+15.6%。 ➢ 公司：新乳业线下渠道加强渗透见成效，线上因高基数同比个位数下滑。线下商超：10 月线下商超伊利/蒙牛/光明/新乳业/贝因美/妙可/天润乳业销售额分别同比-7.27%/-14.73%/-3.15%/+7.38%/-21.85%/-24.36%/-4.69%，年初至今累计同比-4.53%/-5.67%/-5.66%/+0.24%/-28.88%/-17.70%/+5.23%。线上淘系：11 月在线上淘系渠道实现同比正增长的品牌有：光明+15.67%/贝因美+12.81%，11 月线上淘系渠道伊利/蒙牛/新乳业/三元/君乐宝/妙可则分别同比-11.02%/-2.51%/-6.20%/-41.8%/-21.54%/-58.06%。新乳业线上淘系渠道结束了 8 月以来月均同比 50%以上的增速，在 22 年双十一的高基数下同比个位数下滑。 ➢ 投资建议：在上游牧场规模化、下游乳企不断向上整合渗透的背景下，未来原奶价格波动将趋于平滑，叠加 23 年供给端基本出清、需求端边际改善的趋势延续等因素，我们预计 24 年原奶价格温和下行但降速放缓，下探空间有限，24 年成本红利仍在但效用减弱。随着各大乳企自有奶源占比提升，未来原奶成本将逐步转化为饲料成本，需求弱复苏的背景下，乳企费用投放更加理性，降本控费增效为发展主线。推荐标的上遵循三条主线：①首推具备规模效应的综合性龙头乳企伊利股份，②其次，中小乳企在双寡头格局下具备区域或品类上的结构性机会，且在奶价下行周期成本红利更加充分。推荐新乳业、天润乳业，关注光明乳业，燕塘乳业；③小品类细分赛道（奶酪、中性乳饮料）持续消费者教育，具备较大渗透率提升空间，推荐李子园、关注妙可蓝多； ➢ 风险提示：宏观经济超预期波动导致需求端受损，原奶价格波动超预期，食品安全风险等。 重点公司盈利预测、估值与评级 代码 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） 评级 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 600887.SH 伊利股份 26.75 1.48 1.68 1.89 18 16 14 推荐 002946.SZ 新乳业 11.48 0.42 0.56 0.73 27 20 16 推荐 600419.SH 天润乳业 11.73 0.61 0.56 0.63 19 21 19 推荐 605337.SH 李子园 14.09 0.56 0.68 0.78 25 21 18 推荐 资料来源：wind，民生证券研究院预测; （注：股价为 2023 年 12 月 29 日收盘价） 推荐 维持评级 [Table_Author] 分析师 王言海 执业证书： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com 分析师 孙冉 执业证书： S0100522110004 电话： 021-80508452 邮箱： sunran@mszq.com 相关研究 1.民生食饮周报 20231224：批价环比稳定，左侧优选确定性-2023/12/24 2.食品饮料行业 2024 年度投资策略（酒饮篇）：取势，优选高势能-2023/12/19 3.食品饮料行业 2024 年度投资策略（食品篇）：本立而道生——必选胜在规模，可选胜在场景-2023/12/15 4.调味品行业 2023 年三季报业绩综述：看好复调高景气，关注龙头经营向上趋势-2023/11/10 5.休闲食品及食品加工行业 2023 年三季报业绩综述：成本下行逻辑延续，经营效率显著提升-2023/11/06 6 行业专题研究/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 乳制品 10 月线下商超渠道数据跟踪 ......................................................................................................................... 3 2 乳制品 11 月线上电商平台数据跟踪 ......................................................................................................................... 7 3 行业量稳价升 成本由原奶转向饲料 ........................................................................................................................ 10 3.1 23 年成本端弹性充分释放 未来成本下探空间有限 .............................................................................................