12月PMI数据解读：建筑带动非制造业景气回升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年12月31日112 月 PMI 数据解读建筑带动非制造业景气回升 经济研究·宏观快评证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cn执证编码：S0980513100001联系人：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cn事项：12 月 31 日，12 月中国采购经理人指数（PMI）公布，其中制造业 PMI 为 49.0（环比-0.4pct）；非制造业为 50.4（环比+0.2pct）。评论：图1：中国 PMI 主要数据一览资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理结论：12 月 PMI 数据呈四点特征：一是制造业“弱”而非制造业“强”。当月制造业 PMI 继续走弱，已连续三个月位于收缩区间。尽管有季节性因素，但本月回落幅度大于近三年同期平均水平（-0.3pct），指向需求不足导致企业生产经营活动有所放缓。分贡献因素看，主要拖累来自新订单和生产，分别贡献-0.21pct、-0.13pct。非制造业 PMI 成为本月亮点，环比反季节性回升 0.2pct 至 50.4，表现明显好于近三年同期水平（剔除 2022 年，平均-0.4pct）。二是供需“低位失衡”是制造业当前主要特征。本月制造业产需两端同时走弱，“产需差”再度扩大 0.2pct至 1.5pct。从绝对水平看，生产指数仍位于扩张区间边缘（50.2），而三大需求指标均位于收缩区间：新订单、新出口订单持续走弱，分别为 48.7（-0.7pct）、45.8（-0.5pct）。在手订单在低位的边际企稳（+0.1pct至 44.5）可能更多由于生产放缓所导致。三是库存/价格与产需走弱基本吻合，但投入品价格有所企稳。库存方面，需求疲弱下企业加强库存管理，原材料与产成品库存已连续三个月“双降”。一方面，需求下滑使企业约束产能，控制产成品库存。另一方面，生产放缓导致企业原材料备货下降。与此同时，价格指标出现分化信号。原材料价格有所企稳，但请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2供需失衡使出厂价格在收缩区间继续回落。这意味着中下游企业利润可能受到影响，进一步压制生产意愿。四是非制造业分化明显。从结构上看，服务业保持稳定，建筑业是拉动非制造业 PMI 的主要原因。建筑业PMI 环比反季节性回升，当月环比上升 1.9pct 至 56.9，而近三年同期平均回落 1.2pct。具体来看，建筑业的拉动主要来自土木工程建筑业，环比跳升 10pct 至 62，一定程度受超 8000 亿元的特别国债下达支撑。 制造业12 月制造业 PMI 继续走弱，已连续三个月位于收缩区间，供需“低位失衡”是主要特征。尽管有季节性因素扰动，但本月回落幅度大于近三年同期平均水平（-0.3pct），指向需求不足导致企业生产经营活动有所放缓。分贡献因素看，主要拖累来自新订单和生产，分别贡献-0.21pct、-0.13pct，就业和原材料库存也构成小幅拖累（-0.04pct 和-0.03pct）。本月产需两端同时走弱，产需缺口再度扩大。从相对变化看，本月 PMI“产需差”在上月边际收窄后再度扩大：一方面生产有所走弱（-0.5pct 至 50.2），另一方面新订单显著下降，跌落至收缩区间（-0.7pct至 48.7），“产需差”扩张 0.2pct 至 1.5pct。从绝对水平看，生产指数仍位于扩张区间边缘（50.2），而三大需求指标均位于收缩区间：新订单、新出口订单持续走弱，分别为 48.7（-0.7pct）、45.8（-0.5pct）。在手订单在低位的边际企稳（+0.1pct 至 44.5）可能更多由于生产放缓所导致。库存/价格与产需走弱基本吻合，但投入品价格有所企稳。库存方面，需求疲弱下企业加强库存管理，原材料与产成品库存已连续三个月“双降”。一方面，需求下滑使企业约束产能，控制产成品库存。产成品库存指标小幅下降 0.4pct 至 47.8，另一方面，生产放缓降低企业原材料备货需求，原材料库存再度下降0.3pct 至 47.7%。与此同时，价格指标出现分化信号。一方面，原材料价格有所企稳，投入品价格指标回升 0.8pct 至 51.5；另一方面，供需失衡使出厂价格在收缩区间继续回落（-0.5pct 至 47.7）。投入品价格增加而产成品收缩，意味着中下游企业利润可能受到影响，进一步压制生产意愿。供应链方面，配送时效保持在扩张区间不变（50.3），在冬季天气因素影响下指向实际物流需求或边际下降。与此同时，制造业预期依然保持稳定。预期方面，尽管产需走弱，但制造业预期环比持续改善（+0.1pct至 55.9），仅次于 2 月的年内高点。就业方面，从业人员指数延续窄幅波动态势，但本月小幅下降至 47.9的年内次低点。此外，不同规模企业 PMI 均出现不同程度下滑，大型制造业企业也回落至 50 的荣枯线。相对而言，中型企业景气度下滑较少（-0.1pct），而“大小企业差”保持 2.7pct 不变。从新订单指标观察，小型企业下滑较少（-0.2pct 至 46.5），大型（-0.9pct）和中型（-0.7pct）企业均显著走弱，但大型企业依然位于扩张区间（50.2）。 非制造业12 月非制造业 PMI 成为本月亮点，环比反季节性回升 0.2pct 至 50.4，表现明显好于近三年同期水平（剔除 2022 年，平均-0.4pct）。从结构上看，服务业保持稳定，建筑业是拉动非制造业 PMI 的主要原因。11 月服务业 PMI 年内首次进入收缩区间后，本月在低位保持稳定，位于 49.3。需要注意的是，服务业内部分化明显：尽管生产性服务业景气度随企业生产滑落（-2.1pct 至 52.3），但“双旦”带动消费性服务业大幅反弹（+3.3pct 至 49.6）。建筑业 PMI 环比反季节性回升。建筑业 PMI 当月环比上升 1.9pct 至 56.9，而近三年同期平均回落 1.2pct。具体来看，建筑业的拉动主要来自土木工程建筑业，环比跳升 10pct 至 62，与超过 8000 亿元的特别国债下达有一定关系；房屋建筑业与房地产业有所回暖，分别上升 0.6 和 0.1pct 至 55.3 和 41.6；建筑安装装饰及其它建筑业环比大幅下滑 13.1pct 至 50.1。从分项指标看，有三方面值得关注：一是小型企业景气度大幅改善，一跃为三种规模企业之首。当月大、中、小型非制造业企业 PMI 环比分别-2.3pct、+0.3pct 和+5.3pct。这与小型企业利润（+4.9pct）和新订单（+5.1pct）显著走强有关。二是非制造业企业利润总体企稳。当月投入品价格指标下行（-0.2pct）而收费价格上升（+1pct），收费价格-投入价格指数倒挂幅度收敛（+1.2pct），带动企业利润企稳（+0.5pct）。三是就业修复。非制造业就业小幅修复（+0.2pct 至 47.1），主要由建筑业就业改善带动（+3.5pct 至 51.7），请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3服务业构成拖累（-0.4pct 至 46.7），预计明年一季度特别国债和专