安踏体育(02020.HK)23Q4流水增长健康向好，Amer申请美股上市

证券研究报告·海外公司点评·纺织及服饰(HS) 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 安踏体育（02020.HK） 23Q4 流水增长健康向好，Amer 申请美股上市 2024 年 01 月 07 日 证券分析师 李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 证券分析师 赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 70.15 一年最低/最高价 68.00/125.30 市净率(倍) 4.08 港股流通市值(百万港元) 198,708.54 基础数据 每股净资产(港元) 17.19 资产负债率(%) 36.90 总股本(百万股) 2,832.62 流通股本(百万股) 2,832.62 相关研究 《安踏体育(02020.HK:)：23Q3流水点评：流水按月环比改善，备货致库存略增、预计 Q4 改善》 2023-10-13 《安踏体育(02020.HK:)：23H1业绩点评：经营质量改善，利润率提升超预期》 2023-08-23 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 53,651.00 62,674.70 72,513.14 83,877.30 同比 9% 17% 16% 16% 归属母公司净利润（百万元） 7,590.00 9,783.88 11,398.51 13,443.31 同比 -2% 29% 16% 18% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.68 3.45 4.02 4.75 P/E（现价最新股本摊薄） 23.82 18.48 15.86 13.45 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 #兼并重组 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司 1 月 5 日发布以下两个公告：1）23Q4 及 23 年全年流水：23Q4 安踏品牌、FILA、其他品牌流水分别同比增长 10-20%高段、25-30%、55-60%，23 年全年流水分别同比增长高单位数、10-20%高段、60-65%。2）合营公司附属子公司提交美股上市申请：美国时间 1 月 4 日合营公司 AS Holding 的非全资附属子公司 Amer Sports 提交美股上市申请。 ◼ 安踏品牌：Q4 如期反弹，经营质量向好，全年流水增长接近指引。1）流水方面，23Q4 大货/儿童流水分别同比增长高双位数/20~25%。线下表现仍好于电商，电商同比增长中单位数、较 Q3 有所提速。2）库存方面，截至 23Q4 末库销比 5 个月以内，环比同比均有改善，整体运营质量健康。3）折扣方面，零售折扣 23Q4 同比加深幅度小于 23Q3，线下、线上折扣分别同比加深约 1pct、2pct。4）全年来看，安踏品牌流水同比增长高单位数、预计接近于公司 23 年 3 月给出的双位数增长指引。 ◼ FILA：折扣改善，流水增长达到预期。1）流水方面，23Q4 大货/儿童/潮牌流水分别同比增长 30-35%/25-30%/低双位数，大货增速较高主因基数较低、潮牌增速较低主因品牌重塑影响；23Q4 线下基数低、反弹幅度较大，线上流水同比增中双位数。2）库存方面，截至 23Q4 末库销比小于 5 个月、环比改善。3）折扣方面，线下折扣 7.6 折，零售折扣23Q4 环比和同比均有改善。4）全年来看，FILA 全年流水增长 10-20%高段、达成双位数增长指引。 ◼ 其他品牌：持续强劲，增长超预期。23Q4 迪桑特/可隆流水分别同比增长 50-55%/65-70%，我们认为仍持续受益于户外渗透率的提升。全年看其他品牌流水增长达到 60-65%、远高于 40%以上指引（年初指引为25-30%、Q3 上调为 40%+）。 ◼ Amer Sports 提交上市申请，未来有望贡献持续增长业绩。美国时间 1月 4 日合营公司 AS Holding 的非全资附属子公司 Amer Sports 提交美股上市申请。Amer Sports 为全球运动户外集团，旗下有始祖鸟、萨洛蒙、威尔胜、Atomic 和 Peak Performance 等品牌，2023 年前三季度收入 30.53亿美元/yoy+29.9%、净亏损 1.14 亿美元，我们预计 23 年全年 Amer Sports对安踏体育业绩有小幅拖累。若成功上市，财务费用有望减轻、旗下品牌有望进一步快速发展。截至 23Q3Amer Sports 承担关联方贷款合计约40 亿美元，其中约 26 亿美元债务（JVCo Loan 1 & Co-Invest Loan 1）将在公司上市后转为权益、14 亿美元债务（JVCo Loan 2 & Co-Invest Loan 2）将在上市后偿还，由此将大幅减轻财务费用。叠加上市后旗下品牌有望进一步快速发展，安踏体育业绩有望持续受益。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司为全球体育服饰龙头，23 年旗下各品牌流水在消费复苏偏弱环境下表现良好，尤其是 FILA 和其他品牌恢复势头较好。同时 Amer Sports 若上市成功有望降低财务费用、长期贡献持续增长业绩。公司在 23 年 10 月投资者会上宣布 23-26 年安踏品牌/FILA/迪桑特/可隆流水复合增速目标为 10~15%/10~15%/20~25%/30~35%，我们看好公司多品牌管理能力将引领各品牌群达成经营目标，维持 23-25年归母净利润 97.84/113.99/134.43 亿元的预测、对应 PE18/16/13X，目前估值处于历史较低水平，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：居民消费信心恢复较慢、竞争加剧、疫情反复。 -34%-29%-24%-19%-14%-9%-4%1%6%11%2023/1/92023/5/92023/9/62024/1/4安踏体育恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司点评 东吴证券研究所 2 / 4 表1：2020Q-2023Q4 公司各品牌群流水增速（除注明负增长外，其余默认正增长） 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2020 年 安踏品牌 20-25%负增长 低单位数 低单位数 低单位数 中单位数负增长 FILA 中单位数负增长 10-20% 20-25% 25-30% 中双位数 其他品牌 高单位数负增长 25-30% 50-55% 55-60% 35-40% 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2021 年 安踏品牌 40-45% 35-40% 10%-20%低段 10-20%中段 25-30% FILA 75-80% 30-35% 中单位数 高单位数 25-30% 其他品牌 115-120% 70-75% 35-40% 50-55% 40-45% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2022 年 安踏品牌 10-20%高段 中单位数负增长 中单位数 高单位数负增长 低单位数 FILA 中单位