贵金属月报：降息预期主导 金银中枢下移

国信期货研究/Page1请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金分析师助理：王美丹从业资格号：F03114617电话：021-55007766-6614邮箱：15695@guosen.com.cn分析师:顾冯达从业资格号：F0262502投资咨询号：Z0002252电话:021-55007766-6618邮箱:15068@guosen.com.cn国信期货贵金属月报2022 年 12 月 25 日 主要结论2024 年 2 月，受美通胀再度升温所引发的降息预期变化主导，内外盘金银中枢下移，白银由于工业需求带动库存下行叠加金银比相对高位下体现出更高弹性。美国 1 月通胀重燃将市场对降息周期开启的时点推迟至 6 月。看向数据，美国公布 1 月 CPI 同比增 3.1%、高于预期值增 2.9%和前值 3.4%，环比持平前值增 0.3%，高于预期增 0.2%。核心 CPI 同比增 3.9%、同样高于预期增 3.7%、未进一步回落，环比增 0.4%，创 8 个月最大升幅，同样高于前值和预期值 0.3%。其中，住房、交通和服务是拉动通胀上行的主因，能源商品和二手车持续通缩。剔除住房的核心CPI 服务指数环比飙升 0.7%，为自 2022 年 9 月以来的最大涨幅，同比增幅高达 4.4%，创 2023 年 5 月以来的最大增长。最新公布的 1 月 PPI 全线超预期也与 CPI 吻合。看向数据，1 月美国 PPI 同比增 0.9%、环比增 0.3%，核心 PPI 同比增 2%、环比增 0.5%，均超过市场预期。美国通胀重燃再次凸显出美国经济的韧性，虽然薪资增速趋于放缓仍支持通胀回落趋势，但总结历史货币政策转向时美经济表现，预计在未来 2 个月我们或许会再看到超出市场预期的美经济数据。此外，美国 1 月零售销售环比降 0.8%，创 23 年 3 月以来最大降幅，大幅低于预期和前值，其中汽车经销商、建材、园艺设备和用品商店均有所下滑。美国 1月零售销售数据引发市场对美国消费前景及经济韧性的担忧，但考虑到数据承压或由于美国暴风雪天气影响，持续性仍有待观察。展望后市，虽然市场普遍预计美联储加息进程已经结束，但对于降息周期开启时间节点及累计幅度的预期或将变化较大，市场目前对降息的预期已经从过分乐观的 3 月开启、全年累计降息 150bp 到目前偏中性的 6 月开启、全年累计降息 75bp。在美经济和劳动力市场韧性仍强下，我们不能排除市场降息预期向悲观的转向，金银价格短期或将在降息预期继续调整下承压。然而，在美联储 24 年降息已相对明确的大前提下，金银在降息初期阶段的配置价值有望逐步凸显。3 月金银走势方面，在降息周期正式开启前预计金银仍将陷入利率预期主导叠加避险溢价支撑的震荡走势中，操作建议短线震荡思路对待，中长线可布局逢低买入。作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道， 分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断 并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。独立性申明：金银降息预期主导 金银中枢下移金银2024 年 2 月 25 日国信期货研究/Page2请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金一、期货市场行情回顾2024 年 2 月，受美通胀再度升温所引发的降息预期变化主导，内外盘金银中枢下移，白银由于工业需求带动库存下行叠加金银比相对高位下体现出更高弹性，外盘黄金相较于 1 月末下挫约 1%，外盘白银下挫约 2.4%，内盘黄金下挫约 0.3%，内盘白银下挫约 1%。具体来看，美国 1 月制造业和服务业指数上行和 1 月通胀数据大超预期再次凸显出美国经济的韧性，市场对降息周期的开启时点和整体幅度均有所下调，金银承压运行。虽然美国 1 月零售销售大幅低于预期引发市场对美国消费前景及经济韧性的担忧，但考虑到数据承压或由于美国暴风雪天气影响，持续性仍有待观察。随后，美联储公布的 1 月会议纪要中多位官员均强调以评估数据判断通胀进展的重要性，表示对降息应相对审慎，但因本次会议纪要反映的是 1 月通胀数据公布前美联储的利率看法，对金银指引性力量偏弱，金银也随即步入震荡调整阶段。图：COMEX 黄金主力合约日 K 线走势数据来源：Wind，国信期货图：COMEX 白银主力合约日 K 线走势国信期货研究/Page3请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金数据来源：Wind，国信期货图：黄金内外盘价差图：白银内外盘价差数据来源：Wind 国信期货数据来源：Wind 国信期货图：内盘金银比图：外盘金银比数据来源：Wind 国信期货数据来源：Wind 国信期货二、宏观面分析（一） 美联储公布 1 月会议纪要 强调对降息应相对审慎北京时间 2 月 22 日，美联储公布 1 月会议纪要。会议纪要显示，在 1 月的会议中，美联储官员总体认可政策利率已经见顶，但对降息仍保持相对审慎的态度，认为在更有信心通胀会达标前不适合降息。多数（most）官员更加担心降息太快的风险，少数（couple）官员担忧保持高利率太久而打击经济的风险。与会者认可通胀回落，强调 6 个月年化 PCE 增速已经回落至 2%目标水平附近，但同时大多数官员表示不确定高利率会持续多久，强调以评估数据判断降通胀进展的重要性，总体希望看到更多通胀回落的证据，国信期货研究/Page4请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金并对通胀回落过程出现反复有一定担忧——许多与会者认为除住宅外的服务价格可能会缓慢回落，一些与会者认为新租约价格增速回落会逐步导致房租通胀。此外，多位官员建议下次会议深入讨论资产负债表，以便做放慢缩表的决策。总体来说，美联储 1 月会议纪要展现出美联储对降息相对审慎的态度，市场小幅下调降息预期。但考虑到本次会议纪要反映的是 1 月超预期通胀数据公布前美联储的利率看法，时效性来说有所滞后，因此整体对市场交易指引性力量有限。（二） 通胀：美国 1 月通胀重燃美国劳工部公布数据，美国 1 月 CPI 同比升 3.1%、高于预期值增 2.9%和前值 3.4%，环比持平前值增0.3%，高于预期增 0.2%。核心 CPI 同比增 3.9%、同样高于预期增 3.7%、未进一步回落，环比增 0.4%，创8 个月最大升幅，同样高于前值和预期值 0.3%。其中，住房、交通和服务是拉动通胀上行的主因，能源商品和二手车持续通缩。剔除住房的核心 CPI 服务指数环比飙升 0.7%，为自 2022 年 9 月以来的最大涨幅，同比增幅高达 4.4%，创 2023 年 5 月以来的最大增长。图：美国 CPI 与核心 CPI 同比（%）图：美国 CPI 与核心 CPI 环比（%）数据来源：WIND 国信期货数据来源： WIND，国信期货随后公布的美国 1 月 PPI 全线超预期也与 CPI 吻合。看向数据，1 月美国 PPI 同比增 0.9%、环比增 0.3%，核心 PPI 同比增 2%、环比增 0.5%，均超过市场预期。美国通胀重燃再次凸显出美国经济的韧性，虽然薪资增速趋于放缓仍支持通胀回落趋势，但总结历史货币政策转向时美经济表现，预计在未来 2 个月我们或许会再看到超出市场预期的美经济数据。（三） 经济增长：多项数据均表现出超市场