技术为本，各业务共振向上

证券研究报告·公司深度研究·汽车零部件 东吴证券研究所 1 / 23 请务必阅读正文之后的免责声明部分 潍柴动力（000338） 技术为本，各业务共振向上 2024 年 03 月 08 日 证券分析师 黄细里 执业证书：S0600520010001 021-60199793 huangxl@dwzq.com.cn 证券分析师 杨惠冰 执业证书：S0600523070004 yanghb@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 16.55 一年最低/最高价 11.15/17.04 市净率(倍) 1.87 流通A股市值(百万元) 82,223.80 总市值(百万元) 144,424.52 基础数据 每股净资产(元,LF) 8.87 资产负债率(%,LF) 66.09 总股本(百万股) 8,726.56 流通 A 股(百万股) 4,968.21 相关研究 《潍柴动力(000338)：2023 业绩预告点评：盈利持续兑现，燃气&大缸径等业务多点开花》 2024-01-24 《潍柴动力(000338)：2023 年三季报点评：Q3 发动机销量高增，毛利率/业绩表现靓丽》 2023-10-31 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 220,215 175,158 215,615 233,949 255,373 同比 11.62% -20.46% 23.10% 8.50% 9.16% 归母净利润（百万元） 9,493 4,905 8,952 11,587 13,371 同比 2.86% -48.33% 82.51% 29.43% 15.39% EPS-最新摊薄（元/股） 1.09 0.56 1.03 1.33 1.53 P/E（现价&最新摊薄） 15.06 29.14 15.97 12.34 10.69 [Table_Tag] 关键词：#市占率上升 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 复盘：行业周期影响经营周期，领先技术为公司跨周期成长的核心驱动。围绕产业链技术优势，公司 05 年收购湘火炬，成为国内重卡发动机/整车/变速器龙头；12 年收购凯傲成为全球叉车/智能物流头部企业；19 年拓展大缸径发动机领域，持续深耕重型机械技术。阶段一：行业上行，深耕重卡。单重卡板块强属性标，盈利/估值波动较大，09~10 年 2 年四万亿政策催化业绩与估值共振向上。阶段二：行业下行，开拓并购。政策透支需求，周期持续下行收购凯傲拓展业务，掌握液压技术，弱化周期影响。阶段三：行业上行，多业务爆发。政策出台明确拐点，多因素催化 5 年上行周期持续超预期，股价历史高位。阶段四：深蹲起跳，全面向上。疫情加速行业触底，出口爆发催化拐点，多业务优化有望开启新一轮向上周期。公司历史股价变化呈现几点特征：1）当季业绩与销量节奏呈现高度正相关，环比变化高度吻合；2）上行周期往往估值先行，利润兑现上行进一步催化估值向上，其后兑现估值回落至中枢。 ◼ 展望：大缸径贡献结构性增量，重卡行业回暖向上带动产业链量利回升，凯傲经营稳定修复，未来 2~3 年盈利有望持续新高。短期周期+稳定+向上三类业务共振向上，业绩确定性较强。1）周期贡献弹性：公司车辆发动机/整车/变速器三大重卡业务净利率中枢分别 15%/2%/9%，并与行业销量（规模效应）正相关，行业回暖对该板块向上弹性贡献较大；2）业务稳定发展：凯傲当前在全球叉车/智能物流领域均已达到头部水平，净利率中枢为 5%，市占率以及盈利能力基本稳定，周期波动较小；3）全新利润增量：19 年公司拓展大缸径发动机业务，2023 年全球市场份额接近 10%，潍柴具备性价比绝对领先优势，有望实现市场份额的快速提升，贡献全新利润增量；4）其余战略业务：公司在农机/液压/新能源等领域持续重点投入，聚焦中长期新业务发展，短期盈利贡献较小，仍需持续跟踪中长期行业变化 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2023~2025 年营业总收入为2156/2339/2554 亿元，归属母公司净利润为 90/116/134 亿元，分别同比+83%/+29%/+15%，对应 EPS 为 1.03/1.33/1.53 元，对应 PE 为 16/12/11倍。选取 A 股三家重卡公司作为可比公司，估值均值为 30/21/17 倍。鉴于潍柴动力重卡全产业链覆盖叠加大缸径发动机业务增量确定性较强，盈利稳定提升，长期新能源领域布局持续发力，我们认为潍柴动力应该享受更高估值溢价，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：重卡行业复苏不及预期；天然气价格波动超预期。 -21%-14%-7%0%7%14%21%28%35%42%2023/3/82023/7/72023/11/52024/3/5潍柴动力沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 23 内容目录 1. 发展历史复盘：重型机械全球龙头，技术为王，持续开拓 .......................................................... 5 1.1. 发展历史：聚焦技术多业务整合，营收&利润历史长牛 ..................................................... 5 1.2. 行业地位：全业务链条头部企业，经营稳定向上................................................................. 6 2. 经营周期复盘：下行期积淀，上行期爆发 .................................................................................... 10 2.1. 基本面复盘：四阶段横纵整合，奠定业绩基本盘............................................................... 10 2.2. 股价复盘：量-利-估值强耦合，顺周期趋势尽显 ................................................................ 14 3. 未来经营展望：技术为本，多业务共振，新一轮周期向上 ........................................................ 16 3.1. 行业：出口爆发+燃气转型共振，助力行业销量回暖向上 ................................................ 16 3.2. 长期：技术为本，支撑跨周期迭代向上............................................................................... 18 3.3. 中短期：行业周期上行带动公司盈利水平上移.....................