腾讯控股(00700.HK)视频号维持高速增长，游戏业务24Q2逐步恢复

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年03月24日买 入腾讯控股（00700.HK）视频号维持高速增长，游戏业务 24Q2 逐步恢复核心观点公司研究·海外公司财报点评互联网·互联网Ⅱ证券分析师：张伦可联系人：陈淑媛0755-81982651021-60375431zhanglunke@guosen.com.cnchenshuyuan@guosen.com.cnS0980521120004基础数据投资评级买入(维持)合理估值525.00 - 588.00 港元收盘价288.80 港元总市值/流通市值2732559/2732559 百万港元52 周最高价/最低价394.79/260.20 港元近 3 个月日均成交额6442.62 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《腾讯控股（00700.HK）-23Q4 业绩前瞻：24 年游戏储备丰富，直播电商值得期待》 ——2024-01-15《腾讯控股（00700.HK）-腾讯探索派对游戏，后续游戏产品储备丰富》 ——2024-01-04《腾讯控股（00700.HK）-视频号维持高速增长，收入组合持续优化，利润率持续回升》 ——2023-11-17《腾讯控股（00700.HK）-23Q3 业绩前瞻：游戏提速，广告强势，预计利润释放强劲》 ——2023-10-23《腾讯控股（00700.HK）-视频号表现优秀，广告份额持续扩大，全年利润释放确定性强》 ——2023-08-18收入高质量增长，利润率持续回升。23Q4，腾讯实现营收 1552 亿元，同比增长 7%。主要增长由广告和金融科技贡献，部分被直播和游戏业务的下滑所抵消。Non-IFRS 归母净利润 427 亿元，同比增长 44%；Non-IFRS归母净利率 27.5%，同比提升 7.0pct。利润率提升主要系毛利率表现优秀：23Q4，公司综合毛利率 49.5%，同比提升 7pct。其中，增值服务/网络广告/金融科技与企业服务毛利率同比提升 4pct/13pct/10pct。广告业务毛利率优化得益于高毛利的视频号广告贡献等。网络游戏：收入同比-2%，预计 24Q2 开始恢复。23Q4，网络游戏业务收入为 409 亿元，同比下滑 2%。分地区来看：本土市场游戏收入为 270 亿元，同比下滑 3%；海外市场游戏收入 139 亿元，同比增长 1%。公司进行游戏策略调整：1）改革：更换游戏的商业化团队，如《王者荣耀》、《和平精英》等；2）针对过去 2-3 年大用户基础的游戏进行商业化变现，如《金铲铲之战》、《英雄联盟：激斗峡谷》、《暗区突围》等。展望未来，重点游戏《DNF》手游预计 24Q2 上线，预计随着策略调整叠加新游戏上线，游戏收入 24Q2 开始恢复。网络广告：视频号流量和收入高速增长。23Q4，网络广告收入为 298 亿元，同比增长 21%。增长提速，主要得益于对视频号广告的强劲需求以及广告技术平台的升级。根据业绩会议，视频号 23 年用户总花费时间增加了一倍多。我们测算，23 年视频号广告总计收入为 140 亿元。23Q4单季度贡献 50 亿元，占比网络广告收入 16%。金融科技与企业服务：23Q4 收入同比+15%，23 年视频号电商 GMV 迈过千亿大关。23Q4，金融科技及企业服务收入同比+15%至 544 亿元。其中金融科技收入维持同比增长，由于从社交支付转向商业支付，毛利润增长快于收入增长。企业服务方面，4Q23 营收同比增长约 20%，得益于零售和金融等行业的云支出增加，以及视频号电商的技术服务费增加。投资建议：随着公司收入高质量发展，视频号广告、视频号电商佣金、小游戏分成等高利润率业务占比提升，我们预计 24 年利润增长继续快于收入增长。考虑到公司毛利侧提升出色，视频号进展顺利，我们上调盈利预测，预计 2024-2026 年公司调整后净利润分别为 1847/2102/2305 亿元，上调幅度为 4.9%/6.3%/-%，继续维持“买入”评级。盈利预测和财务指标20232024E2025E2026E2027E营业收入(百万元)609015663055721832774993820444(+/-%)9.8%8.9%8.9%7.4%5.9%净利润(百万元)-Non IFRS157688184650210159230515243604(+/-%)36.4%17.1%13.8%9.7%5.7%每股收益（元）-Non IFRS16.6319.5222.2124.3625.75EBITMargin28.7%32.0%31.5%32.4%32.8%净资产收益率（ROE）14.2%16.2%15.4%14.9%14.0%市盈率（PE）16.113.712.011.010.4EV/EBITDA13.712.512.111.210.7市净率（PB）3.132.672.301.991.74资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2总览：收入高质量增长，利润率持续回升2023Q4，腾讯实现营收 1552 亿元，同比增长 7%。主要增长由广告和金融科技贡献，部分被直播和游戏业务的下滑所抵消。收入组合变动和经营杠杆带动利润加速增长。Non-IFRS 归母净利润 427 亿元，同比增长 44%；Non-IFRS 归母净利率 27.5%，同比提升 7.0pct。利润率的提升，主要来自于：1）收入组合中，视频号广告、视频号电商佣金、小游戏分成等高利润率业务占比提升，音乐和虎牙直播、云通信转售等低利润率业务占比下降；2）战略性退出部分非核心业务和削减运营、营销、补贴的过度支出带来的一次性成本优化。我们预计随着收入高质量增长，24 年腾讯利润增速继续跑赢收入增速。图1：腾讯总收入及增速（亿元，%）图2：腾讯调整后归母净利润及净利润率（亿元，%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理利润率提升主要系毛利率表现优秀：2023Q4，公司综合毛利率 49.5%，同比提升7pct。其中，增值服务/网络广告/金融科技与企业服务毛利率同比提升4pct/13pct/10pct。广告业务毛利率优化得益于高毛利的视频号广告贡献；金融科技业务毛利率提升主要系云业务重组、高毛利的视频号带货技术服务费强劲增长。23Q4，销售费率 7.1%，同比+3pct，主要系新内容如《元梦之星》推广力度加大。图3：腾讯季度毛利率变化情况（亿元，%）图4：腾讯季度经营费率变化情况资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3网络游戏：收入同比-2%，预计 24Q2 开始恢复2023Q4，公司网络游戏业务收入为 409 亿元，同比下滑 2%。本季度末，公司递延收入（流动负债）为 862 亿元，同比增长 5%。图5：腾讯网络游戏收入及增速（亿元、%）图6：腾讯递延收入及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理区分地