2024年3月物价数据点评：低物价仍待破局

2024 年 3 月物价数据点评 低物价仍待破局 宏观点评 宏观报告 2024 年 04 月 11 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG93 4@pingan.com.cn 张璐 投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn  事项： 2024 年 3 月 CPI 同比 0.1%，PPI 同比为-2.8%。 平安观点：  3 月 CPI 环比跌幅超季节性，反映经济仍处于低物价运行状态。1）食品价格超季节性回落，对 CPI 环比下跌贡献近 6 成。生猪产能去化不足，猪周期仍在底部运行，加之春节后全国气温总体适宜，果蔬供应较为充足，在消费需求不强的情况下造成食品价格走低。2）旅游出行类价格高位回落，对 CPI环比下跌贡献近 4 成。其中，旅游分项环比为-14.2%，交通工具使用和维修分项环比为-2.4%，在非食品分项中跌幅最大。如果考虑剔除春节错位因素的影响，以一季度整体价格涨幅来看，旅游分项较去年末上涨 1.1%，好于2018-2023 年同期平均水平（为下跌 2.2%），仍然是经济中的结构性亮点。3）国际油价上涨对 CPI的传导作用凸显。3 月国际油价累计进一步上涨 6.3%（ICE 布油价格），带动 CPI 交通工具用燃料分项环比上涨 1.1%，是涨幅最大的分项。居住作为 CPI 中的高权重（估算权重约在 20-25%）、低波动分项，3 月环比上涨 0.1%，结束此前连续 6 个月零增长，对于整体物价水平的稳定也发挥了重要作用，需要继续观察其持续性。  3 月 PPI 环比连续第五个月下跌。不同领域工业品价格出现较明显分化：石油化工产业链、有色金属、水电燃气分别拉动 PPI 环比 0.04、0.03、0.04 个百分点（合计为 0.11%），而黑色建材拖累 PPI 环比 0.15 个百分点，已公布的中游和下游制造行业亦对 PPI 环比产生明显拖累，尤其是汽车制造（以价换量）和食品加工制造（原料价格下跌）。这体现了国际油价上涨的输入性影响，也体现了市场所关注的黑色和有色金属价格走势的背离，是房地产所代表的旧经济与新能源所代表的新经济“一落一起”的缩影。从 PPI 环比连跌的结果来看，房地产领域对经济的拖累仍大，防止房地产领域失速造成风险传染仍是政策重点。4 月以来，黑色系商品价格呈现反弹，有色金属和石油化工产业链价格进一步上涨，而非金属建材价格保持低位运行，对于 PPI环比转正释放出积极信号。  当前物价低位运行，使得实际利率仍处高位，货币政策进一步宽松的必要性较强。但当前货币宽松存在两大掣肘：一是汇率，离岸美元兑人民币汇率运行在 7.25 附近，与 7.1 以内的美元兑人民币中间价存在差距，体现市场贬值预期较强，在美联储降息时点不确定性增强的情况下，进一步宽货币可能加大人民币贬值压力；二是银行净息差，去年末商业银行净息差进一步降至1.69%，已连续四个季度低于《合格审慎评估实施办法（2023 年修订版）》划定的评分警戒线 1.8%。4 月以来，中小银行密集下调存款挂牌利率，缓解息差压力，为降息提供了必要前提。在一季度经济增长数据可能超预期的情况下，货币政策或仍处于观望期。  风险提示：海外经济超预期衰退使大宗商品价格下跌；国内房地产政策落地效果不及预期冲击黑色商品价格；生猪集中出栏超预期拖累猪肉价格。 证券研究报告 宏观点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 6 一、 食品和出行拖累 CPI 环比下跌 2024 年 3 月 CPI 同比略增 0.1%，涨幅较上月回落 0.6 个百分点。其中，不含食品和能源的核心 CPI 同比增长 0.6%，食品分项同比为-2.7%，服务分项同比为 0.8%，均较上月有所回落。环比来看，3 月 CPI 环比下跌 1%，与春节落在 2月的往年均值相比，环比跌幅是超季节性的，反映经济仍处于低物价运行状态。 1. 食品价格超季节性回落，对 CPI 环比下跌贡献近 6 成。据国家统计局公告，3 月食品分项环比为-3.2%，影响 CPI环比下降约 0.59 个百分点。其中，权重项鲜菜、猪肉、鲜果和水产品价格均超节性下跌，生猪产能去化不足，猪周期仍在底部运行，加之春节后全国气温总体适宜，果蔬供应较为充足，在消费需求不强的情况下造成食品价格走低。 2. 旅游出行类价格高位回落，对 CPI 环比下跌贡献近 4 成。据国家统计局公告，3 月出行淡季，飞机票、交通工具租赁费和旅游价格合计影响 CPI 环比下降约 0.38 个百分点。其中，旅游分项环比为-14.2%，交通工具使用和维修分项环比为-2.4%，在非食品分项中跌幅最大。如果考虑剔除春节错位因素的影响，以一季度整体价格涨幅来看，旅游分项较去年末上涨 1.1%，好于 2018-2023 年同期平均水平（为下跌 2.2%）；交通工具使用和维修分项较去年末略涨 0.2%（2018-2023 年平均为持平上年末）。可见，旅游出行仍然是经济中的结构性亮点。 3. 国际油价上涨对 CPI 的传导作用凸显。3 月国际油价累计进一步上涨 6.3%（ICE 布油价格），带动国内汽油价格环比上涨 1.2%，CPI 交通工具用燃料分项环比上涨 1.1%，是涨幅最大的分项。衣着分项环比上涨 0.6%，主要体现春装换季的季节性特征。此外，国际金价上涨还带动国内金饰品价格环比上涨5.8%，国际商品价格对国内物价发挥正向影响。居住作为 CPI 中的高权重（估算权重约在 20-25%）、低波动分项，3 月环比上涨 0.1%，结束此前连续 6 个月零增长，对于整体物价水平的稳定也发挥了重要作用，需要继续观察其持续性。 图表1 2024 年 3 月 CPI 和核心 CPI 同比均回落 图表2 3 月 CPI 服务分项同比正增、商品分项同比负增 资料来源:Wind, 平安证券研究所 资料来源:Wind, 平安证券研究所 图表3 3 月 CPI 食品同比负增、非食品同比正增 图表4 3 月 CPI 环比超季节性回落 资料来源:Wind, 平安证券研究所 资料来源:Wind, 平安证券研究所 -1135161718192021222324CPI:同比核心CPI:同比%-2024-50510161718192021222324CPI同比，%消费品服务(右轴)-10123-100102030192021222324CPI同比食品非食品(右轴)%%(2.0)(1.0)0.01.02.0123456789101112%CPI：环比增速23年24年历史可比均值均值:2月末均值：12-22年同期 宏观点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 6 图表5 2024 年 3 月 CPI 食品分项多数超季节