2023年U8销量增速超36%，改革势能强劲

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年04月17日买 入燕京啤酒（000729.SZ）2023 年 U8 销量增速超 36%，改革势能强劲核心观点公司研究·财报点评食品饮料·非白酒证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑021-60933124zhangxiangwei@guosen.com.cn yangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价9.30 元总市值/流通市值26212/23339 百万元52 周最高价/最低价14.06/7.59 元近 3 个月日均成交额193.68 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《燕京啤酒（000729.SZ）-核心单品 U8 延续高增速，改革红利逐步释放》 ——2024-01-03《燕京啤酒（000729.SZ）-2023 年三季报点评：燕京 U8 延续高增速，费用节省增强盈利能力》 ——2023-10-27《燕京啤酒（000729.SZ）-四季度减亏逻辑不断兑现，2023 年进入利润释放周期》 ——2023-02-06事件：燕京啤酒公布 2023 年年报，全年实现营业总收入 142.13 亿元，同比+7.66%；实现归母净利润 6.45 亿元，同比+83.01%。第四季度实现营业总收入 17.97 亿元，同比-4.41%；实现归母净利润-3.11 亿元，同比小幅减亏。量价表现稳健，核心单品 U8 销量增速超 36%。全年啤酒业务收入 130.1 亿元，同比+7.5%。拆分量价来看，全年销量同比+4.6%，销量表现优于行业；全年啤酒吨价同比+2.8%。啤酒业务量价齐升主要系公司核心大单品 U8 延续高增速，带动产品结构升级，全年 U8 实现销量 53.24 万千升，同比增速超 36%。中高档产品收入占比进一步提升至 66.3%（同比+3.4pct），反映产品结构优化。产品结构优化，费用控制良好，盈利能力提升。公司全年毛利率小幅提升 0.19pct，主因产品结构优化可充分对冲成本上行对利润的影响。千升酒成本同比+2.6%，这与大麦成本上涨以及公司的卓越管理体系建设、数字化改造等改革项目在前期产生一定的成本费用有关。费用率方面，全年销售费用率同比-1.3pct，主要系广宣费用、装卸运输费用节省所致；管理费用率同比+0.7pct，主要系公司优化激励机制，职工薪酬费用同比增长所致。在产品结构优化带动毛利率提升、销售费用率下降、政府补助增加的综合作用下，全年归母净利率 4.54%，同比+1.9pct。强化产品组合，深化改革，2024 年业绩弹性可期。展望 2024 年，核心大单品 U8 仍将是公司业绩成长的核心增长引擎，目前 U8 在公司强势市场维持高增长势能，并在非强势市场逐步提升渗透率。除 U8 外，2024 年公司将借助升级版鲜啤、清爽对中低档产品进行整合，核心产品矩阵更趋完善，燕京品牌的市场竞争力有望强化。改革方面，公司将深化生产、营销、供应链等方面的改革，继续推行卓越管理体系，预计降本增效红利将更大程度释放。此外，2024 年成本压力减轻有助于增厚公司利润。综合来看，2024 年公司盈利能力预计将继续提升，从而展现业绩弹性。盈利预测与投资建议：考虑到当前消费力偏弱，啤酒消费场景尚未完全修复，同时2024 年大麦成本同比下行较多、公司降本增效成效显著有助于盈利能力提升，我们小幅下调 2024-2025 年收入预测、维持 2024-2025 年利润预测，并新增 2026 年盈利预测：预计 2024-2026 年公司营业总收入 152.5/163.2/174.8 亿元（2024-2025 年前预测值为 159.3/174.6 亿元），归母净利润 9.0/11.5/13.5 亿元。当前股价对应2024-2025 年 PE 分别为 30/23 倍。考虑到公司业绩成长性与确定性兼备，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济增长超预期放缓；中高端啤酒需求增长不及预期；燕京 U8 渠道拓展结果不及预期；行业竞争加剧；成本超预期上涨。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)13,20214,21315,25116,31717,479(+/-%)10.4%7.7%7.3%7.0%7.1%归母净利润(百万元)35264590411511354(+/-%)54.5%83.0%40.2%27.4%17.7%每股收益（元）0.120.230.320.410.48EBITMargin3.8%4.8%7.3%9.5%10.7%净资产收益率（ROE）2.6%4.7%6.8%9.1%11.3%市盈率（PE）76.641.829.923.419.9EV/EBITDA27.324.117.313.811.9市净率（PB）2.011.952.032.132.25资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2事件：燕京啤酒公布 2023 年年报，全年实现营业总收入 142.13 亿元，同比+7.66%；实现归母净利润 6.45 亿元，同比+83.01%。第四季度实现营业总收入 17.97 亿元，同比-4.41%；实现归母净利润-3.11 亿元，同比小幅减亏。量价表现稳健，核心单品U8销量增速超36%。全年啤酒业务收入130.1亿元，同比+7.5%。拆分量价来看，全年销量 394.24 万千升，同比+4.6%，销量表现优于行业；全年啤酒吨价 3222 元/千升，同比+2.8%。啤酒业务量价齐升主要系公司核心大单品 U8 延续高增速，带动产品结构升级。全年 U8 实现销量 53.24 万千升，同比增速超 36%。中高档产品/普通产品收入分别同比+13.3%/-2.3%，中高档产品收入占比进一步提升至 66.3%（同比+3.4pct），反映产品结构优化。核心大单品 U8 也带动公司在非强势市场加速扩张，全年华东区域实现收入 12.2 亿元，同比+36%。公司强势市场华北区域、华南区域收入稳健增长，全年收入同比增速分别为+7.5%/+6.8%。产品结构优化充分对冲成本上行影响，费用控制良好，盈利能力提升。公司全年毛利率仅小幅提升 0.19pct，主要系成本同比上涨所致，全年千升酒成本同比+2.6%，这与公司的卓越管理体系建设、数字化改造等改革项目在前期产生一定的成本费用有关。但今年以来，公司毛利率始终维持同比提升趋势，反映产品结构优化可充分对冲成本上行对利润的影响。费用率方面，全年销售费用率同比-1.3pct，主要系广宣费用、装卸运输费用节省所致，反映公司费用控制良好；管理费用率同比+0.7pct，主要系公司优化激励机制，职工薪酬费用同比增长所致；研发费用及财务费用变化不大。在产品结构优化带动毛利率提升、销售费用率下降、政府补助增加的综合作用下，全年归母净利率 4.54%，同比+1.9pct。渠道价盘健康、品牌营销发力，燕京 U8 产品势能持续向上，销量有望维持较快增长。公司本轮改革以燕京 U8 为核心抓手，2022 年以