一季度业绩亮眼，盈利水平提升明显

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 04 月 20 日 证 券研究报告•2024 年 一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 25.77 元 森 麒 麟（002984） 汽 车 目标价： 36.48 元（6 个月） 一季度业绩亮眼，盈利水平提升明显 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：郑连声 执业证号：S1250522040001 电话：010-57758531 邮箱：zlans@swsc.com.cn 联系人：冯安琪 电话：021-58351905 邮箱：faz@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 10.33 流通 A 股(亿股) 7.03 52 周内股价区间(元) 25.77-36.38 总市值(亿元) 266.28 总资产(亿元) 160.67 每股净资产(元) 16.12 相 关研究 [Table_Report] 1. 森麒麟（002984）：轮胎产销量大增，盈利水平提升明显 (2024-03-01) 2. 森麒麟（002984）：全年业绩高增，税率下降具备业绩上行空间 (2024-01-30) 3. 森麒麟（002984）：Q3 毛利率进一步提升，加码摩洛哥基地 (2023-10-26) 4. 森麒麟（002984）：产销量实现双升，盈利水平进一步改善 (2023-09-01) 5. 森麒麟（002984）：泰国子公司反倾销税率初裁大幅降低 (2023-07-24) 6. 森麒麟（002984）：C919 首次成功商飞，航空胎国产替代有望提速 (2023-06-01) [Table_Summary]  事件：（1）公司发布 2024年第一季度报告，2024Q1实现营业收入 21.15亿元，同环比分别 +27.59%/ +0.73%；实现归母净利润 5.04 亿元，同环比分别+101.34%/ +34.28%，实现扣非归母净利润 4.97 亿元，同环比分别+106.70%/ +42.96%。（2）公司发布《2023 年度权益分派实施公告》，公司向全体股东每10 股派 4.10 元，以资本公积金向全体股东每 10 股转增 4 股。  需求端：半钢胎需求强劲，营收同环比均实现增长。据国家统计局和海关总署数据，2024Q1，国内橡胶轮胎外胎产量累计 2.5 亿条，同比+14.0%；出口累计1.6 亿条，同比+11.6%，轮胎消费需求旺盛。2024Q1公司实现营业收入 21.15亿元，同环比分别+27.59%/ +0.73%。轮胎产销量方面，公司完成轮胎产量807.57 万条，同比+28%；其中，半钢胎 773.99万条，同比+26%；全钢胎 33.58万条，同比+148%。公司完成轮胎销售 760.71万条，同比+15.70%；其中，半钢胎 728.03 万条，同比+12.76%；全钢胎 32.68 万条，同比+175.28%。  利润端：盈利水平提升明显，净利率创历史新高。2024Q1，公司毛利率和净利率分别为 31.32%/ 23.82%，同比分别+8.98pp/ +8.72pp，环比分别+3.83pp/ 5.95pp。毛利率创 2021年以来新高，净利率创上市以来新高。公司盈利水平提升主要系泰国出口美国乘用车和轻卡车轮胎反倾销税率下降。2024Q1公司轮胎产品均价 278元/条，同比+10%，主要系产品提价以及全钢胎销量占比提升。原材料方面，据我们统计，截至 2024 年 4 月 18 日，原材料价格指数 121.9，较2023 年平均值增长 9.9%。建议持续关注未来原材料价格走势。  持续推进国际化产能布局，具备成长空间。公司泰国二期项目已于 2023年大规模投产运行。公司正加快推进非洲智能制造基地“森麒麟（摩洛哥）年产 1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设，平稳推进欧洲智能制造基地“西班牙年产 1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设。全球化布局对于保障供应链安全具有重要意义，有望进一步提升公司竞争优势，扩大公司规模。  盈利预测与投资建议。预计公司 2024-2026 年归母净利润复合增长率 34%。考虑到公司盈利水平领先同行，森麒麟泰国 PCR反倾销税率大幅下降，海外基地建设稳步推进，未来业绩有望高增长。给予公司 2024年 16倍 PE，对应目标价36.48 元，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格波动、国际贸易摩擦、在建项目不及预期、汇率波动等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 78.42 95.18 124.35 145.05 增长率 24.63% 21.37% 30.65% 16.65% 归属母公司净利润（亿元） 13.69 23.56 27.47 32.95 增长率 70.88% 72.17% 16.60% 19.93% 每股收益 EPS（元） 1.32 2.28 2.66 3.19 净资产收益率 ROE 11.61% 17.55% 16.99% 16.93% PE 19.46 11.30 9.69 8.08 PB 2.26 1.98 1.65 1.37 数据来源：Wind，西南证券 -23%-14%-5%3%12%21%23/423/623/823/1023/1224/224/4森麒麟 沪深300 森 麒麟（002984） 2024 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 1、青岛工厂（不包括航空胎）：假设 2024-2026 年销量分别为 1500/ 1550/ 1600 万条，公司所有半钢胎（青岛和泰国平均）产品均价逐年上涨 3%/ 2%/ 2%（产品均价上涨系税率下降和原材料价格影响），分别为 255.0/ 260.1/ 265.3 元/条。 2、泰国工厂：（1）半钢胎：假设 2024-2026 年销量分别为 1600/ 1700/ 1700 万条，2024-2026 年半钢胎均价同青岛工厂。（2）全钢胎：假设 2024-2026 年销量分别为 160/ 180/ 200 万条，单胎价格上涨 3%，成本上涨 1%。 3、西班牙和摩洛哥工厂：假设 2025-2026 年销量分别为 720/ 1200 万条，单胎价格分别为 283.8/ 289.5 元/条，单胎成本分别为 210.0/ 212.1 元/条。 4、航空胎：假设 2024-2026 年，公司航空轮胎销量分别为 0.8/ 2.4/ 4.0 万条，航空胎价格受原材料成本的影响较小，2024-2026 年新胎和翻新胎价格分别为 6000/ 4000 元/条。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2023A 2024E 2025E 2026E 青岛工厂 （不包括航空胎） 收入 34.63