宏观视角：四月出口量可能重拾高增速

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观视角 四月出口量可能重拾高增速 华泰研究 2024 年 4 月 23 日│中国内地 易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 吴宛忆 联系人 SAC No. S0570122090215 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 一季度实际出口量对实际 GDP 带来较大正贡献（参见《一季度实际 GDP 为何超预期?》，2024/4/16）。回顾开年的出口走势、虽然 3 月受春节因素同比有所回撤，但整体 1 季度美元计价的出口同比 1.5%、人民币计价出口同比为 4.9%，较去年 4 季度呈现温和回升。值得注意的是，根据我们的出口价格模型估算得到的 1 季度出口价格指数同比增速为-8.3%，这意味着出口数量同比增长达 13-15%左右，较去年 4 季度的增速、10%-11%的水平进一步上行，依然延续两位数的高增长。我们监测的高频指标显示，4 月出口额增长可能重拾高增长，本文分析这一预测的合理性、驱动因素及可持续性。 预计 4 月（美元计价）出口额增长可能从 3 月的-7.5%回升至高个位数、甚至两位数增长的水平，隐含的出口量可能实现 15%以上的增速。4 月 1-22 日，我们的高频指标（HDET）显示出口额可能会重回高个位数正增长（图表 2）。据我们此前分析，3 月出口增速的同比回落部分受到春节较晚的干扰（图表 1），而全球制造业周期回升仍将支撑全年出口温和回升。简单重温一下 HEDT 的构成——华泰出口需求日度指数（HEDT）主要通过中国二十大港口的船舶进港和出港船只数量、以及船舶停泊时间的变化来拟合出口需求的变化（参见《高频到日度：华泰独家出口监测指标》，2023/4/23）。该指标今年 1-2 月指示出口或保持 7-8%的同比增长，而 3 月同比明显回落至-8%左右，对出口增速有较好的拟合效果，4 月 1-22 日的高频指标显示出口增速或明显反弹，若价格仍延续同比偏弱态势，隐含出口数量增速可能进一步上行至15%（参见《春节效应压低 3 月出口，4 月或将反弹》，2024/4/12）。 不少海内外贸易相关数据也能佐证我们的出口高频指标对 4 月出口量高增长的预测，如韩国出口增长，国内分行业数据等。韩国 4 月前 20 天出口额维持 11.1%的较高增速，其中半导体出口同比增长大幅回升至 43%（图表 3-4）。此外，虽然钢材总量数据同比偏弱，但剔除和建筑业相关的螺纹和线材以后，与制造业需求紧密相关的冷轧、中厚板等钢材表观消费量同比增速分别从 3 月的-8.8%/-18.6%回升至 4 月 1-20 日的 0.8%/-2.6%（图表 5-6）。 往前看，虽然海外相关政策方面仍有不确定性，然而，我国出口在性价比和效率上难以匹敌的优势决定了出口相对竞争力的提升。我们预计，今年出口数量可能录得两位数的同比增长。具体看，我们总结了两个周期层面，和两个结构层面的驱动因素： ▪ 首先，有两个周期性因素支撑今年出口高增长：1）全球电子产业链周期回升、低基数下高增长将会拉动相关产业的出口回升，韩国的出口企稳回升或为一个较好的佐证；2）全球制造业周期温和补库亦有望对全年出口形成支撑，全球制造业 PMI 已连续 3 个月高于荣枯线、修复动能仍然较强，1 季度出口量的增长回升（参见《3 月全球制造业周期进一步回升》，2024/4/9）。 ▪ 结构性因素层面，中国出口多维度的成本和效率优势决定中国出口需求增长可能继续高于全球平均水平。以能源和电力为例，2022 年俄乌冲突后国内外能源和电力价差再度大幅走阔（图表 10），中国出口商品的竞争力进一步走强（图表 13）。对应中国 PPI 定基指数从 2022 年 3 月以后整体呈现回落态势、而欧洲 PPI 则进一步上行（图表 7-8），能源价格的相对优势助力中国制造业的竞争力进一步强化，除了能源成本优势、中国制造业产业链还拥有难以匹敌的物流和电信网络、遥遥领先的电信和物流效率成本优势，以及人力成本性价比和国际化水平较高（参见《中国出口产业链的升级与重塑》，2023/4/16）。虽然日元和韩元的名义汇率大幅贬值，但中国以美元计价的出口价格指数累计降幅仍然明显高于日韩（图表 9）。 ▪ 此外，跨境电商的快速增长对总出口的提振日益明显。以深圳为例，深圳跨境电商规模在 2023 年增长超 7 成，增速大幅快于全国（16%）、约占全国跨境电商进出口总额的 13.7%，且仍在高速扩张阶段。深圳海陆空为一体完善的物流网络、超过 380 万平米的海外仓建设等均为跨境电商发展提供保障，吸引了抖音、京东国际、阿里巴巴等平台加大投入；东南亚虾皮、俄罗斯 Ozon、非洲 Jumia 等跨国电商平台中国区总部已落户深圳，部分受跨境电商需求带动，深圳 1 季度人民币计价的出口同比增速实现 28.2%，领跑全国（图表 11-12）。 风险提示：全球衰退压力加大；内需回升不及预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 图表1： 1 季度美元计价的出口同比 1.5%、出口数量同比增长达 14.4% 图表2： 4 月 1-22 日，高频指标（HDET）显示 4 月出口金额可能重回高个位数正增长 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：亿海蓝，CEIC，华泰研究预测 图表3： 3 月韩国半导体出口同比增长 35.8% 图表4： 2023 年 10 月韩国出口同比增速由负转正、在今年 1 季度录得8.3%的高增速 资料来源：Haver，华泰研究 资料来源：Haver，华泰研究 图表5： 与制造业需求紧密相关的冷轧钢材需求在 4 月同比明显回升 图表6： 与制造业需求紧密相关的中板钢材需求在 4 月同比明显回升 资料来源：MySteel，华泰研究 资料来源：MySteel，华泰研究 -7.5 5.6 -30-20-10010203040502010-03 2012-03 2014-03 2016-03 2018-03 2020-03 2022-03 2024-03出口量和出口价格指数出口金额当月同比出口量指数同比（%）3月同比-7.54月至今13.8 -30-20-1001020304050607021-01 21-05 21-09 22-01 22-05 22-09 23-01 23-05 23-09 24-01（%）华泰出口需求日度指数（截至2024/4/22）华泰出口需求日度指数（HDET）出口金额同比-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2015201620172018201920202021202220232024费城半导体指数（领先4个月）韩国半导体出口45505560-25%0%25%50%201620172018201920202021202220232024点% 同比工作日调整后韩国出口全球制造业PM