宏观经济专题研究：中美日三国M2统计口径比较研究

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年04月25日宏观经济专题研究中美日三国 M2 统计口径比较研究核心观点经济研究·宏观专题证券分析师：邵兴宇证券分析师：董德志010-88005483021-60933158shaoxingyu@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980523070001S0980513100001基础数据固定资产投资累计同比4.50社零总额当月同比3.10出口当月同比-7.50M28.30市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《如何理解新质生产力》 ——2024-04-18《宏观经济专题研究-供需框架看利率——资金供给曲线与融资需求曲线》 ——2024-04-11《宏观经济专题：中国如何走出消费需求不足的困境？》 ——2024-04-03《利率“平坦化”能否持续？》 ——2024-03-21《宏观经济专题研究-风险补贴利率研究》 ——2024-03-12货币供应量统计的基本原则。（1）现行国际统计规则当中，货币被当成一种具备较高流动性的金融资产，潜在货币“候选者”较为繁杂；（2）统计货币供应量时，货币类金融资产根据其“流动性”逐层定义，确定各层次之间的范围。由于经济学家中流派多，加之国情不同，货币层次的划分在国际上没有统一结论，目前大多数国家都划分到 M2，有些金融工具发达的国家甚至将货币层次增加到 M7，扩大了货币的外延；（3）在部门方面，现行国际统计规则中，一般不包括中央政府和存款类金融机构所持有的货币资产。中国 M2 统计口径与美国、日本等均存在较大差异。（1）从科目层面看，中国定期存款未进行规模限制，而美国 M2 则仅统计小额（10 万美元以下）定期存款；中国统计了非存款类机构持有的货币基金，美国仅统计零售货币基金，日本未纳入货币基金统计；中国纳入了保证金，美国和日本均未纳入 M2 统计范围；（2）从部门看，中国在 M2 货币供应量统计当中纳入了非存款类金融机构而没有纳入地方政府,美国则同时纳入了非银行金融机构和地方政府，日本在货币供应量统计当中纳入了地方政府而没有纳入非存款类金融机构,同时日本还对货币发行方进行了额外限制；（3）总体来看，与美国相比，由于定期存款在 M2 当中占比较大，中国 M2 统计口径则明显更宽，与日本相比，尽管二者均未对定期存款科目上进行额外限制，但由于日本 M2 货币发行方口径要小得多，也使得中国 M2 统计口径比日本要更宽。理性看待中国 M2 规模。（1）从统计口径看，由于中美对 M2 统计口径差异，中国 M2 涵盖范围要比美国 M2 大得多，简单转化为可比口径，保守估计中国 M2 将下降至 211.5 万亿，较目前 304.8 万亿的规模至少要减少 1/3，调整后 M2 与美国 M2 的比例关系大致稳定在 1.2 左右，较官方M2 与美国 M2 之间 1.8-2 倍左右关系大大下降；（2）从金融体系和信用派生过程差异上看，中国信用形成更加依赖于银行信贷，美国则偏重于债券市场，中国银行信贷占信用规模的比重在 62.8%，尽管多年来持续下降，但仍然显著高于美国当前 19.5%的水平。在同样形成信用的情况下，由于这种差异，使得中国 M2 规模上升更为明显；（3）各国金融体系的形成牵扯到经济结构、体制机制、法律体系乃至社会文化等等方面，现有关于金融结构的研究表明，不同金融制度安排往往各有所长。在当前环境下，更需要我们理性看待中国 M2 规模膨胀。风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录货币供应量统计的基本原则 ...................................................... 4中美日货币供应量统计的比较 .................................................... 51、科目层面 ........................................................................... 52、部门层面 ........................................................................... 73、小结 ............................................................................... 8理性看待中国 M2 规模 ........................................................... 91、统计口径差异估算 ................................................................... 92、金融体系结构差异 .................................................................. 11风险提示 ..................................................................... 13请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 中国 M2 统计涵盖范围 ................................................................. 5图2： 由于部门发行方分层问题，日本 M2 并不完全涵盖 M1 .......................................8图3： 中美日三国货币供应量（M2）主要科目异同总结 .......................................... 9图4： 美国小额定期贷款占全部定期贷款比重 ................................................. 10图5： 中国住户、非金融企业和非银行金融机构占比 ........................................... 10图6： 调整后 M2 占官方 M2 比重 ............................................................. 11图7： 中国调整前后 M2 与美国对比（以美元计价） ............................................ 11图8： M2 占信用规模不同 ...................................................................12图9： 中国贷款和债券规模变化 ............................................................. 12图10： 美国贷款和债券规模变化 ...............................