高途集团(GOTU.US)收入利润超预期，加速布局暑期旺季

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 高途集团 (GOTU US) 收入利润超预期，加速布局暑期旺季 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(美元): 9.49 2024 年 5 月 22 日│美国 职业教育 24Q1 收入利润超预期，线上高速推进，线下加速布局 高途 24Q1 实现收入 9.47 亿元（+33.9% yoy），略超此前指引上限（9.28亿元）和彭博一致预期（9.41 亿元）。现金收款 7.29 亿元（yoy+35.3%），小幅超彭博一致预期（6.92 亿元）。Non-GAAP 净利润约 304 万元（彭博一致预期为亏损 1,060 万元），对应净利率 0.3%。考虑到公司 23Q4 以来现金收款增速强劲，我们上调公司 24-26 年总收入预测至 46.42/69.62/99.07 亿元（前值：44.66/62.73/84.46 亿元）。考虑到公司线上业务快速修复，线下业务加速拓展，我们给予 2.5x 25E PS（可比公司 Wind 一致预测均值：2.22x），目标价为 9.49 美元，维持“买入”评级。 K12 收入兑现高增速，现金收款强劲 24Q1 公司收入同比增长 33.9%，环比增长 24.4%。其中非学科培训和传统业务（下文称 K12 业务）营收占比约为 75%，同比增速超 35%；大学业务占比约 20%，同比增速超 30%。公司潜心专注于教学产品打磨和获客渠道拓展，持续优化获客效率，驱动现金收款加速增长。1Q24 排除续班和错期等一次性影响后，可比口径现金收入同比增长超过 70%，其中非学科培训收款实现三位数增长，传统业务收款高两位数增长，为后续季度收入加速增长奠定基础。 加速网点拓展和师资储备，承接暑期旺季需求 我们观察到公司为迎接暑期旺季进行了一系列前置投入：网点方面，24Q1起线下非学科业务网点扩张节奏环比加快；人员方面，24Q1 教研员工人数大幅增长近 50%。虽然相关投入或短期拖累利润率，但充足的产能储备有助于公司抓住增长窗口，承接需求，推动下半年收款和收入加速增长。此外24Q1 销售费用同比增加约 83%，我们预计 Q2 招新旺季销售费用环比进一步提升，但考虑到续费影响 ROI 环比或有所改善。 上调全年 K12 收入预期 考虑到行业需求持续旺盛以及公司加大获客力度，我们预计 Q2 K12 业务可比口径现金收款有望实现三位数增长，环比加速。结合前两季度收款增速，我们预计 Q2 K12 收入同比增速接近 45%；考虑去年 Q3 低基数以及今年线下网点加速扩张影响，下半年环比有望提速。因此我们上调全年 K12 收入预期至 38.3 亿元（yoy+75%，前值 35.2 亿元）。大学和成人业务方面，考研和出国两个主要增长项目的收入确认集中在下半年，因此我们预计 Q2 该业务收入同比基本持平。 风险提示：线下网点增速及招生情况不及我们预期；获客成本显著提升；相关部门对学费定价的监管；核心师资及管理人员流失。 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 詹博 SAC No. S0570523110002 SFC No. BUS698 zhanbo@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 郑裕佳 SAC No. S0570122030053 SFC No. BTB676 zhengyujia@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (美元) 9.49 收盘价 (美元 截至 5 月 21 日) 7.11 市值 (美元百万) 1,836 6 个月平均日成交额 (美元百万) 28.51 52 周价格范围 (美元) 2.22-8.44 BVPS (美元) 1.70 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 2,498 2,961 4,642 6,962 9,907 +/-% (61.93) 18.52 56.78 49.99 42.30 归属母公司净利润 (人民币百万) 13.17 (7.30) (316.35) (319.63) (189.13) +/-% NA NA NA NA (40.83) EPS (人民币，最新摊薄) 0.05 (0.03) (1.23) (1.24) (0.73) ROE (%) 0.44 (0.24) (10.73) (12.15) (7.96) PE (倍) 993.72 NA NA NA NA PB (倍) 4.23 4.20 4.67 5.28 5.71 EV EBITDA (倍) 284.84 (444.61) (32.74) (34.01) (49.51) 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (24)2881133185May-23Sep-23Jan-24May-24(%)高途集团标普500 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 高途集团 (GOTU US) 盈利预测和估值 公司 K12 业务（非学科培训和传统业务）上半年现金收款增速强劲，且随着线下网点的扩张以及 23Q3 低基数影响，下半年有望环比提速，因此我们上调全年 K12 收入预期至 38.3亿元（yoy+75%，前值 35.2 亿元）。我们预计公司 24-26 年总收入为 46.42/69.62/99.07 亿元，yoy+56.78%/49.99%/42.30%。另一方面，考虑到师资、网点等产能储备的增加，以及加大招新力度带来的销售费用增长，我们上调 24-26年费用、下调利润预测，预计 Non-GAAP净利润为-2.55/-2.28/-0.58 亿元，详见图 1。 图表1： 关键假设调整 新假设 原假设 （百万元） 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 总收入 4,641.90 6,962.49 9,907.39 4,465.77 6,272.74 8,446.37 yoy 56.78% 49.99% 42.30% 50.83% 40.46% 34.65% 毛利 3,110.07 4,595.25 6,439.81 3,170.70 4,390.92 5,828.00 毛利率 67.00% 66.00% 65.00% 71.00% 70.00% 69.00% 销售费用 2,556.28 3,631.25 4,859.39 2,308.90 3,168.02 4,120.65 费用率 55.07% 52.15% 49.05% 51.70% 50.50% 48.79% 研发费用 609.37 844.38 1102.45 603.11 784.42 971.78 费用率 13.13% 12.13% 11.13% 13.51% 12.51% 11.51% 管理费