三只松鼠(300783)企业改革成效凸显，业绩拐点出现

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 三只松鼠（300783.SZ）：企业改革成效凸显，业绩拐点出现 2024 年 5 月 27 日 强烈推荐/调高 三只松鼠 公司报告 成败起伏皆因传统电商，如今借助社交电商东山再起。2012 年公司品牌创立，当年双 11 便拿下行业销量第一的宝座，屡创纪录，7 年时间便成功上市，销售额破百亿。然而随着电商红利的衰退，19 年后公司增速持续下滑，公司开启线下直营店和加盟店模式，探索分销模式以平衡电商渠道的不足，然而疫情期间的加速拓店使得公司线下业务遭受重创，在随后的几年公司大量关闭线下门店，将重心转移至分销和社交电商。在此期间，公司加快工厂的建设，重塑供应链模式，夯实自身内功，23 年公司发布“高端性价比”战略，高性价比产品契合社交电商模式，公司业绩重回增长。 我国休闲零食有很大的增长空间：1、我国人均休闲零食消费量 14kg/人，明显低于美国/日本和全球人均水平（70kg/42kg/27kg）；参考日本，虽然在日本经济衰退前期，休闲食品占家庭食品支出比重有所下降但后期恢复较快，证明休闲食品弹性较大，长期趋势为占比提升，在经济恢复期有相对其他食品饮料细分板块有更好的表现。2、中等收入水平群体可支配收入增速放缓，一定程度抑制了居民消费升级的意愿，具备性价比的产品将更加受到青睐，相应的渠道和产品将继续获得红利。3、如今社交电商和量贩零食店的模式契合了市场需求，行业渠道发生了巨大的变革，给处在产业链上游的企业带来机遇，也给一部分企业带来挑战，我们认为这种模式中短期还能具备一定的机会。 公司通过供应链及渠道变革重回增长。1、公司线上渠道将重心转向社交电商，通过抖音起量带动其他渠道销售，目前取得一定成效。2、线下关闭大量的传统门店，主要聚焦分销业务，以增加日销量为目的，打造更高效的分销运营体系，目前日销品占比达 30%，具备继续提升的空间。3、通过自建工厂，深度及创新合作原材料供应商重塑供应链体系，降低成本，以高端的性价比产品做大销量并获得规模优势，从而进一步降低供应链成本，获得良性循环。 投资建议：公司制定了 3 年 200 亿目标。我们认为，公司向多品类多渠道转型符合市场趋势，目前来看已经逐步走出业绩低谷，公司业绩有望持续恢复，业绩目标可期。不考虑股权激励费用，预计公司 2024-2026 年营业收入分别为107.99、136.97、161.15 亿元，归母净利润分别为 3.84、5.31 和 6.65 亿元，对应 EPS 分别为 0.96、1.32 和 1.66 元。当前股价对应 2024-2026 年 PE 值分别为 25、18 和 14 倍，调高至“强烈推荐”评级。 风险提示：抖音平台竞争愈发激烈，渠道利润率受损；受量贩零食店冲击，线下开社区店速度和效果不及预期。 财务指标预测 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 7,293.16 7,114.58 10,798.60 13,697.42 16,115.09 增长率（%） -25.35% -2.45% 51.78% 26.84% 17.65% 归母净利润（百万元） 129.06 219.79 383.90 530.73 665.16 增长率（%） 68.61% 70.30% 74.67% 38.25% 25.33% 净资产收益率（%） 5.51% 8.74% 14.60% 19.27% 22.75% 公司简介： 公司三只松鼠股份有限公司的主营业务为自有品牌休闲食品的研发、检测、分装及销售。主要产品为炒货食品、坚果、果干、烘焙、肉制品等休闲食品。“三只松鼠”商标被国家知识产权局予以驰名商标保护。 资料来源：iFinD、公司公告 未来 3-6 个月重大事项提示 无 发债及交叉持股介绍： 无 交易数据 52 周股价区间（元） 27.08-16.0 总市值（亿元） 104.94 流通市值（亿元） 73.17 总股本/流通A股（万股） 40,100/40,100 流通 B 股/H 股（万股） -/- 52 周日均换手率 3.8 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52 周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：孟斯硕 010-66554041 mengssh@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480520070004 分析师：王洁婷 021-25102900 wangjt@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480520070003 -34.9%-24.0%-13.2%-2.3%8.5%19.4%5/228/2111/202/195/20三只松鼠沪深300P2 东兴证券深度报告 三只松鼠（300783.SZ）：企业改革成效凸显，业绩拐点出现 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 每股收益（元） 0.32 0.55 0.96 1.32 1.66 PE 74.22 43.18 24.81 17.94 14.32 PB 4.06 3.79 3.62 3.46 3.26 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 东兴证券深度报告 三只松鼠（300783.SZ）：企业改革成效凸显，业绩拐点出现 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 互联网坚果的领头羊 ........................................................................................................................................................... 6 1.1 三只松鼠品牌发展历程 ............................................................................................................................................... 6 1.2 股权结构 .................................................................................................................................................................... 7 1.3 坚果为主，多品类多品牌发展 .................................................................................................................................... 7 2. 业绩及财务分析：业绩波动较大，正逐步改善 ...............................................................