阿里健康(0241.HK)并表广告业务带动利润好于预期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 阿里健康 (241 HK) 港股通 并表广告业务带动利润好于预期 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 4.40 2024 年 5 月 28 日│中国香港 互联网 调整后利润好于一致预期 阿里健康 2HFY24 总收入 140.7 亿元，同比-7.8%，增速逊于 Visible Alpha (VA，口径下同)一致预期的-0.3%，调整后净利润 8.0 亿元，同比增长 97.1%，优于 VA 一致预期的 4.3 亿元，我们将其归功于高净利润率的营销服务收入并表的贡献（2 月 20 日起并表）。我们将 FY25/FY26 调整后净利润预测上调至人民币 21/27 亿元（前值：人民币 15/20 亿元），并引入 FY27 预测新值 32 亿元。我们将估值窗口滚动至 FY25，基于 DCF 的目标价调整至 4.4港币（前值：4.0 港币；WACC 为 9.4%，永续增长率为 2.5%，不变）。 完成对于阿里妈妈广告业务收购，夯实平台综合卖货能力 阿里健康医药自营业务 2HFY24 收入 122.9 亿元，同比-9.0%，增速逊于VA 一致预期的-1.5%；医药电商平台业务收入 13.1 亿元，同比增长 5.7%，增长逊于 VA 一致预期的 13.8%。截至 2HFY24 末，公司医药自营业务线上会员数量达 7,700 万，较 1HFY24 环比持平。公司 2HFY24 调整后净利润8.0 亿元，同比增长 97.1%，对应调整后净利润率 5.7%，同比提升 3.1pp。报告期内公司已完成对阿里巴巴集团天猫健康类目商家广告运营权的收购，展望未来，该业务在提供增量广告收入的同时，亦有望通过提升平台一体化营销卖货能力而支撑 3P 业务总体抽佣率稳健提升。 加强经营效率优化，推动平台商家数稳健增长 管理层分享了部分经营侧趋势：1）物流侧：公司进一步优化药品物流网络布局，在保证履约效率的基础上优化履约费率水平。公司在上海、杭州、苏州等核心城市升级为次日送货上门体验；2）电商平台商家建设侧：截止2HFY24 末，公司已服务超过 3.5 万商家，同比+28%；3）医疗健康服务板块：截止 2HFY24 末，与公司签约提供在线健康咨询服务的执业医师、执业药师和营养师合计超过 22 万人，较 2HFY23 末增加 2 万人，报告期内日均问诊量（不含开方）增长至 11,045 次。整体平台经营生态稳中向好。 发力广告运营并深化厂商合作，奠基长期健康增长势头 管理层指引 FY25 财年公司收入增速目标为 15%以上，IFRS 净利润率达到5%左右，公司表示未来零售业务的两大重点为：1）运用新获得的广告运营手段与平台运营相结合，提升自营经营效率和商家回报率，2）利用三方业务和自营两个抓手，与厂商进行深度合作，确保新品和首发品在阿里健康上展示，改善消费者体验。此外，公司将跟随集团策略，在一些适合做近端物流的商品中进行 O2O 相关布局。 风险提示：新用户获取不及预期；行业竞争加剧。 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 侯杰 SAC No. S0570523010002 SFC No. BRI004 houjie017864@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (港币) 4.40 收盘价 (港币 截至 5 月 28 日) 3.38 市值 (港币百万) 54,390 6 个月平均日成交额 (港币百万) 137.24 52 周价格范围 (港币) 2.59-5.82 BVPS (人民币) 0.90 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 (人民币百万) 26,763 27,027 31,129 34,345 37,533 +/-% 30.06 0.98 15.18 10.33 9.28 归属母公司净利润 (人民币百万) 535.65 2,270 1,544 2,074 2,545 +/-% (301.71) 323.70 (31.96) 34.32 22.72 EPS (人民币，最新摊薄) 0.04 0.14 0.11 0.15 0.18 ROE (%) 3.66 15.27 10.08 12.11 13.10 PE (倍) 68.82 21.99 28.23 21.04 17.16 PB (倍) 2.43 3.43 2.71 2.40 2.11 EV EBITDA (倍) 136.20 21.52 24.00 17.59 12.08 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (44)(28)(12)521May-23Sep-23Jan-24May-24(%)阿里健康恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 阿里健康 (241 HK) 盈利预测更新 我们将阿里健康 FY25/26 收入预测分别上调 7.7/8.7%至人民币 311/343 亿元（前值：289/316 亿元），并引入 FY27 预测新值 375 亿元。收入预测上调主要考虑到新并表的广告业务收入表现好于预期，且有望进一步提升公司 3P 业务整体变现能力。 我们将阿里健康 FY25/26 调整后净利率调整为 6.8/7.8（前值：5.1/6.3%），并引入 FY27预测新值 8.4%，调整后净利润为人民币 21/27 亿元（前值：人民币 15/20 亿元），并引入FY27 预测新值 32 亿元，主因高利润率的广告业务表现好于我们此前预期。 图表1： 华泰预测变动 （人民币十亿） FY25E FY26E FY27E 前值 新值 变动, % 前值 新值 变动, % 新值 收入 28,897 31,129 7.7% 31,585 34,345 8.7% 37,533 毛利润 7,220 7,441 3.1% 8,019 8,419 5.0% 9,487 履约费用 2,890 2,521 -12.7% 3,095 2,748 -11.2% 3,003 营销费用 2,138 2,023 -5.4% 2,274 2,198 -3.3% 2,402 管理费用 433 405 -6.6% 379 412 8.7% 450 产品研发费用 780 809 3.7% 790 859 8.7% 901 经营利润 978 1,682 71.9% 1,481 2,203 48.7% 2,731 IFRS 归母净利润 1,197 1,544 29.0% 1,668 2,074 24.3% 2,545 非 IFRS 净利润 1,486 2,105 41.6% 1,984 2,666 34.4% 3,169 （%） 前值 新值 变动