香港中华煤气(0003.HK)盈利与现金流向上，派息潜力提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 香港中华煤气 (3 HK) 港股通 盈利与现金流向上，派息潜力提升 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(港币): 7.66 2024 年 5 月 31 日│中国香港 燃气及分销 香港煤气与内地城燃龙头，首次覆盖予以“买入”评级 香港中华煤气是香港首家公用事业公司，拥有香港煤气、内地公用事业、延伸业务三大核心板块。2023 年底公司在香港/内地覆盖客户数达到 202 万/4,019 万户；其中香港煤气市场规模和利润率稳定；内地公用需求复苏与利润率修复，公司城燃龙头地位牢固；名气家重组融合香港与内地延伸业务，轻资产模式注入新的增长点。我们预计公司 2024-2026 年归母净利为62.1/69.0/74.7 亿港元，BPS 为 3.19/3.21/3.26 港元。参考公司历史 3 年PB 均值 2.4x，预计公司盈利和自由现金流增长、为提升派息创造空间，给予公司 2024E 2.4xPB，目标价 7.66 港元，首次覆盖予以“买入”评级。 香港煤气：与电力竞争存量市场，利润贡献的基本盘 公司是香港唯一的煤气供应商、收费及利润不受香港政府监管。2013-23 年煤气客户数由 179.9 万户增至 202.0 万户、CAGR 为+1.2%，住宅煤气覆盖率保持在 74%左右；户均售气量由 15.88GJ 降至 13.43GJ、CAGR 为-1.7%，煤气销量由 28,556TJ 降至 27,125TJ、CAGR 为-0.5%。煤气面临电力的市场竞争，但借助于低价和低碳的相对优势，公司煤气价格充分传导上游采购价格、人工与运营成本的变化。我们预计 2024-2026 年香港分部收入相对稳健，而 EBITDA 利润率有望维持在 50%左右的水平。 内地公用：需求复苏与利润率修复，城市燃气龙头地位牢固 公司于 1994 年开始在内地开展燃气项目。2023 年公司城市燃气销气量达到 347 亿方、同比+8%，得益于分销气量的快速增长和工商业用气需求的复苏。公司在内地城市燃气市场的份额稳定向上，2023 年销气量占内地天然气销量的 8.9%，2016 年以来保持在 8.1%以上、且近三年持续提升。采气成本下降以及部分地区顺价机制完善，2023 年公司价差同比回升 0.02 人民币/方。价差修复和可再生能源开始贡献正向收益，我们预计 2024-2026年内地公用分部的 EBITDA 利润率也有望逐年回升至 15%以上。 延伸业务：聚焦智慧服务场景，启动香港与内地业务整合 公司于 2023 年启动名气家重组，旨在融合香港与内地延伸业务。2023 年延伸业务总收入为 92 亿港币，其中名气家占比 45%；名气家业务中，香港/内地分别占比 41%/59%。2023 年名气家经营利润为 4.9 亿港币，经营利润率为 12%。2023 年公司在香港的燃气具/橱柜市场份额达 80%/30%，得益于良好的产品口碑和品牌知名度。公司内地用户市场覆盖率远低于香港市场，家庭保险 20%/家居安全 6%/智慧厨房 10%，潜在市场空间广阔。 风险提示：香港煤气需求不及预期；内地天然气需求不及预期；借贷成本管控不及预期。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 7.66 收盘价 (港币 截至 5 月 30 日) 6.12 市值 (港币百万) 114,198 6 个月平均日成交额 (港币百万) 96.81 52 周价格范围 (港币) 5.25-7.37 BVPS (港币) 3.21 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (港币百万) 60,953 56,971 58,173 58,865 60,127 +/-% 13.80 (6.53) 2.11 1.19 2.14 归属母公司净利润 (港币百万) 5,248 6,070 6,206 6,904 7,470 +/-% 4.60 15.67 2.23 11.25 8.19 EPS (港币，最新摊薄) 0.28 0.33 0.33 0.37 0.40 ROE (%) 7.87 9.83 10.40 11.56 12.37 PE (倍) 21.76 18.81 18.40 16.54 15.29 PB (倍) 1.80 1.91 1.92 1.91 1.88 EV EBITDA (倍) 13.63 12.55 12.78 12.21 11.79 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (23)(15)(8)08May-23Sep-23Jan-24May-24(%)香港中华煤气恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 香港中华煤气 (3 HK) 正文目录 投资概要 ....................................................................................................................................................................... 3 核心逻辑................................................................................................................................................................ 3 股价复盘：燃气行业 β 属性弱化，类债券资产属性增强 ....................................................................................... 4 有别于市场的观点 ..............................................................................................................................................