策略周末谈(6月第1期)：美联储会降息吗？

策 略 研 究 2024.06.01 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 专 题 策 略 报 告 美联储会降息吗？ ——策略周末谈（6 月第 1 期） 分析师 曹柳龙 登记编号：S1220523060003 联系人 徐嘉奇 相 关 研 究 《A 股景气整体回升，中游材料/可选消费景气回升明显——A 股中观景气全景扫描（5 月第 3期）》2024.05.22 《股市资金面保持宽松，市场情绪继续恢复——流动性跟踪（5 月第 1 期）》2024.05.22 《保障房“收储”：时间和空间——策略周末谈（5 月第 3 期）》2024.05.19 《北交所年报及一季报综述：北交所专精特新特性凸显，紧抓高端制造和中端出海两条主线》2024.05.17 《A 股景气略有回升，中游材料/可选消费景气回升明显——A 股中观景气全景扫描（5 月第 2期）》2024.05.15 《保障房“收储”：结束还是开始？——策略周末谈（5 月第 1 期）》2024.05.06 本周海外股市大多出现较为明显的调整，很多投资者存在这样的困惑：明明美联储已经放缓缩表进程，但为什么全球的降息交易反而延后了？对此，我们的基本看法如下—— 第一，美国宽松周期开启？——放缓缩表反而意味着短期内不会降息。近期，美国放缓缩表速度，并放宽银行业资本金上调要求，部分投资者期待美联储即将开启降息周期，但我们判断：（1）去年 3 月硅谷银行风险事件后，美联储“扩表”但没有“降息”；当前为了预防美国银行业的潜在危机，美联储放缓缩表，反而也就意味着，短期内不会降息；（2）我们在多篇报告中反复提示：在中大级别全球金融危机爆发之前，美联储轻易不会降息。 第二，联储为何放缓缩表？——预防美国银行业的潜在危机。（1）美国银行业的风险敞口接近 220 亿美元，远高于去年 3 月硅谷银行危机（50 亿美元）。（2）美国银行业的风险来源于商业地产危机：当前美国商业地产的空置率和价格跌幅，都接近 08 年金融危机时期；持续高位的抵押贷款利率，也加剧商业地产的流动性风险。去年 3 月硅谷银行风险事件以来，美国银行业风险相继曝露，美联储放缓缩表，可以定向为银行业注入流动性。 第三，美国国内风险事件，美联储会扩表 or 放缓缩表。（1）去年 3 月硅谷银行暴雷属于“黑天鹅”事件，美联储通过“扩表”来应对危机。（2）当前美国银行业的潜在危机，属于“灰犀牛”事件，美联储通过“放缓缩表”来预防风险。在没有出现全球中大级别的金融危机之前，即便美国国内出现风险事件，美联储也会选择扩表 or 放缓缩表，而不会直接降息。 第四，中大级别金融危机，才是联储降息契机。（1）石油美元体系建立之前，金融危机往往从美国爆发，并逐步蔓延到全球，美联储的“扩表”以及“降息”都是为了应对美国以及全球的危机。（2）石油美元体系建立之后，金融危机往往是全球先爆发，然后再传导到美国的。美联储“扩表”是为了缓和美国的危机，等待全球危机进一步恶化，以完成“美元潮汐”的收割闭环：上一轮降息周期向全球释放流动性，全球资产价格泡沫化→美联储快速加息回笼美元流动性，全球资产价格暴跌→美国资本抄底全球廉价资产→新一轮降息周期释放流动性，美国资产升值，修复国家资产负债表。 第五，“避险的资金”终将流向“安全的资产”。美联储放缓缩表，反而意味着降息交易延后。22 年 3 月美联储加息周期以来，已经从全球回笼超过 5.4万亿美元流动性。美联储降息（预期）延后，会加剧全球流动性枯竭的风险，并加速外资回流中国的“安全资产”：黄金/资源/公用事业等。行业配置继续坚守“八二法则”：80%仓位中长期配置“安全资产”：（1）供给约束（部分资源）：煤炭/有色/石油；（2）行政约束（中特估）：水务/电力/燃气/交运/通信；（3）技术约束（新质生产力）：AI 算力基建。20%仓位阶段性博弈“发展资产”：保障房“收储”政策加码，“守住不发生系统性风险的底线”，银行/竣工链会迎来估值修复行情。 风险提示：美联储货币政策不及预期、国际地缘政治冲突、宏观经济下行压力超预期等。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 专题策略报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 美国宽松周期开启？——放缓缩表反而意味着短期内不会降息 .......................................... 4 2 联储为何放缓缩表？——预防美国银行业的潜在危机 .................................................. 6 2.1 美国银行业的风险敞口：超过去年的硅谷银行 ................................................. 6 2.2 美国银行业的风险来源：商业地产的违约风险提升 ............................................. 6 2.3 美国银行业的风险事件：从去年硅谷银行开始，持续曝露 ........................................ 7 3 美国国内风险事件，美联储会扩表 or 放缓缩表 ....................................................... 8 3.1 黑天鹅：硅谷银行风险事件，美联储“扩表”，应对危机 ........................................ 8 3.2 灰犀牛：美国银行业潜在风险，美联储“放缓缩表”，预防危机 .................................. 8 3.3 美国国内风险：美联储会扩表 or 放缓缩表，但不会降息 ........................................ 9 4 中大级别金融危机，才是联储降息契机 ............................................................. 10 4.1 过去 30 年经验总结：美联储降息之前，全球一般都会爆发金融危机 ............................. 10 4.2 过去 100 年经验总结：全球金融危机，一般也是美联储降息的前置条件 .......................... 10 4.3 石油美元体系建立后，美联储降息是“美元潮汐”的关键闭环 .................................. 11 5 “避险的资金”终将流向“安全的资产” ........................................................... 13 5.1 放缓缩表，反而意味着降息交易延后 ........................................................ 13 5.2 行业配置：继续坚守“八二法则” ..................