耐世特(1316.HK)全球转向龙头，自动驾驶与特斯拉产业链稀缺标的

1本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。各项声明请参见报告尾页。1全球转向龙头，自动驾驶与特斯拉产业链稀缺标的线控转向是耐世特的核心产品，未来发展空间巨大。我们认为未来耐世特将顺应自动驾驶产业升级大浪潮，成长为线控转向的龙头企业。我们给予公司目标价 7.0 港元，对应2024 年 17 倍 P/E，首次评级买入。报告摘要百年企业，客户多元，产品矩阵完善。耐世特于 1906 年在美国成立，至今已在汽车转向和动力传动系统领域发展超过百年。公司的产品包括电动助力转向(EPS)、转向管柱及中间轴(CIS)、动力传动系统(DL)、液压助力转向(HPS)、线控转向（SBW)、电驱动(eDrive)及软件解决方案。公司的客户涵盖几乎所有主流车企，如宝马、比亚迪、长安汽车、福特汽车、通用汽车、雷诺、上汽通用五菱、丰田、大众、长城汽车、理想汽车、极氪等 60 余家客户，从区域来看，北美市场是公司的收入基石，中国市场发展迅猛，驱动业绩增长。线控转向核心标的，顺应产业升级大浪潮。线控转向 SBW 是电动助力转向 EPS 的进阶产品，与自动驾驶高度关联。以耐世特为代表的头部 tier1 具备强大的技术优势与先发优势。2022 上半年耐世特获得了一家位于德国的全球领先整车厂的线控转向的订单，订单总金额 20 亿美元，属于业内首次。我们认为中国车企在自动驾驶上投入大，发展快，耐世特已经与多个自主品牌就线控转向达成研究合作关系，未来中国的线控转向订单会逐渐增多，并实现商业化落地，推动行业发展。在手订单多，首次与特斯拉达成合作。2023 年公司获得 61 亿美元订单，当中有多个订单具有里程碑式意义。2023 年上半年，公司获得了第二个线控转向订单，包括手控执行器、轮控执行器及软件集成系统。23 年下半年，公司首次获得全球电动车领导者的 EPS 订单。我们推测耐世特已经获得特斯拉 Model Q 的北美订单，并且未来有望加深合作，获得 Model Q 在欧洲与中国的订单。强劲的订单量和项目投产有望进一步拉动收入持续增长。首次覆盖目标价 7.0 港元，买入评级。我们认为耐世特将顺应自动驾驶产业升级大浪潮，成长为线控转向龙头企业。预计 24-26 年公司归母净利润分别为 1.3 亿、1.7 亿和 2.2 亿，同比增长 261%、31%和 29%，给予公司目标价 7.0 港元，对应 2024 年 17 倍 P/E，首次评级买入。风险提示：行业竞争加剧；价格不及预期；中美贸易关系恶化31/12 年结；百万元美元202220232024E2025E2026E营业收入3,8404,2074,5694,9245,306增长率(%)14%10%9%8%8%净利润5837132174224增长率(%)-51%-37%261%31%29%毛利率(%)10%9%10%11%12%净利润率(%)2%1%3%4%4%每股收益(美元)0.020.010.050.070.09每股净资产(美元)0.790.800.850.910.99市盈率23.336.710.27.86.0市净率0.70.70.60.60.5净资产收益率(%)3%1%3%4%5%股息收益率(%)1%1%2%3%3%数据来源：公司资料，安信国际预测Table_Title2024 年 06 月 05 日耐世特（1316.HK）Table_BaseInfo首次覆盖证券研究报告汽车行业投资评级：买入目标价格：7.0现价(2024-06-04)：4.2 港元总市值(百万港元)10,541.26流通市值(百万港元)10,541.26总股本(百万股)2,509.82流通股本(百万股)2,509.8212 个月低/高(港元)3.1/5平均成交(百万港元)33.09股东结构中国航空工业集团44.0%北京亦庄国际投资20.9%股价表现%一个月三个月十二个月相对收益-2.835.5414.87绝对收益-3.0019.6612.20数据来源：彭博、港交所、公司王强分析师+852 22131422jimmywang@eif.com.hk首次覆盖/耐世特本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。各项声明请参见报告尾页。21. 百年企业，参与和见证行业的兴衰沉浮1.1. 公司概况全球转向系统龙头。耐世特汽车系统集团有限公司于 1906 年在美国成立，至今已在汽车转向和动力传动系统领域发展超过百年。公司的产品覆盖全品类转向助力及传动系统，包括电动助力转向(EPS)、转向管柱及中间轴(CIS)、动力传动系统(DL)、液压助力转向(HPS)、线控转向（SBW)、电驱动(eDrive)及软件解决方案。公司的客户涵盖几乎所有主流车企，如宝马、比亚迪、长安汽车、福特汽车、通用汽车、雷诺、上汽通用五菱、丰田汽车、大众、长城汽车、理想汽车、极氪等 60 余家客户，从区域来看，北美市场是公司的收入基石，亚洲市场发展迅猛，是业绩增长主要驱动力。图 1：转向系统及动力传动系统资料来源：公司资料，安信国际整理公司前身为1906年成立的Jackson,Church & Wilcox，后面经过多次收购拆分合并，2009年被通用汽车收购，命名为耐世特。2011 年，中国航空工业集团耗资 4.5 亿美元收购耐世特，成为控制股东。2013 年，耐世特成功在香港证券交易所上市，主营业务为汽车转向及动力传动系统。图 2：发展历史资料来源：公司资料，安信国际整理股权较为集中。公司的实控人及最终受益人为中国航空工业公司有限公司，持有耐世特44%的股权，第二大股东为北京亦庄国际汽车投资管理有限公司，直接持股 20.9%，公司股权结构较为集中。全球化发展，高管团队以外国人居多。耐世特是一个为全球整车制造商提供服务的供应商，拥有超过百年整车集成的专业知识与产品工艺的历史传承。总部在美国密西根州，并且在美国、中国、日本、印度、德国、波兰、意大利、法国建立工厂或研发中心。因此其管理团队以外国人居多。首次覆盖/耐世特本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。各项声明请参见报告尾页。3图 3：股权结构资料来源：公司资料，安信国际整理雷自力是主席兼首席执行官，53 岁。于 2022 年 3 月获委任为董事会主席，于 2022 年6 月获委任为首席执行官。雷先生为公司全球战略委员会（GSC）的成员。雷先生于汽车行业拥有超过 28 年相关经验。平日工作主要负责主持董事会及股东大会、制定议程，并促进董事会与管理层之间的沟通。自 2022 年 6 月起，加入中航机载系统有限公司董事会；2021 年 5 月起，担任中国航空汽车系统控股有限公司（中航汽车）董事长；2021年 5 月起，担任中航汽车非全资附属公司中航瀚德（北京）投资控股有限公司董事长，及 2020 年 8 月起担任瀚德汽车控股有限公司（Henniges Automotive Holdings, Inc.）董事长。2020 年 11 月起，担任太平洋世纪（北京）汽车零部件有限公司（太平洋世纪（北京）汽车）董事长以及耐世特汽车系统（香港）控股有限公司（耐世特香港）董事。2021年 12 月至 2022 年 11 月担任贵州贵航汽车零部件股份有限公司（该公司于上海证券交易所上市，股票代码：600523）董事长。2