2024年6月FOMC会议点评-6月FOMC：年内或只降息1次，R＊继续上移

宏 观 研 究 2024.06.13 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 数 据 点 评 6 月 FOMC：年内或只降息 1 次，R*继续上移 #2024 年 6 月 FOMC 会议点评 分析师 芦哲 登记编号：S1220523120001 张佳炜 登记编号：S1220523120005 联系人 韦祎 王茁 相 关 研 究 《“原材料价格强、消费价格弱”的局势不变——5 月物价数据点评》2024.06.12 《5 月非农数据“说谎了吗”？》2024.06.08 《出口增速如期回升，全年较为乐观——5 月外贸数据点评》2024.06.07 《基本面走弱的原因——5 月 PMI 点评》2024.05.31 《为什么生产强、消费弱？——4 月经济数据点评》2024.05.17 《美国通胀改善，但仍然难下 3%》2024.05.16 核心观点：6 月 FOMC 会议强化了今年内最多只降息一次的可能性，中性利率 R*的上调意味着美债利率更有限的下行空间。大选前，降息预期仍将维持宽幅震荡，但 Q4 面临进一步调降的风险。6 月 SEP 上调 2024、2025 年通胀预期，点阵图全面上移，2024 年降息指引中位数由 3 次下调至 1 次，加权平均 1.21 次。我们认为今年或可能仅有 1 次降息，考虑到特朗普如若上台对通胀带来的上行风险、Q4 可能存在的通胀小幅反弹压力，如若经济数据支持，9 月相较于 Q4 或是更好的降息时点。 声明：肯定去通胀的进展。美联储第 7 次如期维持政策利率在[5.25, 5.5]%不变，声明与 5 月相比仅有两处小改动：①受益于 5 月 CPI 全面逊于预期，美联储将对通胀的描述由缺乏进一步进展（lack of further progress）改为了温和进展（modest further progress）；②鉴于 taper QT 已在 6 月 1 日执行，美联储删除了相关预告。 点阵图：2024 年仅 1 次降息，R*由 2.6%上移至 2.8%。①2024 年：预期 0-1-2 次降息的委员分别为 4-7-8 人，降息指引的中位数由 3 次调整为 1 次，众数由 3 次调整为 2 次，加权平均 1.21 次降息。②2025-2026年：2025 年政策利率指引由 3.75-4.0%上调至 4.0-4.25%，降息分歧更小，9 人指引利率降至[4.0, 4.25]%，中位数与众数指引到 2025Q4 美联储将累计降息 5 次。2026 年政策利率预期不变。③长期政策利率：美联储预期长期政策利率从此前的 2.6%进一步上调至 2.8%。从分布上来看，尽管 2.5%仍是众数，但更多官员开始预期 R*≥3%。 经济预测：上调失业率与通胀预期。①产出缺口：维持 GDP 预测不变，但小幅上调了对 2025、2026 和长期失业率的预期各 0.1%。考虑到奥肯定律，这更类似是美联储在预期美国劳务市场的供给将继续恢复，奥肯定律的系数绝对值将提升。②通胀缺口：将 2024Q4 美国 PCE/核心 PCE同比预期分别上调 0.2%至+2.6%/+2.8%，将 2025Q4 美国 PCE/核心PCE 同比预期分别上调 0.1%至+2.3%，以回应 24Q1 超预期小幅反弹的通胀。另外，尽管 FOMC 仍认为通胀前景充满不确定性，但从预测分布看，已有人开始预期通胀的下行风险。 发布会：经济延续再平衡，降息仍需要更多信心。彭博编制的 FOMC 声明情绪指数在 6 月录得 4.31，较 5 月转鹰，超预期的点阵图或是主要原因。本次发布会的增量信息不多，市场此前已对近期的经济数据（Q1 增长与通胀数据的连续超预期，Q2 以来增长与通胀的转弱）和美联储可能引申出的行为有所预期。具体来说，①增长预期方面，劳务市场接近疫情前水平。Powell 表示职位空缺率、离职率与劳务供给的修复都在向着好的方向进行，劳务市场边际降温的需求和再平衡意味着经济正迈向方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 数据点评 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 软着陆；②货币政策方面，预期中性利率 R*的抬升意味着政策利率难以回到疫情前，但当前的政策利率仍然是限制性的；Powell 强调点阵图的不确定性，即未来的货政决策仍更多取决于数据；对降息时点而言，仍然需要看到数据给予的更多信心。整体来看，Powell 仍然强调当前美联储政策决策的“数据依赖（data dependent）”特点，并未就开启降息的时点给予更多的指引。 展望：今年内降息可能最多 1 次，下半年降息预期面临更多调降风险。受全面抬升的鹰派点阵图、年内降息预期由 3 次压降至 1 次影响，发布会结束后，由 5 月 CPI 全面逊于预期带来的降息预期升温有所回落，美债利率&美元指数转涨，10 年美债利率由 CPI 发布后的 4.25%回升至4.32%，黄金&大宗商品转跌，美股高位震荡。当前市场预期美联储 9 月降息概率为 64.5%，预期全年降息 1.75 次/43.8bps。前瞻看，今年内降息可能最多 1 次，当前市场对于全年接近 2 次的降息预期仍将面临进一步压降的风险：短期看，除非经济或金融系统出现显著的非线性风险，7 月不太可能降息。Q4 降息的难点有二，一是两次 FOMC 会议都在大选结果后，如若特朗普当选，美联储很难进行降息；二是 Q4 较低的基数与 24Q4 大概率反弹的居住通胀或带来小幅的再通胀压力，压缩美联储降息的充分条件。因此，如若 6-8 月的经济数据能增强美联储对去通胀的信心，则 9 月是最佳的降息窗口。当然，如若 9 月未降息且拜登连任，则随着经济的缓慢下行，也并不排除 Q4 降息的可能性。 风险提示：美联储过早开启降息周期引发通胀反弹甚至失控；美联储紧缩周期维持时间过长，引发金融系统流动性危机；通胀下行速率不及预期。 数据点评 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表1：2024 年 6 月 FOMC 与 2024 年 5 月 FOMC 发布会声明对比 资料来源：美联储，方正证券研究所 图表2：彭博 FOMC 发布会开场词情绪指数 资料来源：彭博，方正证券研究所 数据点评 4 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表3：2024 年 6 月美联储 SEP 资料来源：美联储，方正证券研究所 图表4：2024 年 6 月（左）和 2024 年 3 月（右）FOMC 点阵图对比 资料来源：美联储，方正证券研究所 数据点评 5 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表5：美联储 SEP 对 2024-2026 年及长期 GDP 同比增速预测分布 图表6：美联储 SEP 对 2024-2026 年及长期失业率预测分布 资料来源：美联储，方正证券研究所 资料来源：美联储，方正证券研究所 数据点评 6