低波环境下，动量还是反转？

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 低波环境下，动量还是反转？ [Table_Title2] [Table_Summary] 6 月 3-7 日，长端利率呈现震荡下行走势。10 年国债活跃券（240004）下行至 2.31%（-1bp）；30 年国债活跃券（230023）下行至 2.54%（-3bp）。 ► 6 月跨季资金面或平稳 我们预计今年6 月下旬资金面波动或弱于季节性，整体仍将处于均衡偏松状态。一是央行对资金面态度偏呵护。面临跨季，央行出手呵护资金面的概率较高，相应资金面波动不会太大。二是政府债净供给压力或不大。根据最新规模测算，6 月国债发行规模约 1.1 万亿元（不包含储蓄国债），到期 8040 亿元，净发行约 3400 亿元。由于到期量较大，国债单只规模放量带来的供给压力仍然可控。三是信贷挤水分背景下，银行信贷投放也不会明显超出季节性，对资金面的扰动偏小。 ► 6 月债市“方向偏多，波动减弱” “方向偏多，波动减弱”或是 6 月以来债市行情的主要特征。波动减弱的背后，或是如地产政策、央行喊话等短期主线逻辑已基本被定价。在新一轮下行行情开启之前，债市可能依然需要面对低波动的挑战。在此背景下，如何通过性价比品种选择、仓位调度提升收益，也成为了债市投资的核心问题。 ► 动量还是反转，子弹还是哑铃 为探究震荡市下反转策略效果如何，我们构建了一个简易的策略组合。基于震荡行情反转策略占优的假设，我们以滚动 5 日收益率变化（短周期）、20 日收益率变化（长周期）来观测不同各品种利率债、类利率债的性价比情况。截至6月7 日，10 年期国债、10 年期国开债、30 年国债、1 年存单等品种的长周期、短周期表现均偏弱。在商金债、中短端利率债抢跑的背景下，长久期品种依然兼具票息及潜在下行空间的优势。 除品种选择外，我们倾向于认为，在降息预期真正重启以前，策略构建可能还是需要以票息为核心，即在合理久期范围内，将收益率组合至高位。 总体来看，在商金债、中短端利率债抢跑的背景下，10年期国债、10 年期国开债、30 年国债这些长久期品种依然兼具票息及潜在下行空间的优势。落脚到利率策略层面，1年存单+10 年国开组成的哑铃策略，相对占优。 风险提示 货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：肖金川 邮箱：xiaojc@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030004 研究助理：谢瑞鸿 邮箱：xierh@hx168.com.cn 证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2024 年 06 月 10 日 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 行情回顾 .................................................................................... 3 2. 6 月跨季资金面或平稳 ......................................................................... 5 3. 动量还是反转，子弹还是哑铃 ................................................................... 7 4. 6 月首周理财规模环比增 1205 亿元 ............................................................... 9 4.1. 业绩表现：各类理财产品净值增幅收窄 ......................................................... 9 4.2. 6 月首周理财规模环比增 1205 亿元 ............................................................ 10 4.3. 风险端：理财破净率、业绩不达标率持续下降 ................................................... 11 5. 杠杆率：银行间持续抬升，交易所则先降后升..................................................... 13 6. 各风格中长债基久期均在压缩 .................................................................. 14 7. 供给端：地方债发行节奏再度放缓 .............................................................. 17 8. 风险提示 ................................................................................... 19 图表目录 图 1：10 年期国债活跃券收益率（%）..................................................................................................................................................3 图 2：各期限活跃利率品种收益率及变化情况（%） ........................................................................................................................4 图 3：过去五年资金利率季节性规律 .......................................................................................................................................................6 图 4：6 月第一周，票据利率持续下行....................................................................................................................................................6 图 5：震荡市中，反转策略相对动量策略的胜算更高 ........................................................................................................................7 图 6：在商金债、中短端利率债抢跑的背景下