央行多次强调关注长端利率，短期内收益率或延续区间波动

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报 2022 年第 9 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 专题研究 （2024 年 6 月） 作者： 中诚信国际 研究院 王 晨 chwang01@ccxi.com.cn 汪苑晖 yhwang@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院 执行院长 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 【5 月利率债运行分析与展望】超长期特别国债发行在即，短期内收益率或区间波动，2024 年 6 月 【利率走势一季度回顾与下阶段展望】 利率中枢下行长期国债表现亮眼，收益率运行区间或位于 2.2%-2.5%，2024 年5 月 【2 月利率债运行分析与展望】两会强调货币政策精准有效，短期内收益率或低位波动，2024 年 3 月 【1 月利率债运行分析与展望】全面降准落地呵护春节资金面，收益率降至 2.4%短期易下难上，2024 年 2 月 【货币政策及利率债 2023 年回顾与 2024年展望】积极财政下利率债供给或达 25万亿，收益率中枢或下行至 2.5%-2.6%，2024 年 1 月 央行多次强调关注长端利率 短期内收益率或延续区间波动 ——利率走势 5 月回顾与展望 本期要点  展望：降准必要性有所上升，收益率或延续区间波动  经济修复仍承压下货币政策坚持灵活适度、精准有效，银行“负债荒”叠加政府债券加快发行，降准必要性或有所上升。经济修复依然面临多重压力，货币政策难以收紧，仍将坚持灵活适度、精准有效的总体基调，且继续保持一定力度支持经济修复，同时也将进一步疏通货币政策传导机制，提高传导效率。此外，4 月银行开始“手工补息”整改，部分存款资金或流向理财、货基等其他产品，当月新增存款由正转负，减少 3.92 万亿，降幅为 2000 年以来最高水平，银行或面临一定“负债荒”压力，叠加后续将迎来政府债券供给高峰期，或在一定程度上影响信贷合理增长，通过降准释放流动性的必要性或有所上升。  近期央行多次提及长端利率，引导意图更为于明显，叠加专项债加快发行或对流动性形成一定扰动，收益率继续下行空间或较为有限，但经济修复基础较不稳固下收益率大幅上行动力依然不足，短期内或延续区间波动态势。经济修复仍面临消费改善基础不牢、宏观债务风险处于高位、外需改善不确定因素仍存等多重挑战，在此背景下，收益率大幅上升可能性较低。从流动性看，6 月新增专项债或加快发行，叠加国债供给或仍较高，以及跨季等因素影响，或对流动性形成一定扰动，央行虽会加大公开市场操作力度维稳资金面，但在流动性较为紧张时点，收益率仍可能出现阶段性上升走势。从机构行为看，资产荒背景下利率债虽仍有一定配置需求，但部分机构止盈行为也将使得债市面临调整压力。此外，近期央行多次提及长端利率，引导市场利率向政策利率回归意图明显，收益率继续下行空间或较为有限，整体或仍呈区间波动走势。  回顾：央行公开市场净投放，利率债收益率呈区间波动走势  经济修复基础仍不稳固，景气指数回落至临界点以下。5 月制造业 PMI 回落至临界点以下，其中生产指数较前值下降 0.9 个百分点至 45.9%；新订单指数为 49.6%，较上月回落 1.5 个百分点，供需两端修复均放。同时，价格水平依然疲弱，融资需求较为低迷，仍需政策发力稳增长。  央行公开市场净投放，资金利率多数下行。5 月，中上旬央行维持地量操作，伴随新增专项债加快发行，央行于月末加大逆回购投放力度，全月公开市场操作由此前净回笼转为净投放。资金利率多数下行，DR007 中枢仍高于 7 天逆回购利率。同时，近期 R007 与 DR007 利差持续收窄，部分时点甚至出现倒挂现象，或主要与 4 月银行开始“手工补息”整改，存款流向理财、货基等有关，非银流动性相对充裕。  收益率区间波动，期限利差小幅走阔。利率债收益率呈区间波动走势，波动幅度较上月有所收窄。截至 5 月 31 日，10 年期国债收益率为 2.2926%，较上月末小幅下行 1.02BP，全月整体呈区间波动走势，波动幅度为 5.85BP，较上月有所收窄。从期限利差看，10 年期国债下行速度继续减弱，10Y-1Y 走阔。www.ccxi.com.cn 利率研究 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 5 利率月报 央行多次强调关注长端利率，短期内收益率或延续区间波动 www.ccxi.com.cn 一、经济基本面：经济修复依然承压，制造业 PMI 降至临界点以下 经济修复基础仍不稳固，景气指数回落至临界点以下。从供给看，4 月工业增加值同比增长 6.7%，增速较 3 月继续加快 2.2 个百分点，生产端延续修复。从需求看，4 月制造业投资累计同比增长 9.7%，较前值下降 0.2 个百分点；基建投资（不含电力）累计同比增长 6%，较前值下降 0.5 个百分点，但仍位于较高增速水平；房地产开发投资累计同比下降 9.9%，跌幅较前值扩大 0.3 个百分点，对经济修复拖累仍存。社零额同比增长 2.3%，较前值回落 0.8个百分点，消费恢复性增长的势头边际减弱。从价格水平看，5 月 CPI 累计同比为 0.1%，与前值持平；PPI 累计同比为-2.4%，较前值收窄 0.3 个百分点，价格水平依然疲弱。从金融数据看，4 月新增社融减少 1987 亿元，同比少增 1.42 万亿，为 2005 年 10 月以来的首次负增长，融资需求较为低迷；同时 M1 增速转负、M2 增速继续下滑，货币周转流通速度仍偏慢。从先行指标看，5 月制造业 PMI 回落至临界点以下，较前值下降 0.4 个百分点至 50.4%，其中生产指数较前值下降 0.9 个百分点至 45.9%；新订单指数为 49.6%，较上月回落 1.5 个百分点，供需两端修复均放缓；非制造业 PMI 较前值回落 0.1 个百分点至 51.1%。整体看，经济修复基础尚不稳固，制造业 PMI 降至临界点以下，供需两端修复均有所放缓，后续仍需政策发力促进经济平稳运行。 二、资金与流动性：央行公开市场净投放，资金利率多数下行 （一）货币市场操作：央行公开市场操作由净回笼转为净投放，净投放规模为 1640 亿 5 月，中上旬央行维持地量操作，伴随新增专项债加快发行，央行于月末加大逆回购投放力度，全月公开市场操作由此前净回笼转为净投放。中上旬，新增专项债发行规模相对不图 1：制造业 PMI 图 2：非制造业 PMI 数据来源：Wind,中诚信国际研究院整理 数据来源：Wind,中诚信国际研究院整理 20304050602015-012015-082016-032016-102017-052017-122018-072019-022019-092020-042020-112021-062022-012022-082023-032023-102024-05%PMIPMI:新订单PMI:生产204060802015-012015-082016-032016-1020