旗滨集团(601636)公司跟踪报告：一页纸概括建材龙头核心竞争力系列，浮法玻璃成本标杆，光伏玻璃潜力新秀

公 司 研 究 2024.07.16 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 旗 滨 集 团 （ 601636） 公 司 跟 踪 报 告 浮法玻璃成本标杆，光伏玻璃潜力新秀 一页纸概括建材龙头核心竞争力系列 分析师 韩宇 登记编号：S1220524070001 推 荐 ( 首 次 ) 公 司 信 息 行业 玻璃制造 最新收盘价(人民币/元) 6.15 总市值(亿)(元) 165.04 52 周最高/最低价(元) 9.27/5.42 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 后来居上的浮法玻璃龙头企业。两次收购奠定行业领先地位：1）05 年通过收购株洲玻璃厂的方式进入玻璃行业，11 年实现上交所上市；2）13 年收购浙江玻璃，产能得到大幅扩充，跻身行业龙头企业。截止 23 年末，公司浮法玻璃日熔量为 16600t/d，产能占比 9.6%。公司通过收购+自建的方式快速扩张产能，实现后来居上，目前产能规模居行业第二位。 多维发力打造浮法玻璃成本标杆。我们测算公司单箱成本平均领先行业 25块左右，强成本竞争力核心来源于：1）规模优势，公司浮法玻璃产能位居行业次席，产能规模领先，成本和费用摊销优势大；2）产能集中布局于核心消费市场，截止 24 年 3 月末华东、中南地区产能占比分别为 64.46%、27.11%，在享受更高的区域价格时缩短运距降低成本；3）原料硅砂自给率高，截至 24 年 3 月末已投产硅砂基地共 6 个，位于漳州、河源、郴州、醴陵以及马来西亚；21-23 年硅砂自给率分别为 55.63%、49.65%和 72.11%；4）激励有效，管理到位，一方面，公司分别于 12、16、17 年实施三次股权激励，充分激发骨干员工活力，使得内部降本增效举措扎实落实；另一方面，公司旗下新培育的光伏玻璃、药用玻璃、电子玻璃板块皆采取跟投机制，项目团队核心管理人员和技术骨干等组成员工跟投平台持有相应板块公司股份，使得新业务团队与公司共享业务发展红利，激发团队创业热情。规模成本优势+好的区域布局+原料自给+激励到位，公司成本领先行业，单箱净利水平我们测算也平均领先行业 5-10 元/箱左右。 光伏玻璃潜力新秀，乘势发力扩产降本。公司乘清洁能源之风发力光伏玻璃赛道，截止 24 年 3 月末在产产能达 8200t/d，23 年公司光伏玻璃毛利率21.55%，比肩光伏玻璃行业一线企业，23 年为公司光伏玻璃产能投放大年，产线集中点火+产能爬坡或导致折旧摊销较高，后续随着产线稳定运行，公司光伏玻璃成本仍有进一步下行空间。 盈利预测与投资评级：预计公司 24-26 年营收分别为 204.57、225.88、239.66 亿，分别同比+30.44%、+10.42%、+6.1%，归母净利润分别为 19.64、22.79、25.4 亿，分别同比+12.17%、+16.04%、+11.45%，对应 PE 分别为 8.4、7.24、6.5，考虑到公司浮法玻璃成本领先，底部盈利韧性强，估值低，光伏玻璃带来新成长，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业供给超预期增加；下游需求不及预期；成本超预期升高。 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 15683 20457 22588 23966 (+/-)% 17.80 30.44 10.42 6.10 归母净利润 1751 1964 2279 2540 (+/-)% 32.98 12.17 16.04 11.45 EPS (元) 0.66 0.73 0.85 0.95 ROE(%) 12.92 13.43 14.46 14.92 PE 9.39 8.40 7.24 6.50 PB 1.22 1.13 1.05 0.97 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -34%-25%-16%-7%2%11%23/7/1623/10/1524/1/1424/4/1424/7/14旗滨集团沪深300旗滨集团(601636) 公司跟踪报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 1 旗滨集团与行业对比情况 图表1:浮法玻璃核心上市公司单位成本对比情况（元/重量箱） 资料来源：wind，方正证券研究所 图表2:浮法玻璃核心上市公司单位净利对比情况（元/重量箱） 资料来源：wind，方正证券研究所 2 盈利预测与投资评级 2.1 分部盈利预测 1） 浮法玻璃板块：产能新增严格受控之下，公司未来产量预计维持相对稳定，我们预计 24-26 年浮法玻璃销量分别为 10949、10836、10836 万重量箱，年初以来地产竣工下滑压力加大，行业供需转弱，预计 24 年价格承压，我们预计 24-26 年浮法玻璃单价分别为 74、75、75 元/重量箱；预计毛利率受益于旗滨集团(601636) 公司跟踪报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 纯碱产能投放带来的成本端下行而有所提升，预计 24-26 年毛利率分别为24.30%、25.36%、28.03%； 2） 节能玻璃板块：此板块为公司浮法玻璃原片的补充，预计未来产销维持稳定，预计 24-26 年收入维持在 27.4 亿，毛利率维持在 21.56%； 3） 光伏玻璃板块：此板块为公司资本开支的重点，23 年产线集中点火后，我们预计 24 年销量将大幅增长，预计 24-26 年销量分别为 51513、63774、72734万平米，预计收入分别为 85、102、112.7 亿，毛利率分别为 20%、19.34%、18.04%； 图表3:旗滨集团分部盈利预测 资料来源：wind，方正证券研究所 2.2 估值与投资建议 根据主营业务产品相同或相似这一标准，我们选取金晶科技、南玻 A、福莱特作为可比公司，相对估值来看，公司 24-26 年 PE 估值低于可比公司均值。历史估值来看，公司 PB 估值处 10 年来低位，性价比凸显，7 月 15 日 PB（LF）1.3，处历史 2%分位。 综合来看，公司多维发力构筑起浮法玻璃业务领先行业的成本竞争力，光伏玻璃业务也在迅速扩充产能和降低成本，公司当前相对估值和历史估值水平均处低位，性价比凸显，首次覆盖，给予“推荐”投资评级。 年份2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（亿元）93.0696.43145.73133.13156.83204.57225.88239.66YOY3.62%51.13%-8.65%17.80%30.44%10.42%6.10%营业成本（亿元）65.6660.5072.52104.88117.63160.56175.94185.98毛利率29.44%37.26%50.24%21.22%25.00%21.52%22.