宏观研究：兼顾长短目标，加码扩内需必要性增加

证券研究报告：宏观报告 2024 年 7 月 15 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 近期研究报告 《融资需求进入转型期，关注结构性机会》 - 2024.07.14 宏观研究 兼顾长短目标，加码扩内需必要性增加  核心观点 我国经济正处于转型升级的爬坡过坎阶段，关键是提振信心。一季度经济增速超预期走高，而在低基数效应下，二季度经济增速超预期回落，亦低于前值，实际 GDP 环比增速创 2017 年同期的次低点。 上半年，外需保持较高韧性，降低了稳增长的压力，为我国经济结构调整创造了有利条件，高质量发展的长期目标或优于稳增长短期目标，稳增长政策发力节奏或相对靠后。展望下半年，在有效需求不足的情况下，出口增速已呈现边际放缓迹象，从主要贸易伙伴角度进行测算，同时考虑出口基数回升，下半年出口增速或存在回落风险，内需接续外需稳增长的必要性进一步凸显，稳增长短期目标或要置于更突出位置，以保证顺利实现全年增长目标。 向后看，外需或逐季走弱，消费需求或延续弱复苏，房地产投资短期较为依赖政策效果，基建投资和制造业投资或仍是当前托底经济的主要压舱石。（1）外需或逐季边际回落，三季度或弱于二季度，但优于四季度。（2）消费或延续弱修复，促消费政策加码或是消费温和回升的关键变量。短期看，促消费政策加码或是拉动消费修复的关键支撑，如以旧换新、新能源汽车、消费券或进一步加大力度，后续有待观察政策效果。（3）三季度房地产投资止跌企稳迹象尚不明确，有待观察政策效果。房地产投资回暖的趋势性特征尚不明确，三季度或是稳地产政策效果的观察窗口期，短期政策进一步加码的可能性不高。后续若政策效果持续兑现，三季度房地产投资有望止跌回升；若政策效果不及预期，房地产投资增速仍是固定资产投资的拖累，不排除政策进一步加码的可能。（4）制造业投资和基建投资或将成为关键支撑。三季度是专项债发行的关键窗口期。若三季度专项债发行不能提速，因从募集资金到形成实物工作量存在时滞，或对基建投资产 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 生掣肘，进而制约内需扩张。三季度，内外需协同发力水平下，叠加大规模设备更新改造政策效果逐步兑现，对制造业投资增速有望产生支撑。若后续大规模设备更新改造和以旧换新政策效果不及预期，亦不排除政策进一步加码的可能。  风险提示： 全球贸易摩擦超预期加剧；美国商业银行危机超预期演变；海外地缘政治冲突加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 二季度经济增速不及预期，环比增速为 2017 年以来同期次低点 .................................... 5 2 工业增加值小幅好于预期，边际小幅放缓 ...................................................... 6 3 消费修复缓慢，短期政策驱动仍是主要推动力 .................................................. 9 4 固定资产投资持平预期，三季度关注内外需拉动力切换 .......................................... 11 4.1 房地产投资增速下行速度放缓，趋势性特征有待进一步观察 .................................. 11 4.2 基建投资增速小幅回落，专项债或将步入密集发行期 ....................................... 13 4.3 制造业投资好于预期，关注内外需拉动力转换的结构性机会 .................................. 14 5 展望：稳基建扩内需，稳增长政策发力必要性增大.............................................. 15 风险提示 .................................................................................. 16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目录 图表 1： 主要经济数据指标（%） .......................................................... 5 图表 2： 我国经济增速 ................................................................... 5 图表 3： GDP 环比增速（%） .............................................................. 5 图表 4： 我国经济呈现供过于求的态势 ..................................................... 6 图表 5： 专项债发行节奏偏慢（亿元） ..................................................... 6 图表 6： 工业增加值同比增速（%） ........................................................ 7 图表 7： 工业增加值环比增速 ............................................................. 7 图表 8： 分行业工业增加值累计同比（%） .................................................. 8 图表 9： 社会消费品零售总额同比增速（%） ............................................... 11 图表 10： 商品零售和餐饮收入同比增速（%） .............................................. 11 图表 11： 居民边际消费倾向（%） ........................................................ 11 图表 12： 商品零售和餐饮收入同比增速（%） .............................................. 11 图表 13： 1-6 房地产投资增速跌幅边际收窄（%） ........................................... 13 图表 14： 1-6 月房地产销售增速情况 ..........................