医药行业维生素D3历史复盘与展望：价格持续上涨，建议关注供给侧产能变化

请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远维生素D3历史复盘与展望：价格持续上涨，建议关注供给侧产能变化2024-07-29证券分析师：周豫分析师登记编号：S1190523060002证券研究报告医药行业研究报告研究助理：乔露阳一般证券业务登记编号：：S1190123080015行业投资评级：看好请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远CONTENT目 录一、维生素D3产业链及需求结构请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远二、维生素D3竞争格局三、维生素D3历史价格复盘四、维生素D3价格展望五、风险提示请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远2一、维生素D3产业链及需求结构氧化还原法NF级胆固醇维生素D3食品饲料医药溴化/脱溴化氢法资料来源：花园生物公告，博亚和讯，太平洋证券整理项目氧化还原法溴化/脱溴化氢法胆固醇制成7-去氢胆固醇的收率50%-65%≤50%7-去氢胆固醇制成维生素D3的收率70%-80%约60%维生素D3产品总收率40%-50%约30%产品质量无溴化物、甲苯等杂质含溴化物、甲苯等杂质生产效率较高较低环境影响废水中无溴化物残留废水中有溴化物残留图1：维生素D3产业链图2：维生素D3生产工艺对比90%6%4%饲料添加剂食品添加剂医药图3：中国维生素D3下游需求结构请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远3一、维生素D3产业链及需求结构 近两年，维生素类饲料添加剂产量呈下滑趋势。据中国饲料工业协会发布的《全国饲料工业发展概况》显示，2023 年，全国饲料添加剂产品产值为1,223.42亿元，同比-3.5%。全国饲料添加剂总产量为1505.60万吨，同比+2.5%，其中，维生素类饲料添加剂产量为145.30万吨，同比-3.1%，占饲料添加剂总产量的 9.65%。127 160 177 150 145 02004006008001000120014001600饲料添加剂产量(万吨)维生素类添加剂产量(万吨)图4：中国饲料添加剂产品产值(亿元)图5：中国饲料及维生素类添加剂产量(万吨)资料来源：中国饲料工业协会，太平洋证券整理900 944 839 933 1155 1268 1223 60070080090010001100120013001400201620172018201920202021202220232024请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远4二、维生素D3竞争格局公司名称产能（t/a）占比花园生物120065.93%印度迪氏曼25013.74%新加坡恩凯25013.74%日本精化1206.59%合计1820100%资料来源：各公司公告，太平洋证券整理图6：全球NF级胆固醇产能情况公司名称产能（t/a）花园生物饲料级3600+食品级540帝斯曼-芬美意2000新和成2000金达威1600海盛制药800印度Fermenta300总计10840图7：全球维生素D3主要厂商产能情况请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远5二、维生素D3竞争格局资料来源：帝斯曼-芬美意投资者演示稿，太平洋证券整理图8：2023年帝斯曼-芬美意经调整的EBITDA图9：2024年Q1帝斯曼-芬美意经调整的EBITDA请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远6二、维生素D3竞争格局资料来源：花园生物公告，太平洋证券整理图10：花园生物-维生素D3及类似物销售收入及增速图11：花园生物-维生素D3及类似物毛利率4.495.243.944.163.863.6754.29%16.69%-24.83%5.78%-7.32%-4.89%-40%-20%0%20%40%60%0123456201820192020202120222023营业收入(亿元,左轴)同比增长(%,右轴)84.01%80.66%72.10%68.00%55.47%47.89%40%45%50%55%60%65%70%75%80%85%90%201820192020202120222023请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远7三、维生素D3历史价格复盘0100200300400500600700资料来源：iFinD，太平洋证券整理供给过剩：新竞争企业加入，产能迅速扩充至1万吨，而全球需求为7,250吨，其中饲料级需求仅为5,500吨。原材料供应短缺：2014H2，花园生物NF级胆固醇车间停产检修，货源紧张。供给暂时性收紧：环保监管政策趋严，2016.09 G20会议在杭州召开，部分企业停产。竞争格局改善：2017年环保督察力度加大，原料涨价，企业停产限产增加，龙头企业停止报价，国外工厂因故停产，行业竞争格局改善，且价格低位徘徊时间较长，厂商涨价意愿较强。供给增加：长期价格高位，企业扩产，供给增加。需求下降：非洲猪瘟原材料价格上涨，供给受疫情影响收紧：维生素D3新国标将实行，羊毛脂价格上涨。同时，疫情爆发，明胶紧缺影响生产供应。原材料价格回落，供给恢复：随着疫情好转及新国标落地，市场供给恢复。需求低迷：终端养殖业陷入亏损供给收紧：部分企业生产装置停产检修，供应紧张，同时价格持续低迷，厂商涨价意愿强，且帝斯曼拟剥离动物营养与保健业务。338请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远8四、维生素D3价格展望——供给端图12：DSM-Firmenich维生素业务转型计划资料来源：DSM-Firmenich官网，太平洋证券整理请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远9四、维生素D3价格展望——供给端资料来源：iFinD，今日维生素，太平洋证券整理图13：中国饲料级维生素D3价格（元/kg）图14：中国饲料级维生素报价(元/kg）0100200300400500600700338300310320951451952452957月1日7月3日7月5日7月7日7月9日7月11日7月13日7月15日7月17日7月19日7月21日7月23日7月25日VD3水溶性VD3(国邦,新和成,新发) 水溶性VD3(花园)请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远10四、维生素D3价格展望——需求端资料来源：《农业食品展望2024》,国家统计局，太平洋证券整理图15：全球饲料产量(亿吨）图16：中国饲料产量(亿吨）12.9 891011121314201020122014201620182020202220242.70 1.51.71.92.12.32.52.72.9请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远11四、维生素D3价格展望——需求端-5%0%5%10%15%20%25%30%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 20230100200300400500600700图18：中国饲料添加剂产量同比增速（%）图19：中国饲料级维生素D3价格（元/kg）500700900110013001500170020102012201420162018202020222024图17：中国饲料添加剂产量（万吨）资料来源：