债券研究月报：转债如何有效择时？

国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2024 年 07 月 28 日债券研究月报研究所：证券分析师：靳毅S0350517100001jiny01@ghzq.com.cn证券分析师：范圣哲S0350522080001fansz@ghzq.com.cn[Table_Title]转债如何有效择时？债券研究月报最近一年走势相关报告《固定收益专题研究：2024 年可转债年中策略*靳毅，范圣哲》——2024-06-13《债券研究月报：转债反弹怎么买？*靳毅，范圣哲》——2024-03-27《债券研究月报：转债投资策略全梳理*靳毅，范圣哲》——2024-02-04《债券研究周报：如何获取稳定的下修收益？*靳毅，范圣哲》——2023-12-19《可转债双周报（2023 年第 12 期）：2024 年，转债怎么选*靳毅，范圣哲》——2023-11-29投资要点:转债的 YTM 是一个合适的择时指标我们用全市场转债 YTM 中位数-十年期国债收益率构建了指标，发现其与转债指数走势负相关性强，且波动的上下沿是-3—-4%，适合作为择时指标。据此我们构建了择时策略，通过观测该指标的绝对点位来判断转债估值，继而设定不同的转债仓位，达到择时效果。择时策略在 2024 年之前表现都较好相对无择时，择时后年化收益可提升 4%以上，但今年以来择时效果不理想，主要原因是：1）受股市调整影响，转债回撤幅度较大，整体价格中枢下行；2）交易信用风险时，转债的“底”或会打破，YTM 绝对点位指示意义降低。如何优化择时方法？相对择时法是一个较好的改良方法。我们将观测值换为择时指标在过去 120 个交易日的分位数，对 2019 年来的数据进行回测。结果表明，相对择时更适用于波动行情，在今年的疲弱行情下，也能取得正收益。如何灵活使用择时方法？当股市在正常区间内波动、转债信用风险可控时，可用绝对择时法；当股市超涨或超跌、转债信用风险暴露度高时，相对择时法占优。目前转债市场整体情绪不佳，信用风险尚未全部出清，同时缺乏股市的配合，建议年内关注相对择时法。风险提示流动性退坡风险、资金面收紧超预期风险、信贷投放超预期风险、权益市场波动风险、选取分析样本无法完全反映全市场特征、历史数据不能完全作为未来市场走势参考、转债强赎风险、上市公司经营风险、信用风险。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2内容目录1、 转债的绝对择时法..................................................................................................................................................31.1、 绝对择时的操作思路....................................................................................................................................... 31.2、 2024 年之后失效的原因.................................................................................................................................. 52、 转债择时方法的优化.............................................................................................................................................. 72.1、 利用滚动分位数的相对择时法.........................................................................................................................72.2、 不同场景下的方法应用....................................................................................................................................83、 风险提示.................................................................................................................................................................9证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分31、转债的绝对择时法1.1、绝对择时的操作思路转债的 YTM 是一个合适的择时指 标。我们曾在《转债反弹怎么买？》（2024/03/27）中，用全市场转债 YTM 中位数-十年期国债收益率（以下简称择时指标）作为择时的观测值，主要衡量的是“在股市下跌时，转债的债性何时能为股市的回调托底”，这个择时指标越高，代表此时的正股调整幅度越大，转债的期权价值越低，价格上也更有性价比。图 1：转债择时指标和中证转债指数的相关关系资料来源：Wind、国海证券研究所观察该指标走势图可发现，该指标有两个明显的特征：一方面，其与中证转债走势的负相关性较强，在转债价格走高时，相应到期收益率 YTM 会下降，反之亦然，且该负相关性在全区间都有效。另一方面，近几年该指标波动的上下沿是-3—-4%，当其突破上下沿后，往往会再次回归到这个区间。因此，该指标适合当做择时指标。据此进行择时策略的构建，具体构建方法如下：1）转债仓位设定：为了平滑短期异常波动，我们对该指标进行了 10 日平均处理，每日观测前 10 日指标的均值。①如果该指标 10 日均值上穿-3%，代表股市超跌，转债价格偏低，转债性价比高，按最高仓位 130%加杠杆买入；证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分4②如果指标 10 日均值在-3—-4%之间，反映转债市场处于正常波动区间，仓位设为 100%；③如果指标 10 日均值下穿-4%，代表股市后续可能会有止盈压力，减仓至 64%（可转债基金的仓位最低水平）。④如果有空的仓位，假设按照年化 2%收益计算。2）转债标的选择：由于转债 6 月时出现了信用风险事件，我们也对转债价格和评级进行了限制：假定市场有效，价格在 95 元以下的转债存在信用不确定性，因此所有买入标的的价格在 95 元以上，只要跌破 95 元即卖出，且评级分别在A+、AA-和 AA 及以上，对所有满足要求的标的按债券余额加权买入。回测结果如下：图 2：绝对择时策略回测结果资料来源：Wind、国海证券研究所从 2019 年以来的回测结果看，择时策略可放大收益且控制回撤。该择时指标可以抓住 2019、2021 年转债的大行情，在收益率上有明显提