出海投资方法论(一)：三种视角再看调整后的出海线索

投资策略专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 32 2024 年 08 月 19 日 《解读日股大跌—投资策略点评》-2024.8.5 《怎么看降息交易和特朗普交易—投资策略专题》-2024.8.4 《稳增长表述更积极，结构机会涌现 —投资策略点评》-2024.7.30 三种视角再看调整后的出海线索 ——出海投资方法论（一） 韦冀星（分析师） weijixing@kysec.cn 证书编号：S0790524030002  经济视角下，企业选择出海的原因 1、从宏观经济视角出发，出口链承担着我国经济的高质量发展过程中越来越重要的角色。总量维度和行业维度来看，出口链对于我国经济发展的重要性均有持续增长。 2、细看出口链，相比于出口，出海更是企业面对逆全球化时代下的长远选择。通过复盘日本的经验，可以发现出海是出口的“Next Level”。企业放眼海外，是基于“2 个基础”；而企业进一步选择出海，主要会参考“4 个因素”的推动。考虑到逆全球化下关税和贸易壁垒问题成为下一阶段的主要矛盾，我们认为企业出海是更长远的时代选择。  财报视角下，寻找衡量出海水平的新方法 1、从定义出发，“产品出口”往往对应着上市公司的海外收入规模增加，而“产业出海”则更多反映在上市公司的境外资产的上升。为了更客观的反映上市公司的出海情况，我们不仅选择了“海外营收占比”来衡量企业的海外收入变动，而且通过汇总财务报表中境外资产项目，建立了上市公司“境外资产占比”数据库，通过比对“海外营收占比”和“境外资产占比”两大指标，来找出海外“营收/资产”利用率改善的真实出海行业方向。 2、结合两大指标，可以刻画“两维——四象限”下的出海效果。落实到财务报表，逆全球化背景下企业出海的长期优势得以显现。从 ROE 模型视角出发，相比于出口，短期出海并不利于 ROE 的改善。然而，逆全球化背景下，关税和贸易壁垒等因素使出口的稳定性受到严重影响。在此情况下，出海作为对出口“安全性”的远期定价补偿，则能够通过增强企业的资产负债表，分散经营风险，扩大对要素的控制力，确保 ROE 的长期稳健增长。  公司股价视角下，本轮出口链调整不影响出海长期趋势 1、年初以来，由于我国出口数据持续表现亮眼，市场对出口链的关注不断增强，然而近期，随着外需的放缓和市场对关税政策变化的担忧，出口链行情出现调整。我们认为，两种担忧均存在交易过度的可能。 2、此外，相比于出口，出海逻辑驱动下的出口链行情或更为顺畅。结合前期讨论，我们认为出海不仅是扩大对外需的消化，更有助于化解日益严重的贸易壁垒和关税问题，利用目的地国家的资源和人力成本优势，长期持续优化 ROE，确保在复杂的国际环境中保持竞争优势。往后看，随着出口链的“缩圈”与分化，出海的重要性将愈发得到市场重视，值得重点关注。 打破关税桎梏，布局全球发展——（1）出海规避关税，海外营收/资产利用率改善：消费电子、机械设备、商用车和医疗服务；（2）开拓海外市场，景气预期上修：家电、船舶和电力设备；（3）降低生成成本，出海扩张整合资源：钢铁、小金属和纺织制造。  风险提示：政策超预期变动；全球流动性及地缘政治风险；定价模型失效。 相关研究报告 策略研究团队 开源证券 证券研究报告 投资策略专题 策略研究 投资策略专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 32 目 录 1、 前言：三种视角再看调整后的出海线索................................................................................................................................. 4 2、 经济视角下，企业选择出海的原因 ........................................................................................................................................ 5 2.1、 两个指标看出口链的重要性 ......................................................................................................................................... 5 2.2、 借鉴日本：企业从出口到出海的原因 .......................................................................................................................... 8 3、 财报视角下，寻找衡量企业出海水平的新方法 ................................................................................................................... 13 3.1、 两种指标测算出海情况 ............................................................................................................................................... 13 3.1.1、海外营收占比指标 .............................................................................................................................................. 13 3.1.2、境外资产占比指标 .............................................................................................................................................. 16 3.2、 结合海外营收和境外资产看上市公司出海效果 ........................................................................................................ 19 3.2.1、“两维四象限”下的出海效果 ............................................................................................................................... 19 3.2.2、财务报告视角下出海与出口对企业的不同影响 ..............