继峰股份(603997)TMD宣布剥离，格拉默北美轻装上阵

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 继峰股份 (603997 CH) TMD 宣布剥离，格拉默北美轻装上阵 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 15.16 2024 年 9 月 22 日│中国内地 汽车零部件 格拉默北美区子公司 TMD 宣布剥离，格拉默北美有望轻装上阵 9 月 22 日公司发布公告，公司控股子公司格拉默拟以 4000 万美元的初始交易价格向 APC LLC 出售 TMD 100%的股权。本次交易预计会对公司 2024年度报表产生重大影响，预计亏损 2.8-3.8 亿人民币，但也会增加格拉默一次性现金流入，减少公司在 TMD 进一步资源投入，同时改善格拉默美洲区盈利能力和财务状况。考虑到本次剥离影响，我们主要下调公司 24 年预测，预计 24-26 年 EPS 分别为 0.05、0.74、1.08 元（前值 2024-2026 年 0.24、0.73、1.08 元）。可比公司 2025 年 iFind 一致预期 PE 均值为 15.9 倍，考虑公司未来业绩有高成长性，给予其 30%的可比估值溢价，25 年 20.6 倍PE，目标价 15.16 元（前值 16.39 元），维持“买入”评级。 剥离带来格拉默北美区营收的降低，但是能显著改善盈利能力 本次剥离目标是为格拉默聚焦主业，提升北美区的盈利能力，TMD 主业为车用塑料模塑部件，与格拉默主业协同性不强。TMD 工厂 23 年收入 18.48亿人民币，净利润-2.63 亿人民币，24 年 1-8 月 TMD 营收 8.94 亿人民币，净利润-1.34 亿人民币，亏损的净利率并未收窄。23 年格拉默北美区收入6.22 亿欧元，EBIT 为-0.25 亿欧元，其中 TMD 营收占比约 39%，同时 TMD贡献了北美区大部分亏损，因此剥离将带来 25 年格拉默北美区的营收下降，但也能够带来盈利明显改善，叠加公司进一步在北美区推行降本增效以及管理人员调整，2025 年格拉默北美区有望实现盈亏平衡乃至盈利的目标。 24Q2 座椅业务首次实现季度盈利改善进度超预期，座椅在手订单充沛 继蔚来、理想的座椅实现量产，24H1 公司交付座椅产品 8.9 万套，营收 8.97亿元，其中 24Q2 座椅营收约 6.9 亿元，贡献净利润约 926 万元（24Q1 亏损约 3200 万），季度净利率约 1.3%，是公司座椅项目首次实现季度盈利。24H2 奥迪、大众、极氪等客户逐步开启量产，而 2025 年更是公司座椅量产大年，我们根据在手项目测算，公司 25 年座椅营收体量有望达到 50 亿元级别，同时有望进一步实现全球项目的开拓。 座椅业务良好成长性以及格拉默的深化改革都将使得公司盈利再上新台阶 公司座椅定点项目不断，新客户覆盖国内头部新势力、头部自主、传统合资客户，24H1 首次获得德国宝马项目进军全球，同时座椅业务盈利改善持续进行。同时格拉默深度整合和降本增效的改革举措不断落地，也将为公司带来较大的业绩弹性。 风险提示：行业销量、客户拓展、海外整合进展不及预期，通胀及原材料成本提升，最终交易价格低于目前初始交易价格，本次交易失败或交易导致的亏损比公司预期更大。 研究员 宋亭亭 SAC No. S0570522110001 SFC No. BTK945 songtingting021619@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 张硕 SAC No. S0570123080061 zhangshuo023124@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 15.16 收盘价 (人民币 截至 9 月 20 日) 11.50 市值 (人民币百万) 14,560 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 74.32 52 周价格范围 (人民币) 9.87-15.33 BVPS (人民币) 4.17 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 17,967 21,571 23,856 25,826 28,804 +/-% 6.74 20.06 10.59 8.26 11.53 归属母公司净利润 (人民币百万) (1,417) 203.87 60.91 931.48 1,368 +/-% (1,222) 114.38 (70.12) 1,429 46.89 EPS (人民币，最新摊薄) (1.12) 0.16 0.05 0.74 1.08 ROE (%) (35.00) 5.40 1.29 16.03 19.66 PE (倍) (10.27) 71.42 239.04 15.63 10.64 PB (倍) 4.21 3.55 2.72 2.32 1.90 EV EBITDA (倍) (74.51) 13.12 21.33 8.70 6.50 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (31)(21)(12)(2)8Sep-23Jan-24May-24Sep-24(%)继峰股份沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 继峰股份 (603997 CH) TMD 工厂 23 年收入 18.48 亿人民币，净利润-2.63 亿人民币，24 年 1-8 月 TMD 营收 8.94亿人民币，净利润-1.34 亿人民币。23 年格拉默北美区收入 6.22 亿欧元，EBIT 为-0.25 亿欧元，其中 TMD 营收占比约 39%，因此本次剥离将带来格拉默北美区的营收下降，因此我们降低 2025 和 2026 年公司的营收预测。根据公告，本次交易预计会对公司 2024 年度报表产生重大影响，预计亏损 2.8-3.8 亿人民币，因此我们大幅下调 2024 年公司盈利预测至0.61 亿元。 图表1： 继峰股份营收和归母净利润预测变动对比 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 原假设营业收入 21571 23856 26309 29195 现假设营业收入 21571 23856 25826 28804 变动幅度 0.0% -1.8% -1.3% 原假设资产减值损失 -31 -72 -26 -29 现假设资产减值损失 -31 -406 -26 -29 变动幅度 463.9% 0.0% 0.0% 原假设归母净利润 204 309 929 1372 现假设归母净利润 204 61 931 1368 变动幅度 -80.3% 0.3% -0.3% 资料来源：iFind，华泰研究预测 图表2： 继峰股份可比公司估值表 市值 EPS（当地货币 元） PE (倍) 股票代码 公司名称 (当地货币 亿元) 2024E 2025E 2024E 2025E 603085 CH 天成自控 31 0.20 0.46 39.6 17.0 002906 CH 华阳集团