社服行业四季度策略暨重点推荐组合：景气提升，服务领先

证券研究报告 | 季度行业策略报告 | 社会服务 http://www.stocke.com.cn 1/6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 社会服务 报告日期：2024 年 10 月 05 日 景气提升，服务领先 ——社服行业四季度策略暨重点推荐组合 投资要点 ❑ 行业边际变化：宏观经济上经济弱复苏+CPI 承压情况下，呈现出休闲需求好于商旅需求，服务消费复苏好于商品消费复苏，下沉市场好于一二城市的趋势。休闲需求的增长体现在客流量，背后驱动力是旅游消费弱周期强韧性，人群的不断扩容（年轻人小众需求+银发经济），社媒的裂变能力以及地方文旅的大力推动。 ❑ 经营情况：24Q2 板块收入利润仍处在边际复苏阶段，社会服务板块收入恢复到2019 年 96.5%，净利润恢复到 2019 年的 59.5%，较 24Q1 有所改善，但恢复仍不及 23Q4。 ❑ 子板块情况：出行链板块中，OTA 在竞争格局和新业务减亏趋势下，受益于行业高景气度，业绩超预期；酒店面临小型连锁供给回升，龙头竞争加剧的影响，但仍观察到民企龙头华住、亚朵 RevPAR 和利润的强韧性，业绩好于龙头国企；景区受到高基数、人群分流和天气等扰动因素影响，业绩分化较为明显。本地生活受益于服务消费政策提振仍具较大弹性，格局优化看好龙头利润累积。互联网电商竞争格局相对优化，注重供给侧品质化竞争，优化补贴追求平台高质量成长。 ❑ 建议关注标的：电商：阿里巴巴、京东集团、拼多多；本地生活：美团；酒店：锦江酒店、华住集团、亚朵、君亭酒店、首旅酒店；线下零售：重庆百货、家家悦、百联股份、银座股份、合肥百货；景区：天目湖、长白山、峨眉山 A、黄山旅游、九华旅游；OTA 平台：携程集团、同程旅行；教育：中教控股、行动教育。人力资源服务：Boss 直聘。餐饮：同庆楼。 ❑ 9 月货币政策先行，政策点燃市场做多情绪。9 月 22 日央行宣布创设互换便利和股票回购增持专项再贷款两项工具支持股市，9 月 26 日政治局会议做出明确积极的表述：1）政策基调方面，会议强调有效落实存量政策，加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务。2）扩大内需相关方面，会议强调要要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用；要促进房地产市场止跌回稳。 ❑ 地方财政接力，刺激消费政策先行落地。上海市政府审议通过《我市服务消费券发放方案》，决定面向餐饮、住宿、电影、体育等四个领域发放“乐·上海”服务消费券，发放规模 5 亿元。 ❑ 政策影响研判：看好此轮消费政策对社服板块公司基本面的积极促进，乘数效应带动下利润有望超预期，货币政策利好分母端，板块估值将逐步修复。 ❑ 社会服务板块复盘： ❑ 历史上社服板块属于典型的牛市品种，在过去的三轮牛市中都产生了较高的超额收益： 行业评级: 看好(维持) 分析师：宁浮洁 执业证书号：S1230522060002 ningfujie@stocke.com.cn 研究助理：卢子宸 luzichen@stocke.com.cn 研究助理：张瑜晨 zhangyuchen@stocke.com.cn 相关报告 1 《K12 盈利分化，关注顺周期职教弹性及港股高股息标的性价比》 2024.09.30 2 《全局视角客单价压力仍存，西式快餐等赛道仍在快速展店》 2024.09.17 3 《行业景气延续，但蕴含个股分化的开始》 2024.09.08 季度行业策略报告 http://www.stocke.com.cn 2/6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第一轮牛市，2008 年 12 月到 2009 年 7 月，估值面和资金面驱动：社会服务板块上涨 134.2%，在子行业中排名第 6,，其中专业服务/酒店餐饮/旅游及景区/教育子板块的涨跌幅分别为 +181.95%/+136.36%/+122.09%/+110.75%，涨幅接近。这一轮牛市的领涨股特征主要为小市值和资金的驱动。从基本面上看，该阶段板块整体收入和利润受金融危机复苏影响仍处在下滑阶段，领涨个股的基本面表现也未显著好于大盘。 第二轮牛市，2014 年 7 月到 2015 年 5 月小盘股发力，出境游公司领涨。社会服务板块涨幅 142.3%，涨幅略好于沪深 300，专业服务/酒店餐饮/旅游及景区/教育子板块的涨跌幅分别为 +141.76%/+102.10%/+192.08%/+153.91%。板块业绩14Q4 触底并迅速反弹，其中旅游板块在行业趋势向上的背景下公司内生增长良好，再融资政策支持下积极并购扩张，外延想象空间广阔，国企改革提振预期。领涨公司包括长白山（+371.25%）等新股；ST 凯撒（+500.54%）、众信旅游（+361.19%）等出境游公司。 第三轮牛市，2019 年 1 月到 2021 年 1 月，机构重仓股跑赢大盘。这一轮行情中社会服务板块涨幅 158.1%，在所有子板块中排名第 2，充分受益排名第一的食品饮料（+224.3%）拉动，子板块有一定分化。专业服务/酒店餐饮/旅游及景区/教育子板块的涨跌幅分别为 +155.32%/+35.30%/-0.98%/+72.06%。旅游景区表现较弱的主要原因系宏观经济的波动+2018 年后出行景区的降价影响。这一轮行情中，基本面较高、机构持仓占比较高的较大市值公司领跑板块，港股领涨公司包括美团-W（+710.48%）、天立国际控股（+522.58%）等。A 股领涨公司包括中公教育（+495.75%）、锦江酒店（+155.25%）等。 本轮行情：9 月 18 日-9 月 30 日社服板块涨幅 33.4%，在所有子板块中排名第6。此轮特征以修复为主，板块在启动前的市盈率分位数不到历史水平的 5%，领涨公司普遍前期跌幅较深，海伦司（+164.66%）、九毛九（+126.03%）、呷哺呷哺（+101.30%）等餐饮公司还未回归到行情启动前一年的点位，市场普遍仍在交易复苏预期。 从历史社服牛市规律的演变过程来看，板块性的行情和资金面+宏观β强相关，但个股的机会逐渐从交易小市值转变为质地良好，业绩基本面向上的龙头公司。我们认为本轮刺激政策效果来看，前序跌幅较深的标的弹性更大，且服务消费强于商品消费，细分行业来看，餐饮、酒店、零售、人服等顺周期+政策利好明确的子领域受益最为明显，板块估值水位已有所提升。但我们认为社服板块行情仍处于起步阶段，主要系：1）前期板块已经充分调整，连续两年涨幅在申万子行业中排名靠后；2）板块的顺周期属性较为明显：社服板块贴近消费者和终端需求，本轮消费政策传导直接，效果明显。3）社服历史上的牛市品种特征明显，每一轮牛市都跑赢指数。 ❑ 当下估值水位下，我们认为后续板块走势有望复刻 2019-2021 年的牛市，即业绩基本面向好的优质个股，看好 OTA、本地生活板块、线下零售板块。 本地生活板块受益于服务消费政策频出和竞争格局优化，重点关注美团。美团餐饮外卖广告变现能力提升，结合骑手侧供给充裕、配送效率进一步提升，或驱动外卖 UE 增长显著。到店酒