正邦科技(002157)整合重启，焕新出发

证券研究报告 | 首次覆盖报告 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 正邦科技（002157.SZ） 整合重启，焕新出发 重整完成，孕育新生。公司创立于 1996 年，主营饲料、生猪养殖及兽药生产与销售。2021 及 2022 年，公司面临严峻的流动性困难，资金周转压力较大，无法清偿到期债务，2022 年 10 月公司启动预重整。2023 年 7 月确认双胞胎信达联合体为中选投资人，2023 年 12 月公司完成重整计划全部执行工作。重整后，公司控股股东为双胞胎农业，截止 2024Q2 末，占公司总股本比例为 15.06%。双胞胎是中国大型饲料销售和养殖企业，实力雄厚，2023 年饲料销量突破 1300 万吨，上市肥猪 1352 万头。 饲料：依托股东实力，重启饲料业务。2021 年及以前，公司的饲料销售量级近 500 万吨。2022 年以来，公司对国内亏损的饲料厂进行停产安排，导致 2022-2023 年饲料销量大幅下降，在 2023 年公司饲料销量仅 64 万吨。2023 年末，随着重整工作的完成，双胞胎集团为公司饲料业务提供全方面支持，截止 6 月 21 日，公司在全国拥有 50 多个饲料工厂，饲料产能1100 万吨，2024 年 6 月公司已经恢复 11 家饲料厂生产，预计 2024 年底将达到 24 家饲料厂正常生产。2024 年 4 月份，公司单月完成对外销售逾6 万吨，同比及环比均有较大提升。2024 年上半年，公司销售饲料 50.26万吨。 养殖：共享管理平台，重塑生猪产能。2023 年公司出栏生猪 547.9 万头，较 2021 年高点的 1492.7 万头下降 63.3%。重整后，控股股东双胞胎对公司施行了一系列帮扶工作。1）仔猪兜底保障。2023 年，公司向双胞胎销售仔猪 135.3 万头，全年合计兜底出售占公司销售仔猪的 42%，销售金额 3.5 亿元。2024 年预计公司将继续向双胞胎销售猪只 15 亿元，有效保证公司销售实现和资金回流。2）饲料代工及授信。双胞胎为公司提供饲料代加工服务，并给予公司低于集团同类服务价格 20%以上的优惠和赊销支持。2023 年公司从双胞胎采购饲料、兽药金额达到 11.2 亿元，占采购额的 17.8%。3）合资增量业务。2024 年 1-4 月，公司设立 3 家养殖子公司双正农牧、双正农业、双正养殖，公司对 3 家子公司均持股 60%，其中双正农牧由双胞胎股份持股 40%、双正农业与双正养殖由双胞胎畜牧持股 40%，以盘活南方地区产能。基于上述支持，公司目标 3 年内实现生猪上市规模 1200 万头的能力，2024 年年底力争能繁母猪存栏突破 30 万头，2 年内生猪上市综合成本较 2023 年水平下降 1.5 元/斤以上。 投资建议。我们预计 2024-2026 年公司实现归母净利润 4.66、5.50、20.41亿元，同比分别-94.5%、+18.0%、+270.9%，考虑公司 2026 年实现产能的基本复产，对应 PE 为 13x，可比公司 2026 年 PE 平均在 13x，同时公司存在控股股东双胞胎资产注入预期，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险等。 增持（首次） 股票信息 行业 养殖业 09 月 27 日收盘价（元） 2.85 总市值（百万元） 26,499.53 总股本（百万股） 9,298.08 其中自由流通股（%） 64.22 30 日日均成交量（百万股） 29.08 股价走势 作者 分析师 张斌梅 执业证书编号：S0680523070007 邮箱：zhangbinmei@gszq.com 分析师 樊嘉敏 执业证书编号：S0680523070008 邮箱：fanjiamin@gszq.com 相关研究 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 14,415 6,992 8,427 13,906 33,391 增长率 yoy（%） -69.8 -51.5 20.5 65.0 140.1 归母净利润（百万元） -13,386 8,529 466 550 2,041 增长率 yoy（%） 28.9 163.7 -94.5 18.0 270.9 EPS 最新摊薄（元/股） -1.44 0.92 0.05 0.06 0.22 净资产收益率（%） 153.3 85.3 4.1 4.6 14.6 P/E（倍） — 3.1 56.8 48.2 13.0 P/B（倍） — 2.7 2.3 2.2 1.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2024 年 09 月 27 日收盘价 -20%-10%0%10%20%30%2023-092024-012024-052024-09正邦科技沪深3002024 09 30年 月 日 gszqgszqdadatemarkrk P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4221 4295 4568 7072 17120 营业收入 14415 6992 8427 13906 33391 现金 784 2442 2784 4078 10003 营业成本 18386 7993 7035 12067 28877 应收票据及应收账款 189 122 147 243 584 营业税金及附加 20 21 42 70 167 其他应收款 645 347 419 691 1659 营业费用 170 50 118 195 467 预付账款 174 109 96 164 393 管理费用 2939 1441 843 973 1670 存货 2360 1230 1082 1856 4442 研发费用 26 0 0 0 0 其他流动资产 69 44 39 39 39 财务费用 1434 789 46 44 43 非流动资产 19252 13200 13794 14333 14789 资产减值损失 -3566 -1065 0 0 0 长期投资 252 113 113 113 113 其他收益 32 -72 8 14 33 固定资产 10762 7076 7630 8121 8542 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 331 257 257 257 257 投资净收益 -8 14174 337 0 0 其他非流动资产 7907 5753 5794 5843 5877 资产处置收益 -23 -45 1 1 3 资产总计 23473 17494 18361 21405 31909 营业利润 -12453 8659 690 572 2205 流动负债