系列深度之二，油煤价差有望再扩大，内蒙古项目优势更突出

宝丰能源(600989.SH)深度报告：油煤价差有望再扩大，内蒙古项目优势更突出——系列深度之二评级：买入(维持)证券研究报告2024年10月15日化学原料李永磊(证券分析师)董伯骏(证券分析师)李娟廷(证券分析师)S0350521080004S0350521080009S0350524090007liyl03@ghzq.com.cndongbj@ghzq.com.cnlijt03@ghzq.com.cn请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M宝丰能源16.6%-1.7%20.5%沪深30025.4%14.1%8.1%最近一年走势相关报告《宝丰能源（600989）2024年中报点评：烯烃量利双增，规划新疆煤制烯烃项目（买入）*化学原料*李永磊，董伯骏》——2024-08-14《宝丰能源（600989）2024年一季报点评：Q1业绩同增，煤制烯烃盈利有望进一步提升（买入）*化学原料*李永磊，董伯骏》——2024-04-27《宝丰能源（600989）2023年报点评：烯烃量利双增，新项目陆续投产看好成长性（买入）*化学原料*李永磊，董伯骏》——2024-03-22-15%-7%1%10%18%26%2023/10/162024/01/142024/04/132024/07/122024/10/10宝丰能源沪深300市场数据2024/10/14当前价格（元）16.8552周价格区间（元）12.84-19.07总市值（百万）123,567.12流通市值（百万）123,567.12总股本（万股）733,336.00流通股本（万股）733,336.00日均成交额（百万）615.02近一月换手（%）0.51请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要Ø聚烯烃：油煤价差拉大将提升盈利，内蒙古烯烃项目成本优势有望扩大1）预计原油和煤炭价差继续拉大，煤制烯烃成本优势扩大。据IEA数据，2030年之前，全球原油需求仍将增长，全球原油供需保持紧平衡，油价有望维持在相对高位；随着国内水电、光伏、风电等可再生能源装机容量的不断提升，以及2024年水电利用小时数的提升，国内煤炭供需关系趋于宽松，若煤炭价格趋于下降，煤制烯烃相对油制烯烃的成本优势有望继续拉大。2）油头高成本产能去化，烯烃供给过剩有望缓解。在高油价及烯烃扩能背景下，运营成本相对较高的工厂陷入亏损状态，欧洲已有部分产能开始出清。3）公司内蒙古项目成本优势继续扩大。据公司公告，内蒙古烯烃项目首套装置将按计划于2024年10月投入试生产。据我们测算，由于能耗、物耗、运费、投资等方面的优势，按照2024年8月产品及原材料市场价格，内蒙古项目单吨聚烯烃净利为2811元/吨，相对宁东项目的1822元/吨再提升989元/吨。我们预计2024/2025/2026年公司聚乙烯毛利29/69/86亿元，聚丙烯毛利31/71/89亿元，烯烃板块盈利有望继续高增长。Ø焦炭：盈利或触底，政策利好频出景气有望复苏由于供过于求，目前焦炭行业或处于景气底部位置。当前，房地产利好政策出台，新一轮大型设备改造需求提升，钢材需求有望复苏，焦炭景气有望触底反弹。截至2024年中，公司具有焦炭产能700万吨/年，我们预计2024/2025/2026年公司焦炭毛利分别23/25/26亿元。Ø盈利预测与估值：我们预计2024/2025/2026年公司营业收入分别为355、549、591亿元，归母净利润分别为74、144、178亿元，对应PE分别为17、9、7倍，维持“买入”评级。Ø风险提示：碳中和政策带来的项目审批和建设进度不达预期；产品和原料价格波动风险；项目投产不达预期；销量增长不达预期；工厂安全环保生产风险；测算结果与实际情况存在一定偏差风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4图表：油制聚丙烯价格价差（元/吨）资料来源：Wind、卓创资讯、中国石油公告、国海证券研究所图表：油制聚乙烯价格价差（元/吨）资料来源：Wind、卓创资讯、国海证券研究所图表：煤制聚丙烯价格价差（元/吨）资料来源：Wind、卓创资讯、中国石油公告、国海证券研究所图表：煤制聚乙烯价格价差（元/吨）资料来源：Wind、卓创资讯、国海证券研究所煤制烯烃成本优势显著请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5图表：宝丰能源业绩拆分资料来源：Wind、公司招股说明书、公司公告、环评报告、国家级新疆准东经济技术开发区官网、国海证券研究所宝丰能源业绩拆分　201920202021202220232024E2025E2026E焦炭产能（万吨/年）400400400700700700700700销售数量（万吨）458.04 442.68 454.39 621.36 697.55 700.00 700.00 700.00 平均售价（元/吨）1160 1158 1965 2042 1575 1339 1288 1288 销售收入（亿元）53.13 51.25 89.27 126.85 109.85 93.76 90.14 90.14 毛利率46.06%53.55%55.23%35.69%29.02%24.59%27.96%29.25%单吨毛利（元/吨）534 620 1085 729 457 329 360 377 毛利（亿元）24.48 27.44 49.30 45.27 31.88 23.06 25.20 26.36 聚乙烯产能（万吨/年）38 60 60 60 100 265 265 265 销售数量（万吨）42.26 68.62 73.79 70.41 83.25 118.75 265.00 291.50 平均售价（元/吨）6821 6215 7330 7464 7084 7009 6862 6862 销售收入（亿元）28.82 42.65 54.09 52.55 58.97 83.23 181.83 200.01 毛利率44.09%42.77%32.31%28.05%30.25%35.41%37.97%43.06%单吨毛利（元/吨）3008 2658 2368 2094 2143 2482 2605 2955 毛利（亿元）12.71 18.24 17.48 14.74 17.84 29.47 69.04 86.12 聚丙烯产能（万吨/年）37.5606060110260260260销售数量（万吨）39.12 63.39 62.42 65.98 75.28 122.50 260.00 286.00 平均售价（元/吨）7685 6970 7657 7395 6759 6691 6557 6557 销售收入（亿元）30.06 44.18 47.80 48.79 50.88 81.97 170.49 187.54 毛利率44.09%42.77%32.31%28.05%30.25%38.13%41.92%47.21%单吨毛利（元/吨）3388 2981 2474 2074 2045 2551 2749 3095 毛利（亿元）13.25 18.90 15.44 13.69 15.39 31.25 71.47 88.53 合计销售收入（亿元）135.68 159.28 233.00 284.30