第三季度继续释放渠道风险，拟回购股份用于员工激励

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年10月29日中性舍得酒业（600702.SH）第三季度继续释放渠道风险，拟回购股份用于员工激励核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟联系人：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cn zhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级中性(下调)合理估值收盘价68.16 元总市值/流通市值22709/22647 百万元52 周最高价/最低价124.20/39.56 元近 3 个月日均成交额626.56 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《舍得酒业（600702.SH）-第二季度收入及利润阶段性下滑，释放渠道风险》 ——2024-08-23《舍得酒业（600702.SH）-产品结构略有承压，费效比提升初显成效》 ——2024-05-04《舍得酒业（600702.SH）-大众价位复苏明显，持续聚焦库存去化》 ——2024-03-27《舍得酒业（600702.SH）-适度调整经营节奏，静待需求时钟切换》 ——2023-10-28《舍得酒业（600702.SH）-二季度收入持续高增长，股份回购提振投资信心》 ——2023-08-212024 年第三季度公司收入同比-30.9%，净利润同比-79.2%。2024 年前三季度公司实现营业总收入 44.60 亿元，同比-15.0%；归母净利润 6.69 亿元，同比-48.3%。其中第三季度实现营业总收入 11.89 亿元，同比-30.9%；归母净利润 0.78 亿元，同比-79.2%。第三季度需求继续走弱，收入降幅环比扩大。分产品看，2024Q3 中高档酒收入 8.97 亿元/同比-35.66%，低档酒收入 1.53 亿元/同比-14.96%，增速排序和 2024H1 保持一致，T68（低基数下同比增长）>舍之道（持平或小幅下滑）>品味（较高双位数下滑）；同时公司坚持聚焦战略，调整定制产品，对低档酒产生影响。分区域看，2024Q3 省内收入 3.47 亿元/同比-21.59%，省外收入 7.03 亿元/同比-37.86%。今年以来公司聚焦优势区域基地市场打造，深耕遂宁大本营市场，省内收入降幅较小；后续公司将遂宁样板市场经验复制至德州等其他 6 个基础较好的市场，夯实基本盘优势。截至 9 月底公司经销商数量共计 2763 家，环比 6 月底净减少 46 家；上半年公司补充较多舍之道和 T68 新商，Q3 淘汰或出清部分资金承压、配合度较低的小商；公司当前以 200-500w 体量的中商为主，下行周期中经销商结构得到优化。收入下滑叠加费用刚性投放，2024Q3 净利率同比-15.31pcts。2024Q3 毛销差同比-14.35pcts，主因 1）产品结构下移；2）加大货折、费投力度以改善经销商盈利状况；3）销售人员薪酬提升。2024Q3 税金及附加率同比+4.24pcts，系生产和销售节奏错期所致；管理费用率同比+0.15pcts。降低经销商回款要求，收现延续承压趋势。2024Q3 公司经营性现金流量净额-1.24 亿元，销售收现 11.47 亿元/同比-21.4%，截至 Q3 末合同负债 1.74亿元，环比 6 月底增加 0.12 亿元。7-8 月白酒消费淡季经销商回款较弱，9月适当加大费用和政策力度促进旺季备货打款。公司公告拟回购 1-2 亿元（含）的公司股份以用于员工持股计划或股权激励，回购股份价格不超过 91 元/股，计算本次回购股份数量占公司总股本比例0.33-0.66%。今年以来公司股价回调较多，回购提振公司发展及市场信心。盈利预测与投资建议：短期白酒行业需求延续压力，次高端需求复苏对宏观经济依赖度高，公司动销、盈利端仍有较大压力。下调此前预测，预计2024/2025 年公司收入 56.43/60.94/67.45 亿元，同比-20.3%/+8.0%/+10.7%（前值为-13.6%/+8.6%/+17.3%）；归母净利润 10.71/11.77/13.19 亿元，同比-39.6%/+9.9%/+12.1%（前值为-27.8%/+10.8%/+12.2%），当前股价对应 21.1/19.3 倍 2024/2025 年 PE。考虑到今年公司主动释放渠道风险，业绩端压力较大，动销改善对经济复苏的依赖度较大，维持“中性”评级。风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)6,0567,080.9575,643.4256,094.3376,745.285(+/-%)21.9%16.9%-20.3%8.0%10.7%净利润(百万元)16851,771.3041,070.5911,176.6141,319.199(+/-%)35.3%5.1%-39.6%9.9%12.1%每股收益（元）5.065.323.213.533.96EBITMargin35.1%31.5%23.2%23.9%24.5%净资产收益率（ROE）26.6%24.5%13.4%13.4%13.6%市盈率（PE）13.512.821.219.317.2EV/EBITDA11.711.117.114.913.1市净率（PB）3.593.142.842.582.33资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024 年第三季度公司收入同比-30.9%，净利润同比-79.2%。2024 年前三季度公司实现营业总收入 44.60 亿元，同比-15.0%；归母净利润 6.69 亿元，同比-48.3%。其中第三季度实现营业总收入 11.89 亿元，同比-30.9%；归母净利润 0.78 亿元，同比-79.2%。第三季度需求继续走弱，收入降幅环比扩大。分产品看，2024Q3 中高档酒收入 8.97亿元/同比-35.66%，低档酒收入 1.53 亿元/同比-14.96%，增速排序和 2024H1 保持一致，T68（低基数下同比增长）>舍之道（持平或小幅下滑）>品味（较高双位数下滑）；同时公司坚持聚焦战略，调整定制产品，对低档酒产生影响。分区域看，2024Q3 省内收入 3.47 亿元/同比-21.59%，省外收入 7.03 亿元/同比-37.86%。今年以来公司聚焦优势区域基地市场打造，深耕遂宁大本营市场，省内收入降幅较小；后续公司将遂宁样板市场经验复制至德州等其他 6 个基础较好的市场，夯实基本盘优势。截至 9 月底公司经销商数量共计 2763 家，环比 6 月底净减少 46家；上半年公司补充较多舍之道和 T68 新商，Q3 淘汰或出清部分资金承压、配合度较低的小商；公司当前以 200-500w 体量的中商为主，下行周期中经销商结构得到优化。收入下滑叠加费用刚性投放，2024Q3 净利率同比-15.31pcts。2024Q3 毛销差同比-14.35pcts，主因 1）产品结构下移；2）加大货折、费投力度