福莱特(601865)Q3盈利承压，关注供给端变化

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 福莱特 (6865 HK/601865 CH) 港股通 Q3 盈利承压，关注供给端变化 华泰研究 季报点评 6865 HK 601865 CH 投资评级： 增持(下调) 增持(下调) 目标价： 港币：15.17 人民币：26.92 研究员 方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 研究员 黄颖 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王玺杰 SAC No. S0570122100047 wangxijie@htsc.com +(86) 755 8249 2388 联系人 樊星辰 SAC No. S0570123040088 fanxingchen@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 (港币/人民币) 6865 HK 601865 CH 目标价 15.17 26.92 收盘价 (截至 10 月 29 日) 14.80 26.71 市值 (百万) 34,677 62,583 6 个月平均日成交额 (百万) 139.94 405.38 52 周价格范围 8.75-21.40 14.82-29.99 BVPS 9.51 9.51 股价走势图 资料来源：Wind 2024 年 10 月 30 日│中国内地/中国香港 玻璃 公司公布三季度业绩：Q3 收入 39.1 亿元，同/环比-37.0%/-21.4%；归母净利-2.0 亿元，同环比均由盈转亏；前三季度公司实现收入 146.0 亿元，同比-8.1%；归母净利 13.0 亿元，同比-34.2%，公司三季度业绩低于我们预期（1.6 亿元），主要系光伏玻璃价格下跌导致公司盈利能力承压。近期行业冷修减产持续增加，短期建议关注供给端变化，下调至“增持”评级。 Q3 收入同比承压下滑，毛利率跌至近 5 年低位 24Q3 公司收入同比-37.0%，19 年以来首次单季度增速同比转负，主要系Q3 光伏玻璃价格大幅下跌。24 年前三季度公司毛利率 19.0%，同比-2.2pct，Q3 为 6.0%，同/环比-18.6/-20.5pct，单季度毛利率为近五年最低值。据卓创资讯，截至 10 月 24 日全国 2.0mm 镀膜光伏玻璃均价 12.3 元/平米，周环比-0.8%，高库存下价格仍未止跌，预计 Q4 公司毛利率或仍将继续承压。 Q3 经营性净现金流同比+54.2%，资产减值损失影响利润 24 年前三季度公司期间费用率 7.6%，同比+1.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.3%/1.6%/3.3%/2.3%，同比+0.01/+0.3/+0.2/+0.6pct，主要系收入下滑。24 年前三季度公司经营性净现金流 30.2 亿元，同比+30.4亿元，Q3 为 12.7 亿元，同比+54.2%，主要系销售回款增加以及购买原辅材料支出减少。Q3 公司资产减值-1.1 亿元，若后续光伏玻璃价格持续下跌，我们预计资产减值或将成为影响公司利润的重要因素之一。 产能持续收缩但库存仍在高位，继续关注供给侧变化 据卓创资讯，预计 10 月底国内光伏玻璃日熔量为 10.2 万 t/d，同比+7.4%，月环比-2.3%，7 月以来在产产能持续下降。另一方面，截至 10 月 24 日全国样本企业库存 38 天，同比+100.7%，周环比+0.5%，供给虽有收缩库存压力仍较大。考虑当前行业盈利水平较低，我们预计后续供给仍有望继续减少，同时建议关注行业协同减产及高能耗产能限制等潜在供给侧变化。 盈利预测与估值 考 虑 光 伏 玻 璃 价 格 下 滑 ， 我 们 下 调 公 司 24-26 年 归 母 净 利 预 测 至9.3/9.2/17.9 亿元（前值 22.9/18.2/25.3 亿元）。A/H 股可比公司 25 年 Wind一致预期均值 1.7/1.5xPB，考虑公司规模及盈利能力优势更加明显，且短期供给端变化有望改善预期，给予公司 A 股 25 年 2.7xPB，A 股目标价 26.92元（前值 19.60 元）；考虑港股市场对短期业绩更为关注，短期盈利承压或对港股估值影响更大，给予 H 股 25 年 1.4xPB，H 股目标价 15.17 港元（前值 13.85 港元），均下调至“增持”。 风险提示：光伏装机低于预期，原料能源成本超预期上涨，行业竞争加剧。 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 15,461 21,524 18,712 19,143 21,473 +/-% 77.44 39.21 (13.07) 2.31 12.17 归属母公司净利润 (人民币百万) 2,123 2,760 929.88 916.82 1,789 +/-% 0.13 30.00 (66.30) (1.41) 95.12 EPS (人民币，最新摊薄) 0.91 1.18 0.40 0.39 0.76 ROE (%) 15.13 12.40 4.05 3.92 7.23 PE (倍) 29.48 22.68 67.30 68.26 34.98 PB (倍) 4.46 2.82 2.73 2.68 2.54 EV EBITDA (倍) 20.01 11.87 24.63 24.01 17.20 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (41)(26)(11)520Oct-23Feb-24Jun-24Oct-24(%)福莱特沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 福莱特 (6865 HK/601865 CH) 图表1： A 股可比公司估值表（截至 2024 年 10 月 29 日） 市值 收盘价 EPS（元） PE(x) PB（x） 股票代码 公司名称 （亿元） （元） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 2025E 601012 CH 隆基绿能 1458 19.24 1.42 -0.44 0.62 0.94 13.56 -44.05 31.00 20.39 2.11 603806 CH 福斯特 476 18.26 0.71 0.82 1.04 1.25 25.75 22.28 17.58 14.63 2.39 002623 CH 亚玛顿 36 18.05 0.42 0.23 0.45 0.86 43.03 80.12 40.40 20.88 1.08 600876 CH 凯盛新能 70 10.78 0.61 0.10 0.45 0.73 17.63 106.84 23.75 14.76 1.39 平均值 19.65 -10.88 24