行为金融系列报告之一：美股游戏驿站行情复盘：中小投资者定价的“组织形式”

策略研究 A股策略 证券研究报告 2024 年 10 月 30 日 美股游戏驿站行情复盘：中小投资者定价的“组织形式” ——行为金融系列报告之一 证券分析师 韦春泽 A0230524060005 weicz@swsresearch.com 傅静涛 A0230516110001 fujt@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 联系人 韦春泽 (8621)23297818× weicz@swsresearch.com ⚫ 9 月 24 日行情以来，居民增配股票的方式有了新变化。自媒体繁荣的时代，互联网平台、社区论坛中部分观点对中小投资者的影响力前所未有，成为中小投资者投资的重要参考。这种投资案件的形成方式，不免让大家想起美股中小投资者定价游戏驿站的案例。本文我们通过案例分析的方式，讨论中小投资者“自发”的投资案件如何形成，如何演绎。 ⚫ 一、游戏驿站行情复盘 ⚫ 1）酝酿期（2019 年下半年至 2020 年）：两条主线成为后续行情重要铺垫。一是支持游戏驿站行情的公司转型预期。二是关键人物论坛号召力形成。 ⚫ 2）行情演绎高潮（2021 年 1 月 11 日至 2 月 4 日）：行情起初由基本面预期重大变化驱动，但在香橼资本发布做空报告后，反而强化了散户投资者情绪，投资案件上升至“对抗华尔街资本，改变社会贫富不均”的社会议题。1 月 26 日，连续三位互联网平台 KOL 表达支持，更是将游戏驿站从互联网平台“投资圈”讨论，扩散至各类媒体平台，主流媒体将其比喻为“大卫与歌利亚的故事”，行情动量再加速，相关概念股投资大幅扩散。 ⚫ 行情的见顶同样令人意外。为应付市场剧烈的交易波动，美国股票市场清算机构对部分券商进行了保证金催缴，由于资金储备不足，部分互联网券商只能关闭游戏驿站的买入，触发中小投资者恐慌抛售，后续舆论场和交易端的各类变化，驱使行情高波动，后续互联网券商放松交易限制、空头压力缓解、行情降温。 ⚫ 3）网红主题投资期（2021 年 2 月、2024 年 5-6 月）：论坛关键人物 2021 年 2 月参加美国国会众议院听证会、2024 年 5-6 月在互联网宣布复出，仍然获得了不小的关注度，但行情幅度一波弱于一波，持续性也越来越弱，交易博弈属性不断增强。 ⚫ 二、我们的思考 ⚫ 1. 中小投资者如此强的共识(投资案件上升为社会问题)需要特殊的条件，并不是常规的投资案件演绎形式。 ⚫ 2. 互联网平台的关键人物，是观点鲜明，持仓坚定的投资者。但号召力不容易保持，博弈力量会使得后续观点的有效性下降。来自于“互联网影响力”的投资案件，可能成为 A 股一种股票波动的来源，但“互联网影响力”不容易持续，同一来源的行情一波弱于一波，行情演绎博弈难度越来越大，应该是一般规律。 ⚫ 3. 机构投资者同样可以在这种投资案件中挣到钱。此前中小投资者的行为缺乏规律，但在自媒体时代，意见领袖统一了中小投资者的投资行为，也让这类资金变得更有迹可循。 ⚫ 4. 互联网扩大了信息交流的范围，也降低了中小投资者参与证券交易的难度。但过度使用互联网运营业务思维进行证券交易业务运营，似乎是美国证券监管部门从游戏驿站案例中需要吸取的教训。另外，美国证券监管额外征收清算保证金符合规定，但在客观上间接导致了对中小投资者意料外的交易约束，加剧了行情波动。 ⚫ 5. 游戏驿站案例在国内完全复制有难度。投资案件上升为社会问题，是中小投资者和部分机构投资者多空对立的结果。国内做空工具相对受限，且国内股票市场目前仍有涨跌停限制、 T+1 的交易限制，这会使个股舆情的发酵速度受限，舆情更容易趋于平稳，监管部门、市场各方也有更充分的时间思考应对。 ⚫ 风险提示：本文基于美股历史行情进行复盘，国内资本市场交易制度、发展阶段与海外资本市场有差异，且历史不代表未来 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 A 股策略 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共12页 简单金融 成就梦想 1.游戏驿站案例复盘 ........................................................... 4 2.我们的思考 ................................................................... 10 目录 A 股策略 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共12页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：游戏驿站 2019 年下半年至 2020 年走势和关键事件 .................................. 5 图 2：“咆哮小猫”在互联网展示的累计投资收益、累计投资收益率 .................... 6 图 3：2019-2020 年，游戏驿站做空交易较为拥挤，并在行情演绎阶段迅速回落. 7 图 4：WSB 论坛评论量和发帖数在 2021 年 1 月 28 日到达高峰 ......................... 8 图 5：游戏驿站 2021 年年初走势和关键事件 ....................................................... 8 图 6：游戏驿站 2021 年 2-4 月走势和关键事件 ................................................... 9 图 7：游戏驿站 2024 年 5-6 月走势和关键事件 ................................................... 9 A 股策略 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页 共12页 简单金融 成就梦想 居民能够获得的真实无风险利率下行，居民提升权益配置比例有很大空间，是这个时代的背景。2020-21 年居民主要通过公募基金提升权益配置比例，但现阶段公募调整期未过，9 月 24 日行情以来，居民增配股票的方式有了新变化，ETF 规模扩张是一个重要方式，公募被动产品相对主动的影响力显著提升。同时，自媒体繁荣的时代，互联网平台、社区论坛中部分观点对中小投资者的影响力前所未有，成为中小投资者投资的重要参考。这种投资案件的形成方式，不免让大家想起美股中小投资者定价游戏驿站的案例。本文我们就通过案例分析的方式，来讨论中小投资者“自发”的投资案件如何形成，如何演绎。 机构投资者在基本面分析上的优势已经有效累积，我们的基本面趋势投资方法论，是与机构投资者偏好匹配的分析框架。但当市场的边际交易资金，并非主要基于基本面定价，那么行为金融特征对市场的影响(特别是中短期影响)就会明显增加。这就是这一次开启新型金融系列报告的出发点。实际上，在我们看来，行为金融研究早已贯穿于我们已有方法论的方方面面。思考市场预期在不同类别投资