固定收益专题：地产需要什么样的货币化？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 地产需要什么样的货币化？ 证券研究报告 2024 年 10 月 31 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：天风总量每周论势 2024年 第 38 期 - 天 风 总 量 联 席 解 读（2024-10-30）》 2024-10-30 2 《固定收益：货基规模下降、减配CD-2024Q3货 基 季 报 点 评 》 2024-10-29 3 《固定收益：转债 ETF 扩张迅速，公募转债份额创新低-2024 年 Q3 公募基 金转债配置分析》 2024-10-29 固定收益专题 我们认为地产止跌回稳需要供需两端发力。货币化方式解决或是有效出路。一方面，推动去库存；另一方面，把需要变为需求。 目前居民杠杆总体高企，收入和就业预期较低，叠加“买涨不买跌”的心态，把需要变为需求，关键一步是增加现金购买力。 这方面我国有过成功的历史经验，2014-2016 年通过 PSL 持续支持棚改货币化，居民部门获得现金补贴的同时，地产需求得到有效释放，2015 年下半年商品房销售逐渐回暖，2016 年地产投资增速也开始上行。 当前，地产需要怎样的货币化？ 第一，货币化的重点在于量。 2014 年-2016 年有 2 万亿 PSL 做支持。 考虑对居民的补贴规模，我们在团队前期报告《如何看待新一轮地产支持政策？》（20240519）中进行了相关测算，货币补贴加和占 2016 年 GDP的 1.2%，简单等比例推算，按照今年 GDP 预估数对居民部门的货币补贴需达到 1.6 万亿元。考虑到当前居民杠杆总体高于 2015-2016，结合地产压力和宏观环境，预计未来改善地产供需的货币化补贴规模或许要超过 2 万亿。 第二，谁来提供货币化资金支持？ 简单概括为财政资金提供货币化和央行资金提供货币化两种方式。 如果考虑政府杠杆约束，我们认为或许政策会考虑央行主导货币化，类似于 2014-2016 年。后续需要关注 PSL 或者再贷款规模是否上升。 如果不考虑政府杠杆约束，我们认为存在财政支持货币化的可能，建议关注专项债等相关财政措施的明确。 第三，不论谁来提供货币化，都需要央行配合和支持 不管是专项债收储还是央行再贷款（PSL）支持，都需要有相对合理的利差空间，理论上，或许还需要央行进一步量价配合。 第四，货币化大概率存在一个相当的过程，需要一段时间消化库存，改善供需，如果不能立刻止跌企稳，至少货币化的前期，债券市场还可以交易货币宽松。 风险提示：宏观经济走势不确定性，货币财政政策不确定性，市场走势不确定性 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 货币化安置怎么看？............................................................................................................................ 3 1.1. 什么是货币化安置？................................................................................................................. 3 1.2. 市场为什么关注货币化安置？ ............................................................................................... 3 2. 棚改货币化的历史经验是什么？ ..................................................................................................... 4 2.1. PSL 提供货币化安置资金 .......................................................................................................... 4 2.2. 地产回暖贡献良性循环 ............................................................................................................ 5 3. 目前地产需要什么样的货币化？ ..................................................................................................... 6 4. 附录：棚改货币化历程 ....................................................................................................................... 7 图表目录 图 1：各国居民杠杆率 .............................................................................................................................. 3 图 2：央行 PSL 操作与棚改货币化的相关运行机制......................................................................... 4 图 3：PSL 余额变化.................................................................................................................................... 4 图 4：一般公共预算内棚改相关支出规模........................................................................................... 5 图 5：政策性银行历年新增棚改贷款规模........................................................................................... 5 图 6：2014-2016 年商品房销售和地产投资当月同比.........................................................