策略观点：流动性导致的短期波动和加码顺周期消费的好窗口

证券研究报告：策略报告 2024 年 11 月 17 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 大盘指数 资料来源：聚源，中邮证券研究所 研究所 分析师:黄子崟 SAC 登记编号:S1340523090002 Email:huangziyin@cnpsec.com 近期研究报告 《A 股基本面底部尚未明确，三季报后关注反转策略》 - 2024.11.04 策略观点 流动性导致的短期波动和加码顺周期消费的好窗口 ⚫ 投资要点 融资盘导致 A 股短期波动。就 A 股整体而言，当前融资盘的成交额占比大致在 20%水平，虽然较 2014-2015 年杠杆牛中 35%的极值相比仍有相当差距，但也已经是 2020 年 7 月以来的最高水平。从历史上来看，万得全 A 中融资盘成交额占比在触及 20%之后易发生指数层面的急跌。这或和融资盘本身的高风险偏好有关，由于融资盘有着买涨不买跌和对亏损敏感的特点，融资盘的集中买入本身就意味着市场估值的短期泡沫化，而一旦出现回调则易发生踩踏。 为了衡量潜在微观流动性冲击的影响，在此构建自 10 月 8 日以来各指数累计净融资买入额和日成交额的比值。在不考虑 ETF 资金对冲的情况下，蓝筹权重和中小盘更有可能会受到微观流动性的扰动，科创龙头类指数对融资盘的敏感性反而更低。中信一级行业中非银行金融、钢铁、综合金融、国防军工和电子的累计净融资买入额与日成交额之比较高，其中的融资盘更易因为市场波动而产生羊群效应发生踩踏。而顺周期消费（消费者服务、轻工制造、食品饮料、纺织服装）和地产下游（建材、房地产、家电）可能受到融资盘冲击的可能性较小。 展望后市，波动之后市场将寻找长期逻辑，梯次上涨仍是后市主旋律。9 月 24 日至今，对总量政策的乐观预期和增量资金入市这两大 A 股上涨的主要动力已经逐渐消磨殆尽，市场或需要一定时间的波动来消化估值和重新建立理性预期。但也需要注意到 10 月经社零和基建投资数据超预期增长，财政发力的效果正在体现。虽然在短期可能带来“好数据降低未来政策力度”的负面预期，但目前总量政策转向的态度是明确的，12 月的中央经济工作会议或将提振 A 股市场对来年总量政策的期待。因此认为在融资盘导致的短期波动之后，市场将寻找宏观层面的长期逻辑，梯次上涨仍是后市主旋律。 配置方面，目前是加码顺周期消费的好窗口。中长期来看，就国新办系列发布会中透露的政策取向而言，地产和传统基建的发力仍将是保持定力的，明年我国总量政策刺激需求的方式和过程存在诸多不确定性，因此相比以往看重中间过程投资政策抓手的策略，我们认为对经济复苏结果的预期反转将更好把握，并且顺周期消费类行业对融资盘的敏感性更低，故目前是加码顺周期的 A 股消费品和港股互联网平台的好窗口。 ⚫ 风险提示： 经济数据不及预期、中美摩擦加剧、地缘冲突恶化、全球金融环境不稳定影响、上市公司盈利情况不及预期等。 700080009000100001100012000200030004000上证指数深证成指10002000300040005000600070008000中小100创业板指 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 市场表现回顾 ............................................................................. 4 2 A 股波动原因探讨，融资盘快速涌入和定价权漂移 .............................................. 5 3 后市展望及投资观点 ...................................................................... 10 4 风险提示 ................................................................................ 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 主要股指周收益率(%) ............................................................ 4 图表 2： 主要风格和大小盘指数周收益率(%) ................................................ 4 图表 3： 申万一级行业周收益率(%) ........................................................ 5 图表 4： 万得全 A 成交量及其成交分布（%） ................................................ 6 图表 5： 万得全 A 指数与融资成交占比（%） ................................................ 6 图表 6： 融资净买入亿元）与万得全 A 指数 ................................................. 6 图表 7： 2014.06-2015.07 万得全 A 指数与融资成交占比（%） ................................. 7 图表 8： 2017.03-2018.03 万得全 A 指数与融资成交占比（%） ................................. 7 图表 9： 2019.01-2019.05 万得全 A 指数与融资成交占比（%） ................................. 7 图表 10： 2019.10-2020.04 万得全 A 指数与融资成交占比（%） ................................ 7 图表 11： 2020.05-2020.11 万得全 A 指数与融资成交占比（%） ................................ 8 图表 12： 2020.11-2021.03 万得全 A 指数与融资成交占比（%） ................................ 8 图表 13： 部分主要指数融资盘成交额占比（%） ............................................. 8 图表 14： 分主要指数融资盘成交额占比（%） ............................................... 8 图表 15： 各指数累计净融资买入额与日成交额之比(%) ....................................... 9 图表 16： 中信一级行业累计净融资买入额与日成交额之比(%) ................................ 10 请